西南證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
晨光文具(603899)
業績總結：公司發佈19年三季報，前三季度實現營收79.5億元，同比增長29.8%；歸母淨利潤為8億元，同比增長28.4%；扣非後歸母淨利潤為7.6億元，同比增長32.9%。其中，公司Q3單季度實現營業收入31.1億元，同比增長33%；歸母淨利潤為3.3億元，同比增長32.2%；扣非後歸母淨利潤為3.3億元，同比增長43.9%。單季收入和淨利潤增速明顯加快，業績表現非常亮眼。
傳統業務增長超預期，經營質量優異。在學汛及安碩並表的共同促進下傳統業務增速回升，預計單季增速達到15%-20%。同時公司精品文創佔比持續提升及降稅共同影響，推動盈利能力增強。前三季度公司整體毛利率為26.8%，同比提升1.3pp；單Q3毛利率達到27.7%，同比上漲2.5pp，精品文創目前佔比約10%+，增速快於傳統業務。費用率方面，銷售費用率和管理費用率分別為8.8%和4.5%，同比-0.3pp和-0.1pp，其中科力普銷售管理費用率逐步回落有所貢獻；研發費用率提升0.8pp，主要是公司加大研發投入及安碩研發費用並表所致。綜合來看前三季度公司淨利率同比小幅回落0.1pp至10.2%；單Q3淨利率10.9%，同比基本持平，環比提升2.2pp。同期經營性現金流達到6.8億元，同比增長37.7%，ROE達到20.4%，提升1pp；存貨週轉率為5.1，總體來看公司經營質量保持優異。
辦公直銷季度波動，盈利能力持續提升。科力普繼續推動大客戶業務，第三季度中標中移動等大型企業辦公集採招標，在辦公直銷市場的佔有率和品牌影響力進一步顯現。同時加大對中小企業覆蓋，在Q3推出針對中小企業辦公採購的網站“省心購”，聚焦核心品類、擴張業務邊界。上半年科力普實現收入約15億元，同比增速56%，隨著市場規模擴大，科力普盈利能力隨之提升，上半年淨利率達到1.9%。在企業電商化採購和政府陽光采購逐步推進的背景下，晨光科力普憑藉產品矩陣、品牌知名度、系統對接、倉儲物流、落地服務能力等方面優勢，充分發揮龍頭效應，未來仍有望保持快速增長。
新零售業務表現亮眼。上半年晨光生活館+雜物社實現營收增速接近翻倍，預計三季度已基本實現盈虧平衡。新業態增長保持亮眼主要得益於1）門店的持續增長。前三季度雜物社門店達到212家，前三季度新開97家，基本已完成全年目標；2）隨著自有產品及爆款產品銷售佔比提升，雜物社同店增長較快，達到高個位數的水平。門店佈局方面，現雜物社繼續加深一、二線城市的滲透，未來2-3年均是黃金展店期。公司將通過加快渠道佈局，完善和調整產品品類，增強會員消費粘性，持續提高在精品文創市場的市佔率和影響力。晨光科技實現增速遠超傳統業務，新渠道拓展順利。
盈利預測與投資建議。預計2019-2021年EPS分別為1.13、1.39、1.69元，對應PE42倍、34倍、28倍，考慮到公司享有較高的品牌護城河和難以超越的渠道優勢，維持“買入”評級。
風險提示：傳統業務銷售增速不及預期的風險；新業務推進不及預期的風險。
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