未來5年，我眼中的10大金股：格力電器、愛爾眼科、歐普康視等

好公司還是好價格，圍繞這個話題永遠爭論不休。我並不認同把一隻股票單純定義為某類成長股或價值股的做法，人為把價值和成長割裂開來的行為本身就不可取，價值派完全可以深研個股，而成長派也需要重視安全邊際，兩者並非不能兼容。但如果非要我從中進行選擇的話，我會傾向於認為

照例以下排名不分先後：1中國太保[HK:02601]、2平安銀行[SZ:000001]、3格力電器[SZ:000651]、4福耀玻璃[HK:03606]、5涪陵榨菜[SZ:002507]、6國藥控股[HK:01099]、7中集安瑞科[HK:03899]、8愛爾眼科[SZ:300015]、9歐普康視[SZ:300595]、10指數基金（寬基：H股ETF[510900]、可轉債基金：興全可轉債混合[340001]/長信可轉債A[519977]、紅利型：紅利ETF[510880]/深紅利[159905]/紅利基金[501029]）

1、中國太保[HK:02601]

相對於平安而言，太保的業務略顯簡單，主要包括壽險、產險及資管等，特點是穩健有餘而進取不足。自2012年以來，中國太保聚焦保險主業持續轉型，其保費收入增速逐年加快，保單質量也逐年穩步提高，成績斐然。管理層給人整體的印象也是低調務實，同時顯得底氣十足，估值又遠低於平安。

目前市場主要擔憂

正如我們在前文討論平安時提到對於國內保險行業的投資邏輯不變：保險板塊目前兼具低估值和高成長的雙重優勢。方向比努力更重要，我始終認為，在商業模式一般，或者成長空間有限的行業裡，即便是競爭力強勁的行業老大的投資回報率，也不及擁有優秀賽道的老二老三過得滋潤。

在我的體系裡，保險股的預期收益率一直是排名最靠前的幾個品種，這裡簡單說說為什麼不推薦新華保險的原因。新華的崛起，萬峰在其中起到了關鍵作用，在他的領導下，新華的長期健康險有了很大的進步。隨著萬峰的離開，新任管理層提出的“價值與規模並重”的策略似乎不再堅持價值轉型，又重新回到了規模增長的老路。而提出躉交業務來提升財富管理方面的市場地位，也不過是為了刺激保費規模快速增長的短期思維，長期而言並不看好。

關於本次疫情對保險股的影響前文已述，這裡再補充幾點。從短期看，這幾個月銷售同比下滑是可以預期的，具體賠付要分類看，但總體影響有限：醫療險已明確由國家承擔，包括疑似病例；重疾險中也不包含新冠肺炎，具體是否理賠要看症狀、對條款；而就目前看來，此次新冠病毒的死亡率很低，且除湖北省外拐點已現（還需觀察），所以基本不影響賠付率，完全在保險精算假設範圍之內，但對於旅程取消的相關險種有一定影響。而就中長期來看，本次疫情對於國人的保險觀念會有正向的促進作用。

2、平安銀行[SZ:000001]

銀行既是個不存在天花板的古老行業，又是一個充分競爭的行業。這個行業的產品就是錢，但錢本身並沒有差異，所以從某種角度看護城河並不深，成功的關鍵就是看各自的資源稟賦。平安銀行的特點很鮮明：背靠平安這隻獨角獸企業，具有其他銀行不具備的集團綜合金融優勢——即便是隻對於平安集團現成的數億客戶資源進行挖掘，就能帶來巨量的優質客戶，並且未來若干年裡基本也不會看到具備複製這種商業模式的同級別對手出現。

從近年的財務報表看，平安銀行從一個非常激進的20歲左右年輕小夥過渡到三十而立，慢慢的轉向保守的成年人。儘管比起成熟穩重、事業有成的招商銀行來看差距還很大，但確實進步明顯。差距主要體現在負債端：公司收入是招行的一半，但是利潤卻不及招行的1/3，就是由於平安銀行的負債端比較弱，但反過來看，未來的改善空間也很大。

確定性方面，平安銀行依靠平安集團龐大的用戶基數和科技基礎，在各方面都有長足的進步。都知道零售業務是招行的立身之本，也是它的主要優勢所在，而平安銀行恰恰也有其獨特的獲取優質客戶的渠道優勢。從業績快報披露的數據上看，中高端客戶佔比在持續提升。私人銀行期末達到4.38萬人，管理資產達到7339億元，環比Q3仍呈現出高速增長勢頭，特別是管理資產同比增長60%，尤其亮眼，這也與母公司平安集團帶來的很多資源密切相關。

平安銀行未來的成長性主要取決於業務的改善進程，這決定了未來業績的增速。與招行不同，由於平安銀行每年用於核銷壞帳的利潤遠多於釋放的利潤，而招行壞賬消耗的利潤卻很少。所以一旦平安銀行的基本面得到改善，能有效抑制住不良生成，後期的爆發性還是很可觀的。

目前平安銀行已經完成轉型，優化了收入結構。它跟招行的差距本身也已經體現在了

3、格力電器[SZ:000651]

無論廣告女皇還是高瓴入股，作為價投圈裡的網紅，格力想低調都難，當然它本身存在的一些問題也被無休止的爭論著。篇幅所限，這裡點到即止。

先說行業的競爭格局。如果我們多翻幾家公司的財報便會不難發現，未來集中度提升的大戲將在很多行業內連番上演，地產如此，汽車如此，空調亦會如此。過去空調行業是三寡頭競爭（如果算上海爾的話），但集中度還不夠高。隨著明年新的能效標準推出後，留給中小品牌的生存空間越來越小。未來隨著許多中小品牌的陸續推出，寡頭們將會享有更大的競爭紅利。

