财政部数据显示，截至2017年年末，我国地方政府债务余额高达16.5万亿元，虽然现有体制下地方政府不会破产，但在正常货币量已经见顶的情况下，中央政府即使短期内能够担负起地方政府的债务负担，也难以持续。地方政府债务问题不可小视，也不容小视。李义奇博士的《地方政府的债》从改革开放四十年来政府发债动力、中国财政制度变化、地方政府的资金来源等方面论述了当下地方政府债务问题，值得阅读。
历史上，中央与地方的关系，有时类似母公司与子公司，有时类似总公司与分公司，或两种类型并存。大体上，总分公司制下，政令畅通，中央控制力强，一片升平景象。母子公司制下，有些割据的意思。两者比较，总分公司类型要好于母子公司类型。
大约七年前夏天的一个下午，在王府井附近一个考究的院子里，一个读书会上，听黄宗智先生讲灰色经济，主要内容是改革开放以来经济增长的故事，以及中西部某直辖市的经验模式。他讲道，改革开放30多年来，中国经济刚走过两个阶段。前一个阶段从1978年到1993年，大约15年左右。是以家庭联产承包制、发展乡镇企业以代表的，以解放农村生产力，以农民为主力的经济发展时期，通过激发农村的生产热情，实现了十多年的高速增长。但是，在落后技术条件没有得到实质改善的情况下，高速发展很快逼近了农村地区的生产可能性边界，出现了一些问题，在农村劳动生产率问题、乡镇企业问题、通货膨胀问题等一系列问题倒逼下，以分税制改革以界限，财政和政绩双重激励下，一个新的市场主力出现了，即地方政府。这一时期大约从1994年到现在，分税制及一系列改革将地方政府打造成一个超级大商人，发展经济、招商引资成为各地历届政府的主题，扩大投资成为主线。地方政府作为经济发展的主力军，推动中国经济实现了多年的高速发展。但地方政府作为经济发展的主力军，问题也积累了很多：公平问题、环境问题、稳定问题等等。
在听黄宗智先生当时讲的这个道理以前，我看过张五常先生的《中国的经济制度》。张五常认为，地方政府之间的竞争，导致了中国经济的高速增长。各地地方政府，通过掌握出售土地以及税收优惠，以此招商引资，争抢企业在本地入驻。只要这点做的成功的地方政府，就是优胜者。中国改革开放前30年的经济发展，就是得益于这样的竞争。在他的定义里，所谓地方政府是指中国法律认可能够行使土地所有权主体的地方政府，一般是区县一级政府。
后来，在科斯等《变革中国》一书中，也描述过这一道理。他们认为，这是理解中国特色社会主义市场经济成功的关键。
地方政府的动力
地方政府的动力，直接来自GDP竞赛、收入激励和晋升激励。雄勃勃的地方首长，以极大的热情投入到区域竞争之中，竞相招商引资，打造形形色色的工业园区。投资和经济绩效主导了这一切，为了更好的经济表现，各地政府八仙过海，各显神通，积极尝试适合自身发展的办法。在1995年一直到2010年前后，整个中国似乎变成了一个巨大的经济实验室。优胜者被提拔到更高一级的领导位置上，从而使成功的经验在更广泛的范围内推广。就这样，中国广袤的空间优势，直接转化为经济增长的速度优势。
至少在那个高速发展的15年（1995-2010），从制度表现来看，就是这样走过来的。中国地方政府的首长，就像一个超级大商人一样，把他们所有能够组织起来的生产要素组织起来，更好地为企业生产所用。一般情况下，市场发达国家，价格和市场信息可以引导生产要素流动到需要它们的地方去。但在中国，地方政府以更高的效率填补了市场发育的不足（主要是法律和产权界定的不完善，很多事情还需要政府说了算）。从而实现了市场体制完善与经济高速增长同步进行。这一点，在世界范围内，史无前例。
