为股民服务，每日精彩解读，喜欢的加波关注。
要点：
行业中的一枝独秀
①在19年乘用车行业-9%承压下，伯特利逆势实现收入、业绩高增。全年营收31.6亿（+21%）、净利润4.0亿（+69%）。其中第四季度收入10.4亿（+48.2%），净利9600万（+709%）。
②EPB电子驻车为自主龙头NO.1，预计20年维持30%+增长。值得一提的是线控制动量产在即，为智能驾驶执行端核心产品，今年下半年即可装车配套，价值量高在2k左右。
③轻量化实现收入7.4亿，通用墨西哥业务继续爬坡，新签美国、加拿大业务开始小批量爬坡，近期签订总计5亿年化订单，基本覆盖除A级车平台外全部车型。
事件：
公司晚间发布2019年年报，实现营收31.6亿（+21%）、净利润4.0亿（+69%），符合此前业绩预告中位区间。其中四季度实现收入10.4亿（+48.2%），净利润9600万（+709%）。预计20-22年eps分别为1.40/1.81/2.26元，对应20年全年16.4Xpe，维持“强烈推荐-A”评级
描述：
1、受益EPB电子驻车、轻量化业务放量，2019年收入、业绩高增长
在乘用车行业-9%的承压下，公司依靠高景气细分行业EPB、轻量化新项目上量，实现收入、业绩高速增长。具体来看，2019全年实现营收31.6亿（+21%）、净利润4.0亿（+69%）。同时，公司计提18年北汽银翔坏账余额，发生信用减值损失5545万，回溯一次性损失，公司19年实现经营性业绩约4.6亿。
收入端：EPB、轻量化快速上量，传统产品盘式制动器份额提升
19年公司实现营收31.6亿（+21%），分版块来看，EPB（电控）业务实现收入8.7亿（+21.3%），新配套车型长安CS75Plus、吉利缤瑞、缤越等车型热销，全年实现出货89.2万套，针对电子产品年降迅速的特征，公司开发出单价更高的双控EPB产品且出货量不断提升，实现ASP整体稳定；轻量化实现收入7.4亿（+27.4%），通用墨西哥业务继续爬坡，新签美国、加拿大业务开始小批量爬坡，带来纯增量增长；传统业务盘式制动器实现收入13.4亿（+15.1%），出货量181万套（+5.1%），针对成熟产品，公司开发低拖滞、低跳动卡钳，弱市抢占份额，同时16-18年传统卡钳ASP持续下降，19年由于新产品开始回升（717元提升至733元）。
毛利率：轻量化业务提升整体毛利率，预期20年持续提升
公司实现整体毛利率24.23%，同比提升0.75pct，主要由于高毛利的轻量化业务占比提升所致。轻量化业务整体毛利率34.4%，同比提升3.6pct。
三费率、运营效率及现金流情况：财务费用有所优化，现金流良好
三费率部分，销售费用率受市场开拓影响略有提升，同比提升0.15pct，但2.3%的绝对额在零部件里处于较好水平；管理费用率同比下降0.04pct；财务费用率由于利息收入、汇兑收益同比优化。运营效率部分，存货周转率提升0.8，应收账款周转率提升0.1；经营性现金流7.6亿（+105.3%）。
新项目情况：2019年，公司新增开发项目123项，涉及69个新车型，为公司带来新增客户6家。同时，公司投产项目92个，涉及54车型。
2、底盘及汽车电子龙头，高护城河、不断优化的客户结构提升盈利确定性
注重研发、技术立本，产品的技术壁垒较高，确保穿越车市周期的稳定性。复盘2019年，汽车行业经历痛苦的去库存、需求低迷双重打击，但是公司业务从毛利率、盈利增长方面都显示出较强的抗风险能力。我们认为，公司技术立本、不断迭代形成的技术护城河是稳定性主因。
