核心觀點：上個月國債期貨在全球風險偏好得到修復，國內貨幣政策未實質寬鬆的背景下，實現了較大幅度的回調。但是我們看到，國內經濟數據仍然顯示經濟下行壓力較大，歐美央行持續降息或投放貨幣的宏觀背景有利於國內貨幣政策的進一步寬鬆，當然，9月CPI創新高及9月社融數據超預期向好，均表明短期大幅寬鬆的必要性有所降低，這是國債持續下跌的主要原因。但經濟下行壓力對債市形成長期支撐，並且目前位置，國債進一步下跌空間有限。國債長期看多行情並未改變。

行情回顧及國內外重要消息概覽

行情回顧：從月線上看，國債呈現回調態勢，回調趨勢明顯，但是經過一輪可觀回調之後，下方空間已經有限。國債從月線級別上看，或為震盪走高行情。

10年期國債月度K線圖

本月國內外重要消息概覽：

1. 2019年9月份，中國製造業採購經理指數（PMI）為49.8%，比上月回升0.3個百分點。2019年9月份，非製造業商務活動指數為53.7%，略低於上月0.1個百分點，非製造業總體延續平穩擴張態勢。2019年9月份，綜合PMI產出指數為53.1%，略高於上月0.1個百分點

2．10月8日公佈的9月財新中國通用服務業經營活動指數（服務業PMI）錄得51.3，較7月回落0.8個百分點，為七個月新低。

3. 9月CPI同比上漲3%，創2013年11月以來最大漲幅，預期2.8%，前值2.8%，9月PPI同比下降1.2%，創2016年7月以來最大降幅。

4．中國9月人民幣貸款增加1.69萬億元，同比多增3069億元，預期增1.42萬億元，前三季度人民幣貸款增加13.63萬億元，同比多增4867億元。9月末M2餘額195.23萬億元，同比增長8.4%，預期和前值均為8.2%，M1增長3.4%，M0增長4%。前三季度淨投放現金921億元。

5. 10月18日，國家統計局公佈的數據顯示，2019年9月份，規模以上工業增加值同比實際增長5.8%（以下增加值增速均為扣除價格因素的實際增長率），比8月份加快1.4個百分點，預計增長5.2%。從環比看，9月份，規模以上工業增加值比上月增長0.72%。1-9月份，規模以上工業增加值同比增長5.6%。

6. 中國9月社會消費品零售總額34495億元，同比增長7.8%，預期7.8%，前值7.5%。其中，除汽車以外的消費品零售額31097億元，增長9.0%。

7. 統計局10月18日公佈數據顯示，2019年1—9月份，全國固定資產投資（不含農戶）461204億元，同比增長5.4%，增速比1—8月份回落0.1個百分點。從環比速度看，9月份固定資產投資（不含農戶）增長0.41%。其中，民間固定資產投資264805億元，同比增長4.7%，增速比1—8月份回落0.2個百分點。

8. 國家統計局10月18日發佈數據顯示，2019年三季度，全國工業產能利用率為76.4%，比上年同期下降0.1個百分點，與二季度持平。前三季度累計，全國工業產能利用率為76.2%，比上年同期下降0.4個百分點。

9. 中國10月官方製造業PMI為49.3，預期49.8，前值49.8。10月官方非製造業PMI為52.8，預期53.6，前值53.7。

10. 11月1日公佈的10月財新中國製造業採購經理人指數（PMI）錄得51.7，較9月上升0.3個百分點，連續四個月回升，與2017年2月持平，均為2017年以來最高。

11.中國前三季度GDP同比增6.2%，預期6.3%，上半年增速為6.3%。分季度看，一季度增6.4%，二季度增長6.2%，三季度增6.0%，預期6.1%。中國9月規模以上工業增加值同比增5.8%，創三個月最高，預期5.2%，前值4.4%。1-9月規模以上工業增加值同比增速為5.6%。中國9月社會消費品零售總額同比增速升至7.8%，為近三個月最高。1-9月增速為8.2%。中國1-9月全國固定資產投資（不含農戶）同比增長5.4%，預期5.5%，增速比1-8月回落0.1個百分點。其中，民間固定資產投資同比增長4.7%，增速回落0.2個百分點。

12. 美國總統特朗普表示，他認為美中兩國已“非常接近”結束貿易戰，且雙方將達成的協議對美中兩國和全世界都有利。

13. 人民日報就新一輪中美經貿高級別磋商再發重磅文章稱，合作是兩國唯一正確選擇，中美雙方理應盡一切努力確保雙邊關係沿著正確軌道向前發展，不斷增進兩國和世界人民福祉。

14. 央行調查統計司原司長盛松成：社會融資規模不僅與實體經濟密切相關，還具有一定的領先性，觀察當前社會融資規模增速的趨勢，有助於預判未來兩至三個季度名義GDP增速情況，社會融資規模及分項對宏觀調控政策也具有一定指示作用，有助於判斷宏觀經濟週期及宏觀調控政策的拐點。

15．上週五央行公開市場開展300億元7天期逆回購操作，當日300億元逆回購到期，完全對沖到期量。Wind數據顯示，上週（10月19日至25日）央行公開市場只有300億元逆回購到期，上週央行公開市場累計開展了5900億元逆回購操作，據此計算，上週淨投放5600億元。

