中銀國際證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
濰柴動力(000338)
公司發佈2019年三季報，實現營業總收入1,267.1億元，同比增長7.2%；歸母淨利潤70.6億元，同比增長17.6%，扣非後歸母淨利潤64.5億元，同比增長13.4%，每股收益0.89元，業績符合預期。公司是重卡發動機龍頭企業，顯著受益重卡市場高景氣度，排放升級與未來配套重汽將助力市佔率提升。公司佈局工程機械等非重卡用發動機，並控股凱傲，在叉車、智能物流等多領域佈局，凱傲收入與利潤實現快速增長，業務多元化弱化業績波動。預計公司2019-2021年每股收益分別為1.22元、1.30元和1.41元，維持買入評級。
支撐評級的要點
前三季度收入快速增長，毛利率小幅提升。2019前三季度重卡行業銷售88.9萬輛，在較高基數下同比微降0.8%。根據中汽協數據，2019前三季度陝汽集團銷重卡13.2萬輛，同比基本持平，預計陝重汽銷量也基本保持穩定；凱傲前三季度營收65.2億歐元，同比+13.1%。受益重卡市場高景氣度和凱傲快速增長，公司前三季度營收+7.2%；毛利率22.1%，同比+0.5pct；銷售費用與管理費用小幅增長，銷售費用率同比-0.4pct，管理費用率持平；公司持續在國六產品、氫燃料電池等領域投入研發，研發費用同比+33.6%；結構性存款增加，利息收入計入投資收益，財務費用同比+41.7%；四項費用率13.1%，同比+0.2pct。收入與毛利率提升較快，費用率微增，帶動歸母淨利潤快速增長17.6%，淨利潤率達5.6%，同比提升0.5個百分點。
Q3業績穩健，凱傲快速增長。2019Q3重卡行業銷售23.3萬輛（同比+4.0%），母公司（主要是發動機業務）營收同比微降0.7%；陝汽集團銷重卡3.2萬輛，同比-2.3%，7月1日起天然氣重卡實施國六，Q3天然氣重卡銷量降幅較大，預計陝重汽銷量與收入有所下滑；凱傲營收21.6億歐元，同比+13.9%；公司總體營收同比微降0.2%；毛利率22.9%，同比+1.6pct，預計主要受產品結構變動影響；銷售、管理、研發、財務費用分別同比+7.0%、+14.1%、+27.3%、-100.6%，四項費用率合計15.0%，同比+1.6pct；受交叉貨幣互換工具收益增加影響，公允價值變動損益同比+1.0億；資產與信用減值損失同比+0.6億；收入微降、毛利率與費用率均有所提升，公司歸母淨利潤+10.1%，扣非後歸母淨利潤微降0.9%；凱傲淨利潤1.2億歐元，同比+25.5%，為公司業績穩定做出了突出的貢獻。
有望持續受益重卡行業高景氣，多元化佈局穩增長。重卡市場7-9月實現連續正增長，隨著秋冬季到來，運煤車銷量預計後續環比也將有所提升，多地限制國三柴油車進城或鼓勵淘汰更新國三柴油車、提前實施國六排放標準，穩增長壓力加大後續基建將加碼，重卡仍有較大需求基礎，無錫事件後各地查超力度將加強，單車運力下降，預計重卡需求中樞或將上移，公司有望持續受益。未來將配套中國重汽，公司市佔率也有望進一步提升。公司工業動力用發動機、農業裝備用發動機、叉車用發動機等非重卡用發動機銷量快速增長；隨著非道路國四標準升級以及電動叉車需求提升，定位中高端的凱傲將受益，凱傲逐漸成為一大業績支柱，將弱化業績波動性。
估值
考慮到重卡市場有望維持較高景氣，公司開始配套進入中國重汽，且多領域佈局前景廣闊，預計公司2019-2021年每股收益分別為1.22元、1.30元和1.41元，維持買入評級。
評級面臨的主要風險
1)重卡行業銷量不及預期；2)海外業務整合不及預期。
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