今晚上隨手看了幾個藥企，就發現了兩個無法線性預測或者說財務處於非線性增長的票，一個是邁瑞，一個是雙鷺藥業；
邁瑞醫療：邁瑞從美股回到A股後，直接成為器械“一哥”，一掃在美國市值不給力，股價走勢不給力，經營業績不給力的陰霾。從18年報表看，監護、IVD、超聲三大塊業務都做到了很均衡的增長！從銷量口徑看，監護領域的除顫儀、燈塔床、麻醉機都是呈現30%以上高增長，所以從邁瑞18年報看，就是很好、很強、很大。只不過跟了邁瑞這麼多年，從美股到A股，我們要看到邁瑞一路走來不是一帆風順的，我們既要看到14-15年增長停滯階段，也要看到現在業務重新恢復增長的趨勢，至於未來除顫儀、化學發光這樣的單品突破已經無法帶動邁瑞持續高增長在了，如果要判斷邁瑞未來還有20%以上的增長，我們要發現更多進口替代或者產品升級的線索。另外對於邁瑞值得一提的是伴隨邁瑞回A股，一下子把盈利能力釋放出來了，15年最慘的時候只有12%的淨利率，17/18年分別是23%和27%，算到真實ROE，是一個非常可怕的數字，扣除賬上100多億現金，恨不得有100%ROE水平！而盈利能力的大幅提升，所對應的是銷售費用率和管理費用率的降低，當然也有過去兩年匯率一負一正的貢獻，不管怎麼說，15年80億收入，只有9億利潤，而到18年137億收入，增加了不到1倍，但是利潤增長到37億，4倍！我並不是說邁瑞的財務有問題，而是想說有些時候對於收入/毛利率等經營數字可能是我們更關注或者說更願意預測的，而費用端的變化，其實在邁瑞身上來說預測性很差，反正在邁瑞剛退市的時候，我是想不到邁瑞有一天可以把淨利率做到27%的水平！
雙鷺藥業：雙鷺同學重來不披露自己第一大品種貝科能的情況，所以我有時候覺得很多上市公司很有意思，明明最大品種收入/利潤佔比達到七八成，但是卻可以隻字不提的把年報披露出來！回頭說雙鷺的18年報，就是典型的高開票帶來的高收入，同時高返做的不足，帶來了留存利潤增加，這些年在山東疫苗事件後的疫苗股身上體現的最明顯，當然也有些其他化藥企業出現了這樣的財務信號，我不知道和代理商的利益重新劃分之舉是一錘定音，還是過幾年還要找回去！看到很多票，產品銷量沒增長甚至是下滑的，但是收入增長大幾十，利潤也增長大幾十，我也很無語，只能說銷量不增長的業績向好總是無水之源，不可長久吧！落到雙鷺的報表上，生化/生物藥收入增長68%，銷量增長2%，化學藥收入增長117%，銷量下滑3%，而整體經營利潤增速70%，我們可以說單隻產品高開價格提升70%，經營利潤率可以保持不變，對應淨利潤也增加70%，很神奇！
GX策略會聊了幾個醫藥股，藥明生物、先健科技、綠葉
藥明生物：先說結論，從各種角度看，行業和公司業務的趨勢都很好，關鍵看估值吧，基本能簡單的給PE，也不能為了一個宏偉藍圖什麼樣的市值都上車，具體什麼時刻有性價比，自己把握！
1）新需求佔比：藥明在全球生物藥CMO新增項目中拿1/3份額，這個前瞻指標很牛逼；
2）行業前景：生物藥大發展時代毋庸置疑，修美樂藥王證明了天花板，全球前十中8個生物藥也證明大勢所趨。而現在無論是創新生物藥還是類似藥都是大量產品在研；全球增速22%，國內增速40%；
3）研發成功率：相對於化學藥1%的臨床前到上市的成功率，生物藥要好很多，大約7-8%，藥物篩選機制有關，本來就是動物模型中針對疾病產生的抗體，有效性要好很多，比化學藥以母核為基礎改結構要靠譜很多。也意味著生物CMO接了臨床的活，有更高的比例可以做到商業化生產階段。
