需求仍在下滑，通縮風險再現——海通宏觀週報（姜超等）
摘 要
海外經濟：國際油價繼續暴跌，美“黑五”網絡銷售新高。上週二和上週五，國際油價接連暴跌，單日跌幅均超過了5％。今年美國“黑色星期五”購物季電商交易量快速增長。上週《華爾街日報》報道，美國總統特朗普不滿鮑威爾上任後一直在加息，令股市波動。上週四，歐央行公佈會議紀要，表示經濟前景面臨不確定性和脆弱性，部分證據表明經濟增長面臨的風險傾向於下行。
國內經濟：需求下滑生產平穩。11月前24天41城地產銷量增速-2％，較10月有所改善，但各線級城市走勢分化，其中三四線城市地產銷量增速跌至-42％。11月前兩週乘聯會乘用車批、零增速分別回落至-31％、-32％，跌幅擴大，說明汽車需求終端仍在萎縮，未有改善。11月上旬重點鋼企粗鋼產量增速略回落至6.4％，但仍在高位。11月前23天發電耗煤同比增速-13.2％，較10月降幅有所收窄，指向11月工業生產低位平穩。
物價：通縮風險再現。上週蔬菜、禽蛋價格下跌，肉價漲跌互現，食品價格整體繼續下跌，我們預測11月CPI環比下降1.2％，11月CPI同比回落至2.3％。上週煤價、鋼價回落，油價大幅下跌，預測11月PPI環降0.6％，11月PPI同比降至2.2％。我們預測PPI或出現連續下降，19年PPI或重新跌入負值區間，而CPI或降至2％以下，包括CPI與PPI的綜合物價指數或降至零左右，通縮風險或將重新出現。
流動性：央行穩定利率。上週R007均值上行至2.71％，R001均值上行至2.55％。DR007上行至2.63％，DR001上行至2.55％。上週央行暫停公開市場操作，投放資金為零。上週美元指數反彈，人民幣兌美元小幅貶值，在岸和離岸人民幣匯率均貶至6.94。央行或在10月份進行了跨月正回購操作，或源於貨幣市場資金充裕，資金堆積在銀行間市場。市場對美聯儲19年的加息預期已經從2-3次降為一次，這也意味著美國加息對中國利率的制約將越來越弱。
國內政策：民營經濟減稅降費。國稅總局發佈《關於實施進一步支持和服務民營經濟發展若干措施的通知》，要依法依規執行好小微企業免徵增值稅、小型微利企業減半徵收企業所得稅等主要惠及民營企業的優惠政策。國務院印發文件允許自貿區創新推出與國際接軌的稅收服務舉措，支持改革創新。央行上海總部發布《關於進一步加強民營企業和科技創新企業金融服務的實施意見》，引導金融資源“精準滴灌”民營和科創企業。
1、海外經濟：國際油價繼續暴跌，美“黑五”網絡銷售新高
1.1 國際油價繼續暴跌
上週二和上週五，國際油價接連暴跌，單日跌幅均超過了5％。上週五布倫特原油一度跌破59美元/桶，刷新去年10月以來的新低，WTI原油也跌破51美元/桶，刷新13個月最低。
美“黑五”網絡銷售新高。今年美國“黑色星期五”購物季電商交易量快速增長。AdobeAnalytics報告稱，感恩節在線銷售額總計較一年前上漲28％。亞馬遜上週五宣佈，消費者在“黑色星期五”購物時的購買量達到了創紀錄水平，僅9個小時就超過去年商品銷售數量。
媒體報道特朗普表達對財長的不滿。 上週《華爾街日報》報道，美國總統特朗普最近表達了對財長姆努欽的不滿，主要是因為財長推薦了鮑威爾擔任美聯儲主席，而鮑威爾上任後一直在加息，令股市波動。而上週二特朗普也再度表達了希望看到更低利率。
1.2 歐洲經濟存在不確定性
歐央行表示經濟存在不確定性，但總體擴張。上週四，歐央行公佈會議紀要，表示經濟前景面臨不確定性和脆弱性，部分證據表明經濟增長面臨的風險傾向於下行。然而大多數委員認為，數據雖然略遜於預期，但總體上與正在進行的廣泛擴張保持一致。上週五公佈的11月歐元區、德國及法國製造業PMI分別為51.5、51.6和50.7，均不及前值。
2、國內經濟：需求下滑生產平穩