從全球範圍來看，我國的空調品牌市佔率較低，暫時以貼牌代工為主，未來空間不小。無論從產品力、規模還是研發投入來看，未來格力的競爭力都極其明顯。自主品牌（包括併購品牌）進入國際市場，將是未來十年空調行業的主旋律。那麼，格力的競爭力主要體現在哪些方面呢？

首先是規模優勢。格力自上市後營收從28億做到兩千億，淨利潤從1.86億做到280億，23年收入增長了70多倍，淨利潤增長150倍，國內空調市場佔有率達40%左右。一方面，公司在壓縮機、電機等核心零部件上已實現大部分自給，並形成了很強的產業配套能力。另一方面，規模優勢也使格力能大量佔用上游供應商和下游經銷商的資源。

上游大宗原材料成本佔空調生產成本的90%左右，目前格力原料供應商約2000家。由於原材料供應市場的激烈競爭,同時格力在採購規模、採購連續性以及付款信譽等方面擁有很強的優勢,使得公司在貨款支付條件和支付期限上優於行業內的其他公司。儘管據說上游對此意見很大，但格力量大且訂單穩定，幾乎不存在壞賬，這是小企業無法比擬的優勢。

其次看下游：格力“先打款後發貨”的制度保證了預收賬款，且近10年來大大增加，體現了格力在渠道上的絕對優勢。截至去年三季報，格力的應付賬款、應付票據和預收賬款之和達900億，佔當期收入（TTM）的40%+，顯示出強大的佔款能力。

再者，格力依靠股權激勵和返利政策深度綁定經銷商。格力經銷商持有格力約9%的股權，一旦成為格力的經銷商，就需要繳納一定比例的保證金，也因此抬高了退出成本。在未來，格力的經銷商體系與線上市場的融合將會是一個新的趨勢，需要持續跟蹤。

最後是研發、產品力和品牌力。格力的研發與其他公司不同之處在於原創性，這種模式的特點是速度比較慢，時間週期相對較長，但控制力比較強，後勁十足。作為耐用消費品最重要的是品質，格力長期領先的技術積累保證了產品質量，好的產品質量又贏得了良好的口碑和品牌形象，近而不斷提高市場份額，形成良性循環。

首先是多元化：在可見的將來，格力都會秉持外延發展和內生增長雙輪驅動的模式，在未來5年甚至更長時間內都會成為公司發展最大的動力，既會自己主動向外投資，又會接受外部對內部的投資，加上原有業務的增長，格力在未來幾年的發展會進一步提速。目前格力主要還是在垂直產業鏈進行佈局，格力有比較好的2B基因，但缺乏2C基因，垂直多元化發揮了其專長，當然不確定性因素還很多。

總的來說，格力走的是一條以技術為主線的多元化擴張之路，參照的模板是德國的西門子，歷經百年依然可以通過豐厚的技術儲備屹立不倒，這也跟企業重視研發創新的傳統密不可分。如果是單純追求產品品類的簡單多元擴張，很可能隨著跨界的領域和併購的企業越來越多，最終觸碰到企業管理的邊界極限而轟然倒塌。

一提到多元化，估計很多人又會說是由於摸到了天花板的原因。一方面，格力近來新建了很多工廠，自動化水平的進一步提高，能有效降低生產成本。並且由於淡旺季打款政策，格力的產銷比較平衡，所以在生產端有較強的掌控力，對生產成本來說也是一大優勢。未來隨著新廠低成本產品的出貨，格力有望在冰箱洗衣機等領域如法炮製，通過大單品促銷提升市場份額。況且冰洗產品的創新升級空間還很大，近年單價提升的趨勢也很猛，未來值得關注。

關於混改、以及新的大股東與管理層的磨合問題，從國企混改到高瓴入股，這次最大的不同就是國有企業控制權可以部分出讓給了民營或外資，這是具有標誌性意義的事件。高瓴資本的進入與巴菲特收購公司有相似性，並不會過多插手管理上的具體事務，而只會提出部分訴求，比如約定每年不低於50%的分紅率及可能的股票回購（用於股權激勵或註銷）。只有在涉及公司重大事項需要提交股東大會審議時，才會形成最終制約。

目前來看，蜜月期的高瓴和管理層配合還算默契，大股東也對管理層做出了一些讓利。從高瓴以往的一些投資經歷看，多數還都比較成功，但也不能排除未來有摩擦存在的可能性。在這3年的鎖定期間，如果磨合不好或者出現重大的分歧，高瓴也有退出的可能。

此外，格力真正開始重視海外市場也就是最近5-6年時間，成效不是太大，這點還需要向先行一步的海爾虛心學習。未來對於國內空調廠商來說，海外市場是不容忽略的，這一點上對格力也提出了比較高的要求。

後董明珠時代何處去的問題確實無解，強將手下無弱兵這句話用在企業傳承上也許並不合適，不可否認這方面格力確實不如美的穩定。企業一把手太強勢，往往也會限制團隊的發展和人才的培養，以前還有朱江洪在旁掌舵，現在卻幾乎變成了董姐的一言堂。不管你喜歡也好，不喜歡也罷，客觀上董明珠在格力確實取得了巨大的成就，這也是不可否認的事實，單憑這點她就值得尊重。但董姐畢竟已快70了，你不能指望她做到像萬隆褚時健那樣常青，這也是