4）商業化生產：現在只有一個臺灣企業的艾滋病雞尾酒之後的二三線品種，定價15萬美金/年，也就意味著小眾藥品，沒有啥量，等著19年底的3個BLA出啥好東西吧！10億美金銷售額以上的大品種，CMO成本可能在10%，銷售額較小的品種，CMO成本可能達到15-20%
5）新產能：新建工廠的盈利週期大約在3年左右；建廠費用：國外1萬美金/升，國內：5000-7000美金/升；建廠週期，國外5年，國內2-3年；19年到5.2萬升，2020年到11.2萬升，資本支出：19年44億，20年30億，賬上有40多億現金。
6）成本：人工、設備、其他各佔1/3，人工是歐洲價格的1/3，非核心設備國產化也可以降低產能。
7）項目拆分：205個項目，51個First in Class，15%生物類似物，131個單抗，31個融合蛋白，19個ADC偶聯，10個雙抗。
8）效率評估：CRO臨床階段看人效，CMO商業化生產階段看產能效率；
9）用戶畫像：大公司10%佔比，大部分是小型生物藥企業；
先健科技：好幾年沒跟了，重新跟一下。
1）重構利潤表：把一次性費用單獨計算後，收入/毛利增長36%，營業利潤增長44%，淨利潤1.96億，增長55%；
2）業務結構：先心封堵器25%，左心耳封堵器，4500萬/8%，主動脈支架40%，腔靜脈濾器20%；
3）先心封堵器：主要驅動力是二代30%對於一代70%的替換；國內先健和樂普各35%市場份額；國外先健在印度、巴西份額較高，但全球看65%是雅培。
4）左心耳封堵器：對應國內外各1000例手術，預期19年翻番。美國市場3.5萬臺手術，主要是波科。醫保現在只有上海和雲南。終端5-6萬價格，出廠價格含稅3萬。
5）主動脈支架：國內市場一半是美敦力，先健和微創各20%左右
6）起搏器：美敦力負責原料和銷售，相當於貼牌，18年8月上市。500多萬。保障25%淨利率和5年3.5萬臺銷量。雙腔3-5萬，單腔2-3萬，6折出廠價。
7）鐵基可降解：1期45例人體試驗6個月試驗期，10月份看CIT會議數據。19年底1000例國內3期，1-2億費用。
綠葉製藥：先說結論，有爭議 低估值，有產品折價，也有歷史折價，也有治理折價，從業務角度來說，傾向於“企業有價值”的判斷，但主要品種預期波動還是會比較大。
1）紫杉醇脂質體：21.7億/+29%，扣除增值稅因素22%；院外佔比20%；價格5-6K Vs 石藥白蛋白 9K-1萬；產能 300到750萬支；全口徑行業（紫杉醇+多西他賽）銷售額佔比20%；900+新增400家醫院為二級；19年預期+15%；脂質體 Vs 白蛋白，石、恆、齊 銷售力/集採/降價；
2）阿卡波糖：近5億，代理制，終端9-10億；90%基層市場；拜耳導致BE標準提升；集採不會降價；
3）血脂康：3.8億，30%低開代理，終端6億。AZ3000人團隊（瑞舒伐他汀 比索洛爾 替格瑞洛），作為瑞舒伐替代品，銷售費用率從55%到50%，未來三年複合增速40%；
4）思瑞康：全球10億收入/3億利潤，國內30%，國外70%，和黃代理。
5）利培酮微球：美國預期2020年中，強生自然銷售美國4億規模，綠葉預期1.5-2億美金，國內5-10億人民幣。楊森沒賣起來原因，定價700多元/2周，超出床位日均用藥金額，綠葉定價預期降低50%+
6）研發費用：18年5億，19年7億，全費用化
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