2.1 需求仍在下滑
三線地產繼續下滑，汽車銷售降幅仍大。11月前24天41城地產銷量增速-2％，較10月有所改善，但各線級城市走勢分化，一二線城市有所上行，而三四線城市地產銷量增速跌至-42％。11月前兩週乘聯會乘用車批、零增速分別回落至-31％、-32％，跌幅擴大，說明汽車需求終端仍在萎縮，未有改善。
2.2 生產低位平穩
粗鋼產量略有回落，發電耗煤跌幅收窄。11月上旬重點鋼企粗鋼產量增速略回落至6.4％，不及10月下旬和10月整月增速，但仍在高位。11月前23天發電耗煤同比增速-13.2％，較10月降幅有所收窄，但主因去年同期基數較低。11月的工業生產雖在低位運行，但保持平穩。
3. 物價：通縮風險再現
3.1食品價格繼跌
上週蔬菜、禽蛋價格下跌，肉價漲跌互現，食品價格整體繼續下跌。
3.2 預測CPI再度回落
11月以來商務部食用農產品價格、農產品批發價格環比分別回落-1.3％、-3.1％，我們預測11月CPI環比下降1.2％，11月CPI同比回落至2.3％。
3.3 預測PPI大幅回落
上週煤價、鋼價回落，油價大幅下跌，截止目前11月港口期貨生產資料價格環比下跌1％，預測11月PPI環降0.6％，11月PPI同比降至2.2％。
3.4 通縮風險再現
進入11月以來，不僅蔬菜等食品價格持續下跌，石油、金屬等大宗商品價格也出現集體暴跌，我們預測PPI或出現連續下降，19年PPI或重新跌入負值區間，而CPI或降至2％以下，包括CPI與PPI的綜合物價指數或降至零左右，通縮風險或將重新出現。
4. 流動性：央行穩定利率
4.1 貨幣利率反彈
上週R007均值上行8BP至2.71％，R001均值上行16bp至2.55％。DR007上行2bp至2.63％，DR001上行15bp至2.55％。
4.2 央行暫停投放
上週央行暫停公開市場操作，投放資金為零。
4.3 匯率小幅貶值
上週美元指數反彈，人民幣兌美元小幅貶值，在岸和離岸人民幣匯率均貶至6.94。
4.4 央行穩定利率
其他存款性銀行資產負債表顯示10月份商業銀行增加了3800億對央行債權，這意味著央行或在10月份進行了跨月正回購操作，或源於貨幣市場資金充裕，資金堆積在銀行間市場。12月美聯儲大概率再次加息，央行短期或有動力維持利率穩定。但市場對美聯儲19年的加息預期已經從2-3次降為一次，這也意味著美國加息對中國利率的制約將越來越弱。
5、政策：民營經濟減稅降費
民營經濟減稅降費。國稅總局發佈《關於實施進一步支持和服務民營經濟發展若干措施的通知》，要依法依規執行好小微企業免徵增值稅、小型微利企業減半徵收企業所得稅、金融機構向小微企業提供貸款的利息收入及擔保機構向中小企業提供信用擔保收入免徵增值稅等主要惠及民營企業的優惠政策，持續加大政策落實力度，確保民營企業應享盡享。
支持自貿區改革創新。國務院印發《關於支持自由貿易試驗區深化改革創新若干措施的通知》，允許自貿區創新推出與國際接軌的稅收服務舉措，建設能源、大宗農產品等國際貿易平臺和現貨交易市場，區內銀行業金融機構可在依法合規、風險可控的前提下為境外機構辦理人民幣衍生產品等業務，支持自貿區內符合條件的個人按照規定開展境外證券投資，有條件的自貿區可開展知識產權證券化試點。
金融支持民企。央行上海總部發布《關於進一步加強民營企業和科技創新企業金融服務的實施意見》，引導金融資源“精準滴灌”民營和科創企業，將不少於100億元的再貸款額度聚焦於科技創新、先進製造業等重點領域民營、小微企業，同時努力撬動金融機構運用自有資金進一步加大信貸投放；落實“民營企業債券融資支持工具”政策。
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