至於估值問題見仁見智，但有一點不能不提的是，在資產負債表中的“其他流動負債”項，這實際上是公司的銷售返利（根據經銷商提貨額按百分比返利），這是格力利潤的蓄水池。截止去年三季報，“其他流動負債”600多億，期間大約隱藏了300億左右利潤，比去年的淨利潤還略多。再結合格力賬上1500多億的現金存款，每年300億的現金流，真實的估值水平恐怕要比現在低得多。

4、福耀玻璃[HK:03606]

這幾年來，通過研究不同的上市公司，給我的一個直觀感覺是越來越強烈的民族自豪感。比如雙匯發展，比如豪邁科技，再比如中集安瑞科等等，從一家家名不見經傳的小企業，一步步走到全球壟斷寡頭。顯然，福耀玻璃也屬於其中的典型代表。

作為全球規模最大的汽車玻璃供應商，福耀專注汽車玻璃30餘年。就生產汽車玻璃而言，福耀玻璃是全球汽車玻璃唯一的壟斷寡頭，具有強大的精細化管理能力和優秀的企業家精神，盈利能力遠超其他競爭對手。

目前全球汽車玻璃的競爭格局清晰，福耀一家獨大，具有不可替代性，佔據全球4/1的市場份額和國內3/2的市場份額。在擁有絕對的規模優勢下，產量大，產能利用率高，能夠有效地將固定資產攤銷到更多的產品上，從而降低單位產品的成本。

福耀的先發優勢也很明顯。汽車玻璃運輸成本高昂，公司就近佈局建廠，國內覆蓋上汽、一汽、長安、東風、廣汽、北汽等主要客戶，響應速度快，產能佈局完善，市場地位非常穩固。公司自上世紀80年代起步於國內售後市場，是國產替代的最早代表。

與此同時，福耀還對整車廠擁有議價權。因為玻璃只佔整車成本不足1%，如整車廠要想換玻璃供應商，就要考慮非常高的轉換成本，事實上幾乎不可能換，這就構成了極高的客戶黏性。

至於福耀的成長邏輯，一是通過海外建廠提升全球市佔率，以及向汽車部件領域的拓展；二是降本增效，進一步降低管理成本費用率；三是依託單車汽車玻璃使用面積增大、功能及產品單價的提升。

福耀玻璃近三年的估值提升，主要就是源於從2015年起的全球化佈局，尤其是美國工廠的運營啟動及達到盈虧平衡點。這意味著福耀在海外生產基地的複製成功，突破了國內天花板，也意味著福耀的二次創業取得階段性成果。自此以後，福耀未來成長的確定性顯著增強，以國內和海外雙輪驅動來迎接企業的第二春。

目前美國工廠已實現盈利，並在不斷進行產能釋放，俄羅斯工廠也已近盈虧平衡點；此外，公司還通過佈局德國工廠，為歐洲的汽玻業務佈局；國內方面，天津汽車玻璃工廠及本溪浮法玻璃工廠已投產，蘇州玻璃工廠也投產在即，將帶動產量及高端產品的增長，這些都構成了福耀未來的業績增長點。

展望未來，自2018年起，福耀在汽車玻璃的基礎上縱向拓展汽車部件領域的投資，收購三騏（廈門）精密製造及福建三鋒控股，同時成立福耀（通遼）精鋁，並在2019年3月購買歐洲SAM資產，為未來五年建立第二個福耀做好前期的基礎準備。

未來三年，福耀的產能將增長50%以上，考慮到新業務屬於具有高附加值的功能玻璃，以及海外汽車玻璃單價較高的緣故，其業績增長不會低於50%。這主要取決於國內汽車產量的增速以及美國工廠產能提升的速度，同時匯兌損益也會對最終收益有一定影響。

但這裡有個很大的不確定性，就是福耀在海外工廠的佈局。一部血淋淋的《美國工廠》，引發了很多關注與思考，中國企業在海外建廠，需要克服不同的文化、傳統和制度等等是多麼不易，美國工廠的成功，並不意味著後面的俄羅斯工廠，以及德國工廠等等就能做得順風順水。

假設未來3年淨利潤複合增速達12%，如期末PE為15倍，則以現價買入港股福耀玻璃，未來三年僅能取得7.5%左右的預期年化收益率，可見現價並不算高估，但吸引力也有限。選擇港股主要是由於目前相對於A股的折價超過10%。考慮到分紅稅以及流動性等因素，A股相對於港股享受10%以內的溢價空間是比較合理的，如果超過這個範圍則可以考慮選擇港股。

15、涪陵榨菜[SZ:002507]

榨菜行業的競爭主要集中在品牌、產品質量和原材料方面，品牌力較強、產品質量較高的企業競爭優勢也更為明顯。涪陵榨菜是全國最大的佐餐開味菜生產銷售企業，產品的產銷量（烏江牌系列榨菜）、品牌知名度和市場佔有率（30%）等多年來穩居行業第一，從而形成了涪陵榨菜一家獨大、其他區域龍頭群雄割據的局面。主營業務中，榨菜業務佔比高達85%，同時也在積極推進泡菜（7%）、蘿蔔乾、海帶絲等品類擴張。