要保护地方政府发展经济的积极性。因为经济就是民生，人民群众过上好日子，才是硬道理。得人心的、务实的做法，已经被证实是积极有效的做法，就是让地方政府更好地发挥其在组织生产发展经济中的作用。在司法和市场中介服务等发展不成熟的情况下，没有找到合适的替代角色之前，保护地方政府发展地方经济的积极性，至关重要。
先试着回答一个问题，地方政府是如何成为一个独立的利益主体的？为什么各级地方政府不约而同地将发展经济置于各项工作的首位？我们知道，在现有政体下，地方政府相对于中央政府，类似于一个分公司，而不是子公司。经济上应当依附于中央政府，而不是独立于中央政府，是什么原因，使地方政府成为一个经济上独立于中央政府的存在？
改革初期中国财政制度的变化
在改革初期，有三个因素推动了中国财政制度的变化。一是非国有企业（乡镇企业、联营企业和私营企业）的快速增长，改变了国有企业一统天下的局面。亏损的国有企业越来越多，造成了国家财政的沉重负担，政府不得不去寻找其它的收入来源。二是改革使地方当局的政治权力得到了增强，自然使各级地方政府在财政领域提出相应的决策权要求。三是由于地方政府更接近微观经济主体，在资源配置上具有信息优势。为了使地方政府有动力去努力提高财政收入和推动经济增长，就必须改变集中的财政制度。改革初期的实践也证实，财政权力和责任向各级地方政府的转移有助于提高经济效率，财政分权能够导致省一级的资本投资的增加从而带来经济增长，可以通过提高资源配置效率而推动经济增长。既然如此，改革就应致力于进一步巩固分权化改革的成果并使之制度化。
就这样，以“放权让利”为突破口的改革使地方政府可供支配的经济资源迅速增加，“分灶吃饭”的财政体制令地方政府支配自有财力的权限扩大。伴随着国有企业管辖权的下放，地方政府扩大了其对经济资源的支配权，得到了可自由支配的财政收入，并承担地方对财政预算的责任，极大地调动了地方政府发展地方经济的积极性。由此地方政府具备了作为利益主体的制度基础。
地方政府的财政收入，主要取决于与中央分享的财政收入比例，和与地方经济发展水平相联系的财政收入规模。财政收入分享比例确定的主动权在中央政府手中，一经确定，若干年内不变。这样，地方政府的利益就与本地区经济发展水平直接地联系在一起。地方政府行政长官的职务的升迁、权力的稳定（经济发展可以淡化很多社会矛盾）、对资源的支配能力以及灰色收入等也与本地区的经济发展水平密切相关。
现行制度框架为地方政府发展地方经济，追求地方财政收入最大化提供了多重激励，一是控制地方性经济资源以及经济决策权的激励，地方政府偏好的满足在很大程度上取决于其实际掌握的财权。二是乌纱帽激励，对地方政绩的评价与考核办法强调与其管辖地区经济发展业绩直接挂钩，并且这种业绩又主要以上了多少项目、搞了几大工程、经济增长速度多少等指标衡量。三是发展地方经济可以缓解许多社会矛盾，地方社会稳定、利益冲突等问题都可以通过大力发展地方经济来得到好转。由此，地方政府成为推动经济发展的一支重要的、决定性的力量。由于地方行政长官的任期限制，“一届新的领导班子，一个新的发展思路，几大经济振兴工程”的现象比比皆是。
但是，分税制以来，中央与地方在财权与事权上的配置是不对称的。这种不对称，一方面鞭策，承担了过多的事权而缺乏相应的财权保障的地方政府，努力发展经济以弥补财政能力的不足；另一方面，由于是“分公司”，地方政府也倾向于过渡投资，反正成功了是政绩，失败了有中央政府兜着。拿经济学的术语来讲，地方政府的道德风险问题，没有引起足够重视。
地方政府的资金来源
接下来的问题是，地方政府发展经济需要投入，钱从哪里来？
按照常识，自我积累以外，钱的来源渠道，只能有两个：财政和金融。
