一位經歷2012年中概股做空潮的美國對沖基金經理坦言，如今做空機構對瑞幸、愛奇藝、跟誰學的做空手法，相比8年前已截然不同。
來源 | 21世紀經濟報道
一位經歷2012年中概股做空潮的美國對沖基金經理坦言，如今做空機構對瑞幸、愛奇藝、跟誰學的做空手法，相比8年前已截然不同。
隨著瑞幸（NASDAQ：LK）承認財務造假，海外機構再度出手做空中概股。
4月7日晚，在納斯達克上市的愛奇藝被市場研究機構Wolfpack Research做空，理由是愛奇藝的2019年收入被誇大80-130億元等。
受此影響，愛奇藝股價一度大跌逾11%，但隨著愛奇藝隨即發佈澄清公告，股價最終收復失地。
然而，愛奇藝暫時躲過做空狙擊，並沒有改變華爾街對沖基金對中概股避而遠之的態度。
“在愛奇藝被做空狙擊後，我們一晚上削減逾20%中概股頭寸。畢竟，我們不知道誰會成為下一個被做空狙擊的對象。”一位華爾街對沖基金經理向21世紀經濟報道記者直言。目前多數對沖基金一方面承認瑞幸財務造假是“個案”，另一方面也意識到在瑞幸承認財務造假後，中概股正因財務質疑而遭遇新一輪做空狙擊。
對沖基金Axiom負責人Gordon Johnson表示，相比2012年中概股做空潮，如今做空機構在打法與策略方面有了諸多“改進”。一是他們不再鎖定那些通過反向收購借殼上市的小型中概股，而是直接狙擊那些備受資本市場追捧，但概念性極強（缺乏營收利潤支撐且一直處於燒錢擴規模階段）的熱門中概股；二是不再從中概股財務報表裡尋找瑕疵，而是花重金聘請大量人員或高科技公司進行實地調研考察，收集到更直觀的證據質疑企業財務造假；三是他們善於利用做空報告的影響力，迫使審計機構對中概股從嚴審計，從而證明自己對中概股財務造假的判斷。
“事實上，無論是瑞幸，還是好未來教育集團（NYSE：TAL，自曝員工虛增營收），都不是主動曝光財務造假的，而是受到審計機構的壓力。因為審計機構有責任舉報上市公司財務造假行為，與其由他們舉報令上市公司聲譽大幅下滑，不如自己主動披露，負面效應可能相對小一點。”他指出。隨著瑞幸與好未來相繼自曝財務造假，以及愛奇藝遭遇做空狙擊，中概股未來走勢正重蹈2012年的覆轍：一是部分已在美上市的中概股無法忍受股價走低與潛在財務質疑做空壓力，轉而尋求私有化迴歸A股。二是擬赴美上市的中國企業因財務質疑，可能再度遭遇“流血”上市困局。
做空打法更顯“高大上”
一位經歷2012年中概股做空潮的美國對沖基金經理坦言，如今做空機構對瑞幸、愛奇藝、跟誰學的做空手法，相比8年前已截然不同。
“2012年前後，大量中概股都是通過反向收購，從OTCBB市場借殼上市登陸納斯達克，本身財務數據就存在不少瑕疵。加之他們也沒有聘請四大會計事務所參與財務審計，因此做空機構只需通過分析他們財務數據，找出其營收、利潤、業務增長之間的邏輯漏洞，就能輕鬆指控他們財務造假，從而做空獲利成功。”他回憶說。如今，做空機構的手法更顯得“高大上”，一是渾水曾斥重金租借無人機，航拍輝山乳業養牛場以確認其飼料是否自給自足，此次又有做空乾脆重新聘請大量人員實地考察大量瑞幸門店核查其是否誇大單店銷售業績。
二是越來越多做空機構對財務是否造假的邏輯分析更加“專業”，比如此次Wolfpack Research通過分析愛奇藝的DAU（Daily Active User，即日活躍用戶數量）等非現金交易類運營數據，指控其誇大約42%-60%用戶數量。
三是做空機構擅於“藉助”審計機構佐證自身的判斷。這背後，是眾多中概股汲取了2012年財務質疑風波的教訓，紛紛聘請四大會計事務所參與審計給自身財務真實性“增信”，但這也讓做空機構看到新的機會。只要自身做空報告內容“言之鑿鑿”，審計機構就不得不對上市公司運營數據從嚴審計，從而更容易發現那些被虛構的財務信息。而審計機構在舉報壓力下，中概股不得不主動承認財務造假，反而給做空機構“名利雙收”。
“不過，Wolfpack Research對愛奇藝的做空指控，顯得相當倉促。”前述這位美國對沖基金經理指出，原因是DAU等運營數據高低未必與實際會員收入“劃上等號”，無法作為質疑愛奇藝財務造假的直接證據。這也是愛奇藝給出澄清報告後，股價得以迅速回升的主要原因之一。
一位熟悉Wolfpack Research的對沖基金經理分析認為，這背後，是Wolfpack Research打算藉著瑞幸財務造假所引發的市場恐慌，通過做空報告將市場恐慌情緒迅速轉化成做空行為，從而令自己快速投機做空愛奇藝“得勝而歸”。“目前做空機構對中概股的狙擊，不像以往採取一招致命的做法，而是分步驟進行。”
中概股“回擊”挑戰
面對財務質疑與做空狙擊潮起，中概股如何採取有效回擊做法，儼然成為新的挑戰。
“最好的回擊做法，就是針對做空報告所指控的內容，拿出相應的審計底稿，包括合同、現金流水進展等財務數據進行回應，以證自身清白。”一位國內大型會計事務所合夥人指出。
一位中概股財務總監也認為，在愛奇藝遭遇做空狙擊後，他們已收集齊全所有的審計底稿，只要做空機構“挑戰”，他們就公開相關財務數據進行“回擊”。“但我們現在比較擔心的是，有些審計底稿與商業合同涉及商業秘密，一旦公開可能會引發額外的商業糾紛。”
21世紀經濟報道記者多方瞭解到，目前中美金融監管部門就中概股是否遞交審計底稿仍存在爭議，相關操作能否順利實施，還需要雙方彼此協調溝通。
上述國內大型會計事務所合夥人坦言，隨著瑞幸與好未來相繼承認財務造假，不排除美國證監會SEC等金融監管部門以此為契機，要求擬赴美上市公司必須提供更全面的審計底稿等財務信息以證明自身財務真實性。
“因此我們正在評估愛奇藝被做空，瑞幸與好未來相繼承認財務造假等風波，對未來中國企業赴美上市所帶來的新壓力。”一家美國投行企業IPO承銷部門業務主管表示，目前他們已建議個別擬赴美上市的中資企業轉而前往港交所IPO。畢竟，若越來越多中概股遭遇財務質疑，即便擬上市公司財務清白真實，也容易遭遇流血上市狀況（即企業估值與融資額大幅縮水，甚至在扣除上市費用後所剩無幾）。
Gordon Johnson坦言，隨著瑞幸財務造假事件持續發酵，未來中國企業赴美上市的窗口期可能會關閉。因為多家持有瑞幸股票的對沖基金遭遇投資虧損後，不少華爾街對沖基金暫時不打算參與中資企業的IPO路演，除非相關部門採取新的監管措施確保中概股的財務數據真實可靠。
“考慮到一些對沖基金陸續撤離中概股導致其股價走低，不排除部分中概股會採取私有化策略迴歸A股，重蹈2012年中概股財務質疑風波潮湧後的發展軌跡。”他指出。
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