涪陵榨菜歷年的業績起伏對於銷售策略和渠道投放的要求較高，因此公司的治理結構值得關注。公司的大股東是重慶國資委（持股39.65%），股權相對集中。周斌全等公司管理層持股2.46%，高管持股有利於降低代理成本，經營動力較足，團隊穩定踏實。同時，公司又是典型的地方支柱型產業，所以相較於普通私企，這類關係到當地財政和民生的企業出現黑天鵝的幾率會相對少一些。

從五力分析來看，公司上下游定價能力強（成本轉嫁、輕資產商業模式，無有息負債）、行業較為穩定（受產地和消費習慣限制）、集中度較高（CR6合計佔市場份額的四分之三）、進入壁壘較強（受產地、市場和品牌三重限制）、替代品威脅有限（歷史悠久的傳統特產），產品不存在技術迭代風險。因此可以得到如下結論：公司處於利基市場的龍頭位置，行業已步入成熟期，有一條相對穩固的護城河，但主營業務未來的成長空間不高。

涪陵榨菜的核心問題還是估值。作為利基市場的王者，公司的護城河較為穩固，在可見的未來也看不到太大的風險，唯一可慮的便是其成長性究竟能支撐起什麼樣的估值，現價有沒有吸引力的問題。公司未來的成長空間主要分為存量和增量兩塊市場。

簡單說結論，存量這塊由於榨菜行業發展已經進入成熟期，行業未來幾年有望繼續保持6-8%左右的增長態勢。再考慮到青菜頭產地受運輸半徑限制，榨菜行業集中度提升為公司帶來的成長空間並不太大。假設未來五年公司銷量複合增長7%，年均提價跟GDP增長同步（按6%測算），則中期內營收的年複合增速可望達到13%左右，淨利潤增速應該又會略高於營收增速，有望保持在15%左右。

涪陵榨菜的增量市場方面可分為渠道下沉和品類拓展兩塊。

品類拓展則以外延併購為主。一方面拓展榨菜新品類，比如脆口、蘿蔔榨菜等，目前來看成效還算不錯；另一方面拓展泡菜和醬菜業務，其中泡菜市場規模是榨菜的5-8倍，但均有難度。不過泡菜行業本身並無強勢品牌，公司還有機會。問題是：如果管理層決心用烏江這個大品牌來帶動多個品類，好處是可藉助品牌力迅速打開市場，不過壞處也不小，一旦做不好則會傷及這個大品牌的市場價值和認知度，得不償失。

涪陵榨菜銷量從2010年的8.5萬噸提升到2018年的14.4萬噸，增長了70%。未來的新增產能接近12萬噸，還能擴張83%。一旦這些產能全部投產，幾乎等於再造一個涪陵榨菜。理想狀況下，如果僅從產能來分析，不考慮提價因素，公司營收未來可達35億，如按30%的淨利率測算，則淨利潤可達10.5億左右，產能不是問題，主要還是看營銷。

過去的高估值可參考性不大，假設未來5年涪陵榨菜的淨利潤複合增速達15%（前文已述），如期末給予25倍PE這一相對合理的估值水平，則以目前價格買入，未來五年的預期年化收益率為10%左右。當然，具體的參數設置問題永遠是見仁見智。

6、國藥控股[HK:01099]

國藥控股是由國務院國資委直接管理的核心企業，是中國最大的藥品、醫療保健產品龍頭分銷商和零售商。公司早在2011年就成為了國內首家醫藥流通業務超千億的企業。目前全國性的醫藥流通企業有四家，分別是：國藥控股、上海醫藥、華潤醫藥和九州通，剩下的則是一些地方性的流通商。

近年來，由於受“兩票制”、“4+7帶量採購”等政策的影響，醫藥流通行業迎來了一次影響深遠的行業洗牌。許多小藥企紛紛向巨頭藥企靠攏，從而導致行業集中度不斷提高。2011-2018年之間，CR10從34%提升到43%。直到2019年下半年開始，國藥控股、上海醫藥等巨頭才開始消化這項政策，業績也開始回升。未來醫藥流通巨頭們通過外延式併購，都在不斷收割中小型醫藥流通公司。

帶量採購會對藥品配送企業產生兩方面的影響，一是藥價下降致使配送費用下降；二是帶量採購後重新選擇配送商，大企業由於集約化的成本優勢，更容易拿到訂單，從而導致配送集中度進一步提高。由於帶量採購這一趨勢是不可逆的，短期內會影響業績和股價，只有優秀的公司才能生存下來。

2018年來，國藥為了提升市場佔有率和配送效率，投入了高達38.66億元的資本開支，來開拓和增加分銷渠道、升級物流配送系統以及提高信息化水平。

國藥控股這幾年一直在致力於擴大市場份額，不惜犧牲短期盈利及現金流水平，這也是近年來其股價持續低迷的重要原因。但作為行業龍頭，隨著佔有率的不斷提高，國藥的競爭優勢也在進一步加強，所以帶量採購對行業的影響只是短期的陣痛（藥品降價帶來的收入下滑以及兩票制下佔款能力下滑引發的利潤率下滑）。

另一方面，流通企業的墊資業務屬性決定了它們對資金依賴度較高，因此資金成本成為影響利潤的重要因素。流通企業的融資來源主要有三個方面：貸款、債券和短期票據。自去年以來，貸款利率平穩，債券和中短票據利率均有下降，企業的融資成本呈下降趨勢，債務壓力得到部分緩解。而作為央企，國藥在降低融資成本方面有一定先天優勢。

未來隨著藥品審批的加速，藥物上市進度也會加快。由於新藥價格較高，配送費用也相對較高，會給藥品流通企業帶來新的增量。隨著行業集中度的大幅提高，國藥的利潤率將會出現三擊：毛利率提升+費用率下滑+行業集中度上升。