1978年至1994年，国家财政收入占GDP的比重，从30％多一路下滑到10％。在这个过程中，中央和地方政府的财政需要，往往通过银行信贷的渠道缓解（请点击：李义奇：银行的基因）。1993年，中央强化金融纪律，改革金融体制，在很大程度上，约束了地方政府直接干预银行发放贷款的行为。1994年分税制改革，带来的一大变化是，中央和地方政府在全国财政收入结构中的变化。1994年以前，地方财政收入占全国财政收入的比重，一直在70％以上。而1994年以后，这一比例，从未超过50％。地方政府只能依靠把经济发展的盘子做大，以获取更多的财政收入以满足履职的需要。而依靠财政积累投入发展经济，地方政府的这条路走不通，只能靠借钱投资了。
二十多年来，地方政府融入资金的主要渠道，按次序是，银行、信托类、发债。地方政府大体上有三种主要模式获取资金：一是地方政府通过土地、国有企业等资产注资成立融资平台公司，再将资产抵押取得银行、信托贷款；二是以地方财政和融资平台公司签订的基础设施建设回购协议（或形形色色的财政担保）作为政府信用背书，向银行、信托筹集资金；三是发债融资，即地方融资平台作为发行主体，发行企业债、中期票据、短期融资券、PPN等募集资金。
一开始，银行贷款是主渠道。2009年“4万亿”以后，国家察觉到地方债务膨胀的压力，银监会于2010年，连续发文，清理地方政府融资平台贷款，要求各家银行，不得新增此类贷款。但是，地方政府对建设资金的渴求，并没有因为信贷渠道的收紧而降下来。各种影子银行规模快速膨胀，通过信托贷款、委托贷款等渠道，银行资金持续向地方融资平台输血。在国家严令制止的情况下，影子银行受到控制，地方政府的融资渠道，又转向发债为主。这段话总结起来容易，对于不熟悉金融市场操作，却要负责筹集资金的地方政府官员来讲，如何在不断变化的政策框框下，借到钱，就是一连串的血泪史啊。好多有些地方关系的资金掮客，挣的就是地方政府在金融市场上信息不对称的钱。
融资平台发债，起源于1997年上海浦东建设债券。2009年中央“4万亿”要求地方配套1.25万亿，借这个势，2009年融资平台债从过去的不足千亿，一跃超过3000亿规模。从此，发债这一渠道，也开始进入到地方政府融资者的眼里。从那以后，各地政府纷纷尝试发债融资。直到现在，随着政策变化和市场形势的变化，地方政府融资平台债，时受追捧，如2012.4-2013.11期间，2014.3-2014.11期间，平台债在市场上更受欢迎。时受冷落，如2013.12-2014.2期间受影子银行监管影响，2014.12受43号文及中证登质押回购新规的影响等。受欢迎也好，受冷落也好，地方政府发债融资的热情不减，该发的债，该借的钱，是硬约束，一点儿也不马虎。
为了满足不断提高的发债标准，试图以较低的利率实现顺利发行，地方政府玩起了做大融资平台资产实力和收入能力的游戏。
为了扩大政府融资平台的资产规模以显示实力，地方政府将土地、股权、公益类资产（如高速公路等）等能产生或不能产生现金流的资产，均注入到平台公司。中央政府已经意识到，平台为了上规模，将一些未来不产生收入的资产注入平台，只会推升债务规模，增加地方债务风险。国家发改委对注入平台的资产进行了明确规定，严禁将公立医院、公立学校、公共文化设施、公园、公共广场、机关事业单位办公楼等公益性资产及储备土地使用权计入申报企业资产，阻断了平台公司通过虚假注入资产的方式增加公司的资产规模。
