申港證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
萬華化學(600309)
事件：
國家發展改革委 2019 年 11 月 6 日發佈《產業結構調整指導目錄（2019 年本）》。 該目錄涵蓋了石化化工等近五十個領域，主要作用為加快建設現代化經濟體系，推動產業高質量發展，滿足人民美好生活需要。 自 2020 年 1 月 1 日起施行。《產業結構調整指導目錄（2011 年本）（修正）》同時廢止。
投資摘要：
公司多項工藝/裝置與產業結構調整指導目錄契合，反映了公司在化工領域的前瞻性與執行力。
共氧化法環氧丙烷助推公司聚氨酯板塊融合發展。 20 萬噸/年及以上共氧化法環氧丙烷裝置與上版目錄相比仍位列鼓勵類， 主要原因在於該工藝技術先進，產品而氯醇法環氧丙烷環境汙染較為嚴重（其工藝為限制類），此外主產品及聯產品自給率仍有待提高（PO2019 年前九個月為 85%，苯乙烯為 74%）。公司目前擁有 24 萬噸/年 PO/MTBE 裝置（2015 年投產），同時自主開發了 30/65萬噸 PO/SM 技術（目前僅 Repsol、 Lyondell 和 Shell 擁有該技術，僅 Repsol轉讓，其餘兩家僅考慮合營）， 萬華該裝置目前正在建設中（100 萬噸乙烯項目體內、預計 2020 年下半年投產）。 公司環氧丙烷工藝的開發一方面凸顯了公司一貫的研發與技術轉化能力，另一方面也有助於公司進一步開拓 PO 下游聚醚多元醇領域，公司 MDI 產品優勢較為明顯，聚醚與 MDI 兩種產品憑藉組合銷售方式及配方定製服務，提高產品附加值，增加下游客戶粘性，產品間協同效應明顯。
脂肪族異氰酸酯打造公司特色新材料產品。萬噸級脂肪族異氰酸酯生產技術開發與應用與上版目錄相比仍位列鼓勵類。 脂肪族異氰酸酯（ADI） 包括 HDI、HMDI、 IPDI、 XDI、 HTDI 等，其中 HDI 佔比六成以上，前三種產品佔比近九成。 ADI 較傳統 MDI/TDI 具有更好的機械性能、化學穩定性及耐光耐候性，主要用作水性塗料、膠粘劑、固化劑等產品， 其價格顯著高於 MDI 產品。 產品市場除公司外，全部由贏創、科思創、巴斯夫等國際巨頭佔據。 公司煙臺及寧波園區 HDI、 HMDI、 IPDI 項目於 2012~2017 年陸續投產，產能合計近 10 萬噸，ADI 產品系列群充分利用公司異氰酸酯技術優勢、園區合成氣、氯氣、苯胺及公輔配套、 降低生產成本，打造公司新材料板塊特色產品。
雙酚 A 為公司 PC 裝置提供原材料保證。 10 萬噸/年及以上離子交換法雙酚 A裝置與上版目錄相比仍位列鼓勵類。 公司目前 24 萬噸離子交換法雙酚 A 項目處於設計階段， 其投產將為公司 7+13 萬噸 PC 產能提供原材料，未來亦可向上游苯酚丙酮發展，將原材料拓展至更為大宗的苯和丙烯， 上下游雙向延伸將不斷降低價差波動風險。
尼龍 12 意在打破國外壟斷。 長碳鏈尼龍、耐高溫尼龍等新型聚酰胺開發與生產與上版目錄相比仍位列鼓勵類。公司 4 萬噸尼龍 12 項目處於前期設計階段，其主要原材料為乙烯項目的產品丁二烯， 公司迴避了大宗的橡膠產品，而選擇全部依賴國外進口的尼龍 12，自主研發相關技術， 充分體現了公司強大的研發與技術轉化能力， 公司在化工新材料領域亦將不斷拓展。
公司綜合競爭優勢明顯。 研發、技術轉化能力突出；園區化、一體化典範；乙烯產業鏈延伸；公司的戰略、研發、管理、生產等優勢將持續推動公司在擴張中升級，助推公司業績穩步回升。投資建議： 我們預計公司 2019~2021 年 EPS 分別為 3.12/3.82/5.06 元，對應PE 分別為 14.38/11.76/8.86， 維持“買入”評級。
風險提示： 原油價格大幅波動的風險、 新項目進度不及預期的風險、產品需求不及預期的風險
閱讀更多 Dword 的文章