目前公司股票正處於估值低點。之前藥品流通板塊的估值壓制因素已經在股價上體現，就算將來擴大範圍帶量採購，新藥的上市也將彌補這一缺口，流通企業的業績仍將維持穩健增長，而全國性批發企業將會持續受益於行業集中度的提高。即便按保守估計，假設未來3年淨利潤複合增速達12%，如期末PE僅提升到15倍左右，現價對應的預期年化收益率也能輕鬆超過20%。

17、中集安瑞科[HK:03899]

這是家比較冷門的公司，再簡單介紹下。公司是主要從事液化天然氣、化工用品以及液態飲料儲存用的集裝罐、儲存箱等等設備生產的港股上市公司。儘管公司的主營業務存在一定的週期性，盈利能力相對有限，但龍頭地位較為穩固，競爭優勢明顯。

這家公司有多牛呢？公司背靠中集集團，其生產的罐箱無論其產量和銷量，從2004年起就一直保持世界第一至今已經15年了，目前全球一半的化工用品運輸儲存罐都是由它生產的。由於高壓容器本身的技術門檻較高，又涉及安全生產，不容易獲得牌照，再加上身處重資產行業，擁有一定的規模優勢和資金壁壘。以上三點便是構成中集安瑞科長期保持行業絕對龍頭的護城河。

不單是罐箱，公司還佈局了全產業鏈，包括LNG（液化天然氣）儲罐、罐箱、槽車、加氣站、LNG船等業務，並且幾乎在所有領域都是龍頭，行業本身也符合國家投資煤改氣的政策方向。

公司未來的成長性主要體現在以下四個方面：（1）受益於LNG產業鏈投資快速成長，在手訂單飽滿，業績增長確定性高；（2）天然氣行業成長空間廣闊，長期利好中集天然氣裝備業務；（3）氫能相關業務已形成收入，具備長期發展潛力；（4）隨著國六排放標準逐漸上馬，缺氣瓶頸逐漸解決，車用天然氣市場復甦重啟，打開公司高毛利車載瓶業務的發展空間。

隨著中美貿易第一階段協議的達成，中國同意在未來兩年內至少購買2000億美元的美國商品和服務。據高盛預計，其中能源產品進口在2020年和2021年分別達到185億美元和339億美元。購買的能源分為未指定數量的液化天然氣、原油、精煉產品和煤炭。

高盛認為：中國將在2020年購買美國LNG為1000萬噸、在2021年再從美國進口1500萬噸LNG；按此計算，2020年和2021年來自美國的進口LNG預計將分別佔據中國LNG進口總量的約15%和20%左右，為中國天然氣消費市場帶來大量的資源。中集安瑞科作為中國內地主要的液化天然氣供應商，將受惠於由美國進口液化天然氣的潛在增長。

從上游進口環節看，2020-2025年是中國LNG接收站第二次集中投產期。據公開信息統計，中國有22座LNG接收站計劃新建或者擴建，預計未來新增年接收能力6800萬噸到13900萬噸。中集安瑞科業務範疇涉足LNG進口接收終端的總包承建，LNG進口接收站業務上將持續發力。

而從下游終端消費應用市場看，充足的進口LNG資源供應有利於國內終端LNG價格保持較好的競爭力，刺激LNG重卡和工業消費市場持續增長。特別是LNG重卡市場，有望延續2019年市場的火爆行情。作為國內領先的LNG重卡車用氣瓶製造商，中集安瑞科也將在下游終端消費市場獲得持續增長的動力。

估值上，

按理說，近兩年業績增速被股權激勵鎖定在24%左右，如果放在A股，對於這樣一家擁有眾多業績成長催化劑，且頭頂清潔能源和高端製造業龍頭等光環加成的公司來說，給個30倍市盈率不過分吧？就算考慮到製造業屬性，再不濟也能給個20-25倍的樣子吧?但你猜公司目前的市盈率是多少？PE不到10倍，PEG還不到0.5倍，這就是港股和A股的區別！！

那麼，公司未來的成長性是否能輕鬆支撐現在的低估值呢？受惠中美貿易協議簽訂從美國進口更多LNG的預期，公司業務有望持續穩定的快速增長，目前中集安瑞科在手訂單飽滿，液態食品也有大量潛在的新訂單，未來達成行權目標並不是太困難。同時，作為細分行業的絕對龍頭，擁有寬闊的護城河，未來有可能成為全球高端製造業龍頭，因此判斷公司到2020年業績超過10億人民幣的概率較大。簡單粗暴的取10億淨利潤計算，如果給予15倍PE左右的估值水平，則公司值150億RMB左右。如果跑去科創板上市，憑藉其天然氣設備主題投資、高端製造業等光環賦能，炒個幾百億人民幣也沒問題，而不是目前在港股不足80億的市值這麼可憐。

退一步，假設到2020年末的淨利潤複合增速為20%（而不是行權條件的24%），即便僅給予2020年末15倍的PE估值，則目前4.33港元的現價相當於高達55%的預期年化收益率。當然，這只是理論上的數據，市場的價值發現有時候遲滯的會讓人發瘋，特別是在目前這樣極端低估的港股市場，這種例子並不鮮見。