为了增加平台公司的收入，地方政府也是想尽办法。如有的地方政府将本地区能产生现金流的资源，如政府代建项目回款、土地出让收入返还、污水处理收入、供水、公交运营、安置房出让或回购收入等收入注入到平台公司。更有甚者，虚构贸易以快速增加平台公司收入规模。收入扩大了，但如何保证平台公司的利润为正，也是一个不小的考验。因为公益性资产定价受限，而运营成本和财务费用高企，很难盈利。这种情况下，各种政府补贴，便成为平台公司利润表中最大的一块资金来源了。但是，各种补贴也是受限的。体现在利润表里的补贴也有约束，因为发改委有规定，补贴与收入比例不能超过3:7，也就是说3亿的补贴，需要有7亿的收入才行。没关系，可以通过贸易方式来增加收入。
如此做手脚发债，不出问题是不可能的。
地方政府资金来源的主渠道，渐次从银行贷款过渡到信托类贷款再到发债，也体现了中央对此类问题的监管要求和重视程度。与银行贷款、信托类贷款资金来源渠道相比，发债融资的规模、问题都是显性的，隐藏不住。所以，一旦地方债务有问题，中央就能立马察觉，马上应对。
地方债务置换
地方债务置换，就是在财政部甄别存量债务的基础上，以低息的3-10年期政府直接债务，置换高息的3-5年期城投债、短期银行贷款和1-2年期的信托。2015年3月12日，财政部发文确认置换首批1万亿地方债，置换债券由地方政府自发自还，并且必须用于当年到期的债务。截至2017年底全国地方政府已累计发行置换债券10.9万亿元。债务置换实施后，地方政府融资平台存量债务风险进一步缓释，融资成本下降。同时，通过期限的置换，合法的延长债务期限，使债务结构更加合理，在一定程度上化解了债务风险，减轻了偿还压力，也大大减轻了债务滚动压力。避免了地方政府资金链断裂，维系了化解债务与稳增长之间的平衡。
地方债务置换的实质是，中央政府给地方政府政策（背书），将地方政府融资平台债置换成显性的地方政府债，债券利率下降，债券期限拉长，地方政府发行的高收益的短期债务转化为低收益的长期债务。地方政府减轻偿债压力、降低偿债成本。接盘的银行拿这些债券做抵押，从央行获取成本更低廉的基础货币，以弥补其在债务置换过程中的损失。在这个过程中，地方政府获益，出资方银行没有损失。不过是央行借此放水，最终由全社会埋单。
地方债务置换减轻了地方政府的偿债成本，将问题往后推了推。置换没有解决地方政府的债务问题，仅仅是为解决问题争取了时间。
地方政府的债
地方政府的债，总体上是一个什么情况呢？
据统计，到2016年底，全国8700多支地方政府融资平台债余额为7.39万亿，占人民币贷款余额的约7％。但是，2016年全年地方政府融资平台债发行2.48亿元，占全年人民币贷款增加额的19.6％。融资平台债以公司债为主，占三分之二强。中期票据和定向工具分别占18％和13％。在使用方向上，用于市政建设和基建类的占60％多，综合类占20％，公用事业类占10％。
按照有关数据计算，到2017年8月底，全国地方政府融资平台债2018-2020到期问题分别为0.9万亿、1.2万亿和1.4万亿，而2016年全国财政盈余为2.36万亿。总体上，近几年地方政府融资平台债风险可控。政府偿债能力没有问题。
但是，地方政府融资平台债的周转，已经陷入不良循环趋势。虽可借新还旧，但总体上需要借更多的新，才能保证还旧，滚雪球似的，越滚越大，高杠杆由此形成。主要原因是，融资平台债发行主体负债率高，利润率低，投资收益不能覆盖发债成本。
2016年末，全国8700多支融资平台债发行主体平均资产负债率为57.3％，平均资产报酬率为1.92％。这些地方融资平台用超过6％的发债成本，只能产生不足2％的回报率，总体上是亏本生意。发的越多，亏空越大。
个别省份、个别城市的偿债压力很大。有的地方债务率超过了300％，有的地方新发行融资平台债90％以上用于偿还旧债，潜在风险暴露的可能性，日益加大。如果没有进一步的措施，今年内爆发几处地方政府融资平台债务违约事件，也不是不可能。
