不要浪費每一次危機

一、我們當前面臨什麼問題？

無疑，新冠疫情是當前全世界人民面臨的最大、最緊迫的問題。

疫情最早在中國爆發。但是，在政府與全國人民同心協力抗疫之下，我們也率先走出疫情陰霾。目前，國內每日新增確診及疑似病例基本清零，面臨的主要風險在於防控輸入性感染。由於針對海外來華人員已經採取了非常嚴格的管控措施，目前來看風險可控。

然而，海外疫情擴散超過預期，拐點何時出現尚不明朗。世衛組織第63期新冠肺炎疫情簡報顯示，截至北京時間23日17時，各國共報告新冠肺炎確診病例332930例，新增40788例。中國以外新冠肺炎確診病例為251329例。連日新增確診在3萬以上，環比增速達20%。目前看，海外疫情在3月份不會見到高點，意大利還在擴散，北美大概落後意大利10天左右，南半球也開始傳播。

數據來源：WHO，ECDC，萬得資訊，中金公司研究部

由於對抗疫情尚無特效藥物，疫苗的研製也需要時間，隔離無疑是最有效的防控措施。為此，多國政府啟動“封城”、“封國”的極端措施，全球人流、物流大幅度阻斷，經濟被按下暫停鍵。

受此影響，全球金融市場首先出現流動性問題，轉入危機模式，各類資產被拋售，股市、債市、匯市、油市大幅下挫。

進而，對全球經濟的擔心與日俱增。歐洲目前成為全球疫情中心，原本孱弱的經濟必將承受巨大壓力。對美國今年經濟增長的預測也下修至負增長水平。隨著2月份宏觀數據發佈和疫情在全球擴散，研究機構也開始下調2020年中國GDP增速預測。中金公司將2020年中國實際GDP增速預測從此前的6.1%下調至2.6%，瑞銀證券將GDP增速預測下調至1.5%。

一時間，全球經濟與資本市場呈現山雨欲來，黑雲壓城之勢。08年重現？911重現？87股災重現？1929大蕭條重現？投資者人心惶惶。

目前，流動性問題邊際上在改善，美國股市目前流動性壓力還比較大，但貴金屬市場、票據市場、外匯市場開始好轉。預計未來1-2周，各大類資產將逐步擺脫流動性的一致衝擊，重新迴歸自身的基本面。未來1-2個月，疫情發展仍然是影響金融市場最核心的變量，主要是經濟預期在疫情沒有好轉之前會持續下調。

二、我們怎麼看？

新冠疫情突如其來，結合全球面臨的政治極化、經濟下行、槓桿高企、分配失衡等一系列結構性問題，給全球政治經濟形勢帶來了巨大的不確定性。

在這種情況下，試圖清晰準確地勾畫出經濟、市場未來的發展趨勢，無疑是極端困難的。

不過，越是恐慌的時刻，我們越應該努力冷靜下來，儘可能做出理性的分析。

我們應該能夠看到以下幾點：

1）儘管衝擊巨大，但疫情終將過去。

雖然無法準確預測拐點何時到來，但疫情終將過去，就如人類歷史上每一次災難那樣最終被人類擊敗。疫情的發展大致可分為四個階段：初現階段、暴發階段、控制階段、收尾階段。“新增確診”是觀察疫情發展的重要先導性指標。目前，韓國新增病例趨勢明顯放緩，意大利也似乎越過了高峰。經過短期搖擺之後，包括英國在內的各國政府都開始走上硬核抗疫之路。美國也已經行動起來，通過了戰時法案，軍隊開始行動。在更趨嚴格的管控措施下，海外各國家疫情有望漸次迎來好轉。疫情在中國基本平息，當前的重點在於防範二次輸入，風險可控。

2）面對流動性危機和經濟衰退風險，各國積極行動

針對流動性衝擊，全球央行出臺了一系列貨幣政策，美聯儲超預期實施零利率並開啟無限量化寬鬆（QE）模式，歐央行擴大QE，中國央行出手定向降準……目前流動性的問題邊際有所改善。

針對經濟衝擊，財政政策也在發揮作用。目前各國財政政策的主要思路是非常時期採取非常手段去應對大的衝擊。比如，在消費端，通過大規模減稅，加大救濟金規模，延長房貸，車貸，學生貸款，消費貸款，甚至直接發錢給居民，直接發放工資補貼。在生產端，對重要企業進行救助，例如法國政府援助空客，美國政府救助波音，保證現金流動，提供“國家擔保”的貸款，財政入SPV公司入股，甚至國有化。