我們要盡力去擴大視野，不要只看到巴菲特怎麼說，更要看他怎麼做。他的話也需要放在特定語境中去理解，決不能斷章取義。比如他說一生只要打20個孔就足夠了，那只是對於成功案例的定義，事實上他一生買過的股票比我們大多數人還要多。再比如他說要堅守在自己的能力圈內，但作為快90歲的老者，都還在不斷努力擴展自己的能力圈。

8、愛爾眼科[SZ:300015]

再好的公司也需要有合理的價格，這個價格除了傳統意義上的相對估值外，還包括了成長和確定性，而接下來要推薦的眼科雙雄愛爾和歐普，是我能承受的價格底線（但並不意味著可以隨便買）。

眼科市場空間極大，被大家看好不是沒有原因的，其用戶群主要在年齡層的上下兩頭。現代社會工作、學習、娛樂過程中大量涉及到長時間看電子產品，導致了近幾年平均用眼強度大幅上升，引發了大量眼科疾病和潛在患病風險，其中以近視問題最為常見。《國民視覺健康報告》指出，中國有近視患者約有4.5億，主要出現在18歲以下青少年中，城市青少年近視率遠高於農村青少年。中國中小學生近視率高達62.3%，比國際平均高近5倍。國內近視相關市場空間極大，包括配鏡、檢查、飛秒手術等。

另一頭是老年受眾群體。中國人口老齡化問題不斷擴大，2017年中國60歲以上老人占人口比例為17.3%，預計5年內還會持續快速增加。老年化問題伴隨著日益增大的老年眼病市場，例如白內障、青光眼、黃斑變性等。

與此同時，社會經濟發展帶來了人均可支配收入的持續上漲，國內醫療體制的優化，同時國人對護眼意識的逐步提升，眼科市場需求有顯著的增加，並呈現高端化趨勢。2018年全國眼科服務市場規模達到1084億元，根據智研諮詢發佈的《2018-2024年中國眼科醫療行業市場專項調研及投資前景評估報告》，預計在2021年，眼科市場規模將達到1594億元。

國內眼科市場規模及增速(億元)

愛爾眼科所處的醫療服務行業是一片藍海，市場空間很大，公司憑藉先發優勢快速發展，上市後更是進入了高速擴張期。公司通過不斷外延收購，版圖迅速擴張，目前已覆蓋中國大陸、東南亞、北美及歐洲市場，進一步增強公司在全球眼科領域的領先地位。

內生性增長方面，公司通過不斷創新，引進新設備、新技術，使得全飛秒、ICL等高端手術的佔比進一步提升帶動客單價提升，促使經營規模和品牌影響力不斷提升。未來公司利用資本優勢，維持良好的運營效率，進一步提升市場佔有率不是問題。作為國內眼科醫院的絕對龍頭，其體量等於其他專科連鎖眼科醫院第2-9名的總和。

愛爾的投資邏輯清晰：（1）眼科市場空間廣闊，利潤率和確定性較高，而且幾乎完全不受醫保控費的影響，政府對該領域的重視程度和醫保政策也已提到國家層面；（2）眼科市場對資本、技術的要求較嚴格，市場準入門檻較高，這使得率先進入者具有較強的先發優勢；（3）愛爾的核心競爭力就是他的醫生，因此具有非常強的客戶黏性，隨著規模的不斷擴大，未來將有更好的條件吸引更多優秀的醫生加入，目前公司的眼科醫生佔到全國8%左右；（4）公司獨具特色的“分級連鎖”發展模式及其配套的經營管理體系，高度適應中國國情和市場環境。

未來隨著愛爾的口碑效應越來越強，診療量增長很快，預計未來五年內營收將保持25%左右的增速，且離天花板還很遠。但

單看市場空間的話，目前愛爾在眼科服務市場的佔比約在9%左右，即便按樂觀估計，十年後市佔率提升至25%的水平（同時考慮了行業本身的高成長性），十年後公司利潤再翻十倍達130億左右，按目前的價格買入持有十年，長期年化收益率為13%左右。而像恆瑞海天這類公司怎麼看都難以超過10%的樣子，這也是我僅僅推薦兩隻眼科股票的原因。

需要補充說明的是：以上均為樂觀條件下的情景假設，三位數的估值足以說明市場的無限想象力。一旦未來業績稍不如意或者遇到黑天鵝事件，什麼後果相信你懂的。

9、歐普康視[SZ:300595]

前面我們聊了眼科市場的空間，歐普康視是國內角膜塑形鏡（OK鏡）龍頭企業，產品市佔率（10%+）國內第一。什麼是OK鏡？簡單說就是用於延緩青少年近視的隱形眼鏡，只需要在晚上睡覺時用，白天不需要佩戴。適用人群年齡一般在18歲以下，且大致每過一年就要更換。據統計，OK鏡約有70%的復配比例，很多新客戶都是由老客戶帶過來的，這是一個比較普遍的現象。

角膜塑形鏡（OK鏡）能有效延緩眼軸非良性生長，臨床安全性有保證。從國外的經驗來看，未來該行業在國內相比現在還有20倍的市場空間。歐普康視目前已經上市的產品有角膜塑形鏡、普通硬性角膜接觸鏡、護理產品等，產品類別屬於三類醫療器械產品，是不能在眼鏡店裡驗配的，只能在醫院配，因此歐普的生意模式簡單說就是用賣藥的方式在醫院配眼鏡，醫生的話語權較大。

再說說行業的競爭格局：角膜塑形鏡的市場準入需要得到政府的批准，新的競爭者想要進入非常難。近幾年來該市場一直是八家公司競爭，歐普康視是其中唯一的國內品牌。直到去年，愛博諾德的普諾瞳上市才變成九家競爭，但尚未形成產能，未來還要花精力去維護品牌、完善售後服務等，要想迅速打開市場也沒那麼容易。