有人研究地方政府融资平台债务率与地方基础设施投资之间的关系发现，当债务率超过一定比例后，过高的债务率反而会抑制地方的基础设施投资（大体上至少有10％以上的地方是这样）。在一些地方，发债的目的就是维系资金链条不断裂，发的新债都用于偿还旧债了，拿什么去投资。至于基础设施建设的初心，已经顾不上了。
已经持续20多年的地方政府主导经济发展模式，弊端逐渐显现。就经济论经济，算算成本收益账，也不可持续。但是，形势所迫，预计地方政府的债务，还要持续膨胀下去。举个例子，东部某市从2010年开始发行融资平台债，到2017年8月底，发行规模近千亿。在这8年间，该市换了5任市委书记，基本上每个现任领导任期内发债数量都要大于上届领导任期内发债数量。如2015.4-2017.3期间那任市委书记任期内，发债规模为460.2亿，是上届领导任期内（2013.5-2015.3）发债数量的2倍以上。且发行的新债中，在三分之一以上的都是用于归还旧债。甚至某一时段发行的新债，完全就是为了偿还旧债。这种形势，若靠欠债的地方政府本身，已经沦为借新还旧的融资平台债的发行，怎么能够停下来？
但是，不用过分担心地方政府债务的偿还能力问题。因为现有体制下，地方政府是分公司，不是子公司。分公司欠的债，总公司有义务偿还。当前政体下不可能允许、也不可能存在地方政府破产问题。所以，地方政府的债，早晚会有中央政府担负起来。
不过，在正常货币量已经见顶的情况下，中央政府即使能够担负起地方政府的债务负担，也是个大包袱，难以持续。
本文只是走马观花。研究地方政府的债务问题，是理解改革开放政策变化和未来走向的一个恰当的视角。1994年以来，中央政府与地方政府的财权事权配置不合理，以及由此积累下来的地方财政缺口问题，将来可能会让中央政府加倍弥补。所以说，如果没有一个好的、均衡的、正向的激励机制，靠个人能力以及短期政策调整，长远来看都是无济于事的。
在中国历史上，政府是没有借债习惯的。不过，现在是中国特色社会主义市场经济时代。
回过头来再看地方政府的债、还有当前流行的高杠杆，事实上这些是国有银行不良资产新的表现形式。包袱一直都背在中央政府身上。不少地方政府，可能压根儿就没有想过，借的债以及棚改贷款，真的要还。
再回过头来看看，那些去杠杆的举措，严监管、堵通道之类的，可能只是明知不可为而为之的应急之策。如果尺度把握不好，国企和地方政府的杠杆没有降下来，却把民营经济的来钱渠道堵住了。要知道，1999-2006那个时候解决不良贷款，真正靠银行自己解决的，不到10％。
据有关资料，中国的总债务，从2010年到现在，大约七、八年时间，总债务从占GDP不到80％，快速增长到超过GDP的300％。这是个令人担忧的事情，且当前债务增长的趋势，要想抑制住，就很有难度。
况且这些债务，大多是用房产、土地等资产抵押的债务，市场风险很大。一旦经济下行，抵押资产价格缩水，优质债务就有可能变为不良债务。所以说，当前的高杠杆，是不良资产的新的表现形式。
过去，要求经济增长保持一定的速度，是吃饭财政、就业等的需要。现如今，努力保持经济增长，又多了一个目标，经济安全的需要。
以经济论经济，地方政府这个经济增长的发动机，如果熄火后，可替代的、新的发动机在哪里？要知道，在中国社会经济格局中，调动经济主体的积极性，远比任何宏观调控工具都有效。因为我们面对的是一个不完善的市场。就像在一个法律和执法存在严重缺陷的地方生活，要维护公平正义，还要靠人。
更新：31个省市政府债务余额排行榜及负债率一览
附各省GDP排行
THE END
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