16. 上週五美債收益率多數走高，3月期美債收益率跌2.1個基點報1.526%，2年期美債收益率漲1.6個基點報1.560%，3年期美債收益率漲2.8個基點報1.552%，5年期美債收益率漲2.1個基點報1.547%，10年期美債收益率漲2.1個基點報1.715%，30年期美債收益率漲0.9個基點報2.191%。

17. 上週五紐約尾盤，美元指數跌0.10%報97.2170，本週累跌0.64%；歐元兌美元漲0.12%報1.1166；英鎊兌美元跌0.02%報1.2939；澳元兌美元漲0.28%報0.6914；美元兌日元漲0.13%報108.18；離岸人民幣兌美元漲51個基點報7.0415。

重要影響因素分析：

1. 經濟下行壓力加大

2019年9月份，中國製造業採購經理指數（PMI）為49.8，比上月回升0.3個百分點。2019年9月份，非製造業商務活動指數為53.7，略低於上月0.1個百分點，非製造業總體延續平穩擴張態勢。2019年9月份，綜合PMI產出指數為53.1，略高於上月0.1個百分點。中國10月官方製造業PMI為49.3，預期49.8，前值49.8。10月官方非製造業PMI為52.8，預期53.6，前值53.7。國家統計局10月27日發佈數據顯示，1-9月份，全國規模以上工業企業實現利潤總額45933.5億元，同比下降2.1%，降幅比1-8月份擴大0.4個百分點。國家統計局10月27日發佈數據顯示，1-9月份，全國規模以上工業企業實現利潤總額同比下降2.1%，降幅比1-8月份擴大0.4個百分點。表明經濟下行壓力依然較大。9月份規模以上工業增加值，社會消費品零售總額及固定資產投資均低於預期，顯示經濟下行壓力較大。近期公開市場投放量不斷增加，使得市場對近期降準預期有所降低。

三季度GDP為6%，低於預期6.1%，更是低於前值6.2%。9月份規模以上工業增加值同比實際增長5.8%，比8月份加快1.4個百分點，預計增長5.2%。社會消費品零售總額同比增長7.8%，預期7.8%，前值7.5%。2019年1—9月份，全國固定資產投資同比增長5.4%，增速比1—8月份回落0.1個百分點。國家統計局10月18日發佈數據顯示，2019年三季度，全國工業產能利用率為76.4%，比上年同期下降0.1個百分點，與二季度持平。前三季度累計，全國工業產能利用率為76.2%，比上年同期下降0.4個百分點。

2．國內大幅貨幣寬鬆預期落空

10月16日，央行本月以來首次通過公開市場投放流動性。昨日，央行發佈公告

表示，開展中期借貸便利（MLF）操作2000億元，期限為1年，中標利率3.3%，與此前維持一致。這是年內首次在MLF沒有到期的情況下，進行了MLF主動投放，說明近期進一步降準概率較低。中國9月CPI同比上漲3%，創2013年11月以來最大漲幅，預期2.8%，前值2.8%，9月PPI同比下降1.2%，創2016年7月以來最大降幅。9月末社會融資規模存量為219.04萬億元，同比增長10.8%，大幅超預期。結合主動進行MLF的操作，近期降準概率降低。

公佈LPR 10月報價，中國人民銀行授權全國銀行間同業拆借中心公佈，2019

10月21日貸款市場報價利率(LPR)為：1年期LPR為4.2%，5年期以上LPR為4.85%。以上LPR在下一次發佈LPR之前有效。市場預期未能兌現，國債大幅下跌。

3．避險需求弱化，全球貨幣持續寬鬆

人民日報就新一輪中美經貿高級別磋商再發重磅文章稱，合作是兩國唯一正確選擇，中美雙方理應盡一切努力確保雙邊關係沿著正確軌道向前發展，不斷增進兩國和世界人民福祉。美國總統特朗普表示，他認為美中兩國已“非常接近”結束貿易戰，且雙方將達成的協議對美中兩國和全世界都有利。歐元區上週英國脫歐事件取得突破性進展，簽訂了一個初步協議，但是週六英國議會通過一個決議，脫歐協議必須在通過所有法律程序的情況下方能生效，意在阻止無協議脫歐，這樣在10月31日之前，英國首相約翰遜將所有法律程序走完時間非常緊迫，英國脫歐或被迫延遲。整體來看，國外避險情緒有所減弱。

歐元區貨幣政策會議是歐央行行長德拉吉最後一次議息會議，繼續表明寬鬆立場。與此同時，美國零售銷售及耐用品訂單等數據均不及預期，歐央行會議當天，特朗普表示呼籲美聯儲繼續執行寬鬆的，10月份繼續降息。所以在10月31日之前，市場或走出降息預期行情。北京時間10月31日凌晨，美聯儲10月議息會議決定降息25bp，聯邦基金利率下降至1.5%-1.75%區間。此次降息符合預期，且降低了年內再次降息概率。美聯儲降息有助於市場情緒和風險偏好的提升。對於債市而言，國內債券吸引力也將有所提升。

結論：

9月CPI創新高及9月社融數據超預期向好，均表明短期大幅寬鬆的必要性有所降低，這是國債持續下跌的主要原因。但經濟下行壓力對債市形成長期支撐，並且目前位置，國債進一步下跌空間有限。國債長期看多行情並未改變。

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