公司目前的主要競爭者還是幾家國外大公司，雖然歐普的產品可能在部分性能指標上較國外同類產品有優勢，但部分消費者崇洋的心理導致更傾向於國外品牌，公司在宣傳力度上還有待提高。好在相對海外企業，公司在價格、渠道和售後上具有優勢。由於市場空間足夠大，且滲透率不過個位數，所以行業正處於合力做大蛋糕的階段，不存在激烈競爭關係，即便未來有新的競爭對手進入，市場空間依然巨大。

總的來看，歐普是一家極其優秀的醫療器械公司，擁有較高的壁壘+不斷擴大的消費群體+不斷的重複消費+較高的用戶粘性+極高的利潤率，是典型的好生意，未來至少三至五年內在市場上的競爭優勢都不會改變，其所處的眼科（近視矯正）如前文所述也是非常廣闊的朝陽行業。想想國內每年一千六七百萬新生兒，將來至少一半會近視，而歐普目前還只有12萬的用戶數而已……當然這麼想也挺可悲的。

此外，公司擁有非常出色的盈利能力，財務數據優秀。訂單生產是先款後貨的模式，無存貨風險，現金流能保障企業正常運營，堪稱小而美的成長企業的典範。公司在三年內推出兩次股權激勵計劃，彰顯出長期發展的信心。儘管目前股價較高，進場時機還需耐心等待，但同樣值得長期關注。

最後提一下風險，我認為目前歐普康視主要的風險是產品結構相對單一。公司核心產品角膜塑形鏡佔營收的比例接近70%，一旦遇到國家政策、產品技術更新替代、市場需求、原材料供應以及突發性的醫療事故、質量問題等變量因素，將會使公司的持續經營和發展面臨巨大風險。

20、指數基金

做為本系列推薦的最後一隻“股票”，手裡的存貨還有不少，乾脆一口氣推薦六隻，加量加貨不加價。熟悉我的朋友可能知道這也是我個人很喜歡的一個次優品種。除此之外，我還把它看成是介於現金和權益資產之間的一個重要的蓄水池，一旦需要動態再平衡時，我會考慮通過它來控制整體倉位。

巴菲特在一生中至少八次向公眾推薦過指數基金，它也是比較適合普通投資者的一種理想選擇，因為投資它不需要像投資股票一樣花時間和精力去持續跟蹤。即使某家公司出現不可逆轉的業績下滑，規則決定基金內部依然具有優勝劣汰的自我淨化功能。因此，只要你認同它的這套規則設置，從某種意義上說它幾乎就是可以永續經營下去的。

（1）、寬基指數：H股ETF[510900]

指數基金的種類繁多，之之平時比較關注的主要有四類：寬基指數、行業指數、可轉債指數以及紅利型指數基金。首先說寬基指數。

放眼目前的中國資本市場，一個顯見的估值窪地就在港股。提到港股，現如今人們首先想到的可能是糟糕的市場環境，以及不安的社會秩序。從常識判斷，假如一家公司的業務主要都在內地，僅僅只是去港股上市而已，那麼香港的ZZ環境又會對公司基本面造成什麼實質性的影響呢？再假如，這家公司的基本面沒變，僅僅只是外圍市場波動導致的股價暴跌，這對於投資人而言是風險還是機會呢？

至於對港股邊緣化的疑慮更是無從談起，作為港股通標的，如果港股明天關門大吉，公司就不發展了嗎？這種焦慮是源自基本面的改變，還是情緒面的體現？至少之之在08年、13年、18年底部區域時也曾數次領教過市場先生對於A股的悲觀預期，和現在如出一轍。

我從不預測市場，但這並不妨礙我們去測量市場的水溫。經常預測市場的人不是騙子就是傻子，我只知道市場遲早都會迴歸價值中樞，因為資本是水性的，便宜是硬道理，削峰填谷是它的常態。價值之錨就像地心引力一樣，遲早會將低估的水窪填平。從常識判斷，去年全球市場漲幅最小、目前在全球主流市場中估值排在第二低位的港股市場是顯見的估值窪地（估值最低的俄羅斯市場去年漲幅驚人）。

我不知道港股會悲觀到什麼時候，但相信鐘擺的運動軌跡永遠不會脫離萬有引力的基本常識。因此，之之也永遠不會遷就市場先生的情緒而去調整價值秤上的刻度，只會傻傻的根據常識來做出自己的選擇，這也是我推薦H股ETF的原因。至於H股b？！我怕我的小心臟受不了。

（2）、可轉債基金：興全可轉債混合[340001]/長信可轉債A[519977]

說完寬基，再來說說窄基指數，它主要分為行業指數和主題指數。行業類指數不言而喻，只要你看好一個行業，又難以選擇個股，直接買該行業的指數基金無疑是一種省時省力的辦法，典型如醫藥類指數基金。

醫藥股投資所涉及的專業領域晦澀難懂，對於我這樣的外行來說，光看看那堆藥品名稱和化學名詞都會不明所以，況且醫藥研發往往又具有不確定性，單選個股有賭博的成分，除非是像恆瑞中生那些產品線很廣的大型藥企。考慮到醫藥行業具有長期慢牛的特徵，因此，就連巴菲特也認為長期持有這類指數基金倒是個不錯的注意。