儘管結構性調整推進不易且需要時間，但迅速的貨幣與財政政策對於穩定市場預期，對沖經濟失速將起到作用。

3）中國的情況具有優勢

隨著國內疫情走向平復，包括湖北在內的各地都在逐步積極有序恢復正常生產生活，全國除湖北外的規模以上工業企業平均開工率超過95%，上市公司復工率超98%，但產能恢復程度可能低於復工比例。目前，不少省市已取消封閉式管控，解除交通旅遊限制，不過整個經濟生活完全恢復正常還需一段時間。

由於海外疫情爆發，對外需消失的擔心不斷加強。不過，隨著經濟結構的變化，我們經濟的海外依存度在下降，內需成為保持經濟穩定的主導力量。數據顯示，中國淨出口在GDP中佔比只有1%至2%，國內需求是中國經濟週期的主要決定因素。國內體驗式消費增長在今年2季度可能難以恢復到此前高點，但下半年有望加速回升。後續，房地產投資存在一定的壓力，製造業投資順週期屬性較強，受全球經濟增速下行的影響相對較大，但基建投資將成為穩經濟的主要驅動力。

與2008年相比，當前的劣勢是各國貨幣和財政政策實施空間大幅下降。相較海外國家，中國的政策工具包更為完善，貨幣政策空間更為充足，財政政策的壓力也更可控。過去幾年，我們堅持推進供給側改革，三去一降一補，整個體系的抵抗力和競爭力是增強的。3月10日，總理表示“只要今年就業穩住了，經濟增速高一點低一點都沒什麼了不起的。”因此，當前的政策導向是“穩就業”，在經濟承壓的情況下，逆週期調節政策必然將進一步發力。上週末，一行兩會舉行“應對國際疫情影響，維護金融市場穩定”發佈會，重申了

4）A股估值具有吸引力

大部分指數估值處於歷史1/3分位數以內：

數據來源：Wind，天風證券研究所，2010/6/4-2020/3/20

數據來源:Wind，截至2020/3/19

多數行業處於低估值區域：

數據來源：Wind，天風證券研究所，2010/1/8-2020/3/20

朱雀的價值中樞模型顯示，當前可買點位為77%，接近80%的深度價值區間，發出了買入信號。歷史上，當該模型給出買入信號，市場後續呈現上行趨勢的概率較高。

三、應當如何應對？

丘吉爾說“不要浪費一次危機”。霍華德·馬克斯說“所有偉大的投資都始於令人不安的環境”。人類的發展總是面對無數的艱難困苦，但也都一次次從危機中走出。與之相應，從長期的角度，股市也伴隨人類的發展，在波動中不斷創出新高。因此，要敢於在波動中買入好資產，才能把握創造長期優秀業績的機會。

2008年金融危機時，巴菲特接連大量買入星座能源、Tungaloy、高盛、比亞迪、通用電器等公司的股份。5個月後，美股開始反彈，進入十年牛市，金融危機時期的這些投資為巴菲特賺取了超過 100 億美元的回報。

敢於逆行，絕非盲目，而是要立足長期，結合自身最擅長的領域，積極把握具備精準認識的優質公司。具體而言，朱雀長期跟蹤研究先進製造、TMT、大消費、醫藥生物四大產業鏈，會結合疫情對經濟、市場的衝擊：

• 從規避不確定性的角度，對商業模式可能受到衝擊或者資產存在潛在風險的領域保持觀察，例如金融、外需驅動的消費電子產業鏈。

• 從穩健的角度，關注軍工、醫藥、農業中優質公司的機會。

• 從把握機會的角度，關注未來成長空間大的領域，一是中國具有主導優勢的產業鏈上的龍頭公司，包括通信、光伏、新能源車等領域；二是內需龍頭，包括互聯網、物流、金融科技等領域。

需要注意和理解的是，股票市場的價格總是呈現“波動率聚集”的現象，即有時相當穩定，有時波動異常激烈，且波動率在某段時間上持續偏高，而在另外一段時間上持續偏低，“成群”分佈。所以，股市暴漲與暴跌常常一起出現，大的“擾動”會傾向於緊接著出現另一個大的“擾動”。藉助市場波動，我們希望在

後續，我們將繼續密切關注疫情數據的變化，關注資本市場動態，包括股票、債券、黃金、石油價格的波動。更重要的，我們依然堅持自下而上，深入產業鏈研究，關注優質個股的合理價值區間，積極把握合適的投資機會。

在過往十餘年的職業生涯中，朱雀核心團隊見證過6000點到1800點的熊市，也親歷了2000點到5000點的牛市，還經歷了股災與熔斷的至暗時刻。歷經大大小小的跌宕起伏，回頭看，每一次磨難都是淬鍊，令我們更加強大。每一次危機也都是機遇，能夠以合適的價格重倉我們有深度理解的公司，長期持有，終獲回報。這一次，朱雀依然與您在一起。

（原文作者：朱雀基金，鏈接：https://xueqiu.com/2344429401/145124332，有改動）

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