底盘及制动领域技术壁垒相对较高，且涉及到安全性能，产业链稳定性高于其他零部件，替代风险小。同时，公司不断实现产品迭代，通过低ppm的品控、快速响应提升在现有格局中的集中度。
针对传统主业盘式制动器，公司不断进行产品升级，开发低拖滞产品提升市占率；针对高增长的EPB电子驻车产品，不断适应需求，开发出双控EPB、EPB-i产品满足多样化需求；针对线控制动新产品，量产进度同外资龙头保持同步，享受行业渗透期的技术红利。
客户结构不断升级，尾部客户做减法、优势客户做加法。
此前市场对公司客户结构颇有担心，但经过2019年客户结构调整，风险已大幅缩小。首先，优势客户的加法部分，公司轻量化业务成为通用北美Tire-1供应商；EPB部分，获得江铃福特、东风日产合资品牌定点，同时积极提升在吉利、奇瑞、长安自主等龙头车企份额，配套明星车型。尾部客户部分，公司加快应收账款回收，针对北汽银翔等计提减值损失，同时对其他尾部客户减少供货，风险大大降低。
3、电子驻车爬坡、轻量化海外放量带来成长性
赛道一：汽车电子龙头再认识，EPB电子驻车自主第一+线控制动2020量产+汽车电子产业链深度布局。
公司专注底盘汽车电子，完成ESC—EPB—线控制动—汽车电子产业链布局。
高增长产品EPB电子驻车自主龙头NO.1：电子驻车细分行业维持15%以上增长，公司19年预计出货85万套左右，是自主品牌绝对龙头，但目前行业市占率仅7%左右，国产替代空间较大。在优势客户奇瑞、吉利、长安渗透率不断提升情况下，进入东风日产、江铃福特供应链，同时积极和其他合资品牌接触，进展较快。预计20年epb业务维持30%以上增长。
新产品线控制动是智能驾驶执行端核心产品，预计2020年上半年产线投建完毕，下半年装车配套。
赛道二：轻量化底盘系统供应商，配套通用北美，多品类扩展。
公司是国内轻量化转向节龙头，近期同通用墨西哥、美国、加拿大工厂签订总计5亿年化订单证明实力，基本覆盖除A级车平台外全部车型。伴随轻量化底盘业务快速成长，高毛利率优化整体业务结构。
看后续成长，一方面，公司积极同北美市场其他主机厂合作，获取增量空间，另一方面，公司具备低压压铸、锻造等复合工艺，在转向节基础上不断扩展品类提升单车价值，轻量化底盘单车价值3000元左右，公司转向节产品在200-400单车，空间较大。
4、线控制动量产在即，是L2及以上智能驾驶核心执行端
线控制动是对传统液压制动的优化，用电子器件取代部分机械部件功能，可根据路面的附着情况和转速为每个车轮分配最合理的制动力度，从而可以更充分地利用车轮和地面之间的摩擦力，使制动距离更短，制动过程更安全，是L2及以上级别智能驾驶执行端核心部件。目前，公司已完成前期测试阶段，2020H1产能投建完毕，2020H2开始实现量产配套。基本与外资巨头保持同步投产节奏，有望改变在以往其他制动领域外资的垄断地位，目前预计产品单价1500-2000元左右，价值较高。当行业需求不断扩大，线控制动有望创造更大的市场。
东风日产、江铃福特供应链，同时积极和其他合资品牌接触，进展较快。预计20年epb业务维持30%以上增长。同时，公司盘式制动器—EPB电子驻车—线控制动产品技术路线明确，预计线控制动产品2020投产，线控制动适配新能源和L2级以上智能驾驶产品，是智能驾驶执行端核心部件。
风险提示：1.下游客户出货量不及预期的风险；2.自主品牌尾部客户发生坏账的可能性；3.美国市场业务波动的风险
閱讀更多 蝸牛中的霸主 的文章
關鍵字: 伴随成长的中国味品牌 配套 ASP