但同時，我認為目前還不是投資醫藥類ETF指數基金的好時機。在醫保控費的大背景下，國內醫藥行業的生態將面臨不可逆的改變，未來仿製藥降價是大勢所趨，這將倒逼藥企向利潤更高的創新藥轉型，先前躺著也能賺錢的仿製藥毛利率必將大幅下滑。但轉型不是一蹴而就的，這需要時間，期間必然會伴隨著大批競爭力弱的藥企被淘汰出局。而目前A股市場絕大多數醫藥類公司都是以仿製藥為主，因此整個行業必然會面臨重新洗牌，或許等到大浪淘沙格局明瞭後再投醫藥類的指數基金會更穩妥些。

第二是主題類指數，這裡面的分類很多也很雜，主要關注兩類基金：可轉債基金以及紅利型指數基金，先說前者。

相對國外，我國的可轉債市場具有許多比較優勢，如存續時間短、初始轉股價低、回售價格高、轉股價修正概率高，當然最重要的一點就是更安全。關注可轉債的目的一方面是作為正股的補充，畢竟股票的風險和波動性相對會比較大一些。和五年前的可轉債相比，現在市場上流通的那些可轉債相對而言質地一般，不確定性較強。出於以上考慮，所以我選擇推薦可轉債基金，通過分散持有，把專業的事交給專業的人來打理，即省時省事，又能有效規避黑天鵝的風險，但缺點是費率較高。

理論上說，可轉債指數基金只適合從熊市到牛市初期持有比較理想，當然這個時間節點很難把握，這也是投資指數基金的難點。可轉債指數基金規模一般都較小，比如目前市場上的可轉債相關基金總共將近70只，我一般還是傾向於選擇其中規模較大、存續期較長的品種，當前市場上規模超過20億以上的可轉債類相關基金主要有興全和長信兩隻。

這兩家都是老牌的可轉債基金，除了可轉債外也都會持有一些股票，區別在於興全投資的股票以大盤股為主，長信則是以中小盤為主。另外興全可轉債基金的可轉債投資比例為30%—95%，倉位較為靈活，股票等權益類資產佔比不高於30%。而長信的可轉債投資比例則不低於基金組合的64%，股票倉位不超過20%。不過回撤控制方面興全可轉債控制的更好些，近三年最大回撤為13%，但申購費率稍高。如下圖所示，

（3）、紅利型：紅利ETF[510880]/深紅利[159905]/紅利基金[501029]

另一類主題指數就是所謂的Smart Beta指數基金。這類指數基金品種最典型的代表是紅利、基本面、價值和低波動四種策略。而在其中，之之最喜歡的就是紅利型指數基金。該策略主要以高股息率為篩選條件，因此所選出的標的通常都兼具基本面良好和估值低廉的特點，這也正符合我的選股標準。

美國曾經有個“狗股理論”，就是每年年底從道瓊斯工業平均指數成份股中找出10只股息率最高的股票，在新年買入，一年後再更換10只股息率最高的成分股，如此持續驗證時間長達20多年，獲取了遠超過市場同期的回報率，這就是紅利型指數基金的由來。

目前國內的分紅類指數主要有上證紅利、中證紅利和標普紅利機會指數。（1）上證紅利：在上海交易所挑選高股息率的50只股票，代表基金是紅利ETF[510880]；（2）中證紅利：在上海和深圳交易所挑選高股息率的100只股票，代表基金是富國中證紅利[100032]；（3）標普紅利機會：在上海交易所和深圳交易所挑選高股息率的100只股票，不過對盈利和行業配比有所改進，代表是標普紅利機會[501029]。

以上三隻指數基金均可在場內交易，但中證紅利只能在場內申贖無法買賣，對於喜歡像買股票那樣買指數基金的朋友，我推薦可以用深紅利[159905]來替代中證紅利，畢竟現在中證紅利的前十大重倉股質地都比較好。從估值的角度看，標普紅利的歷史估值低於中證紅利，略高於上證紅利，至於跟估值還在天上的中證500、創業板等指數比較沒有多少參考意義。

可能有些投資者看不上指數基金這點收益率，每年至少要求二三十個點的回報率才會滿足。記得銀保監會主席郭樹清在談到防範金融風險問題時曾提醒投資者：對於收益率超過6%的理財產品就要打問號，超過8%的很危險，10%以上的則要準備損失全部本金！你看上的是人家的利息收入，而對方眼裡盯著的卻是你的本金！

一家優秀公司的中期可持續增速為12-15%，永續增長再樂觀也就3-5%左右封頂；一個普通人的機會成本大約為3-6%上下。企業想保持利潤長期穩定增長非常困難，據統計，美國上市公司中有48%的企業能保持1年的利潤增長，然而只有23%的企業能保持3年連續利潤增長，能保持10年以上連續利潤增長的企業僅僅只佔0.9%。這是內在的經濟規律、行業格局、供需關係和商業模式等等共同決定的，是不以人的意志為轉移的。

而投資指數基金的話，只要操作得當，長期獲取十個點出頭的預期年化收益率還是大概率可以實現的，市場從來都是不缺明星缺壽星，理性投資當從降低不合理的預期收益率開始。

或許指數基金並不像夜空中的流星那樣閃耀，但卻像恆星一樣穩定、持久，並且光明。未來等我“退休”後，我的投資賬戶裡可能就是一水的指數基金。當每年的分紅足以覆蓋我們的生活和旅行等開支後，我們將不再受到通脹和市場先生的影響，甚至還會越老越富有。

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