ID：BMR2004
2019年11月13日，中國飛鶴（06186.HK，以下簡稱飛鶴）在港交所主板掛牌正式上市，每股定價7.5港元。這距離2013年7月飛鶴國際從紐交所退市過去了6年。但這一中國嬰幼兒奶粉品牌上市“出師不利”，開盤即破發，跌超3%。
於投資者而言，這個幾乎是一夜之間登頂中國國產奶粉的頭把金交椅的品牌，是否值得投資呢？
飛鶴旗下超高端星飛帆產品系列收益從2016年的7.11億元猛增至2018年底的51.08億元。在超高端市場，按2018年零售銷售價值計，飛鶴在國內外嬰幼兒配方奶粉集團中排名第一。
但是《商學院》記者在訪談了業內專家，查看了飛鶴及關聯企業的財報，調研了消費者的評價後卻是疑問重重。
首先，飛鶴將比利時一家商業機構的評選當成食品界的“諾貝爾”示人，記者聯繫在比利時的頒獎單位後，得到的卻是別樣的回覆。詳見“一問：飛鶴獲得的是怎樣的食品界‘諾貝爾’獎？”
其次，飛鶴強調其奶源品質，並聲稱其牧場每頭牛每天的餵養成本高達140元，但是在關聯公司的財報中卻發現，實際餵養成本只有一半。飛鶴聲稱的養殖成本為何與關鍵供應商的成本有如此大的差距？詳見“二問：飛鶴‘高定價’背後是‘高成本’？”
第三，飛鶴是定位理論成功的實踐者，一句“更適合中國寶寶”以洗腦式的營銷出現在各大媒介中，但卻未見任何科學統計來證明飛鶴的奶粉更適合中國寶寶。那麼“更適合”究竟是一個怎樣的噱頭，詳見“三問：‘更適合中國寶寶’是營銷噱頭嗎？”
飛鶴的焦慮
飛鶴集團的營業收入不可謂不搶眼，從2016年的37.2億元增長至2018年的103.9億元，淨利潤增速2017年高達178%，2018年也高達93%。
在飛鶴超高端奶粉銷量激增的背後是鉅額廣告費和銷售費用，但研發投入卻與“超高端”三個字極不相稱。
招股書顯示，2016年，飛鶴銷售及經銷開支費用為13.69億元，2017年為21.39億元，2018年猛增至36.61億元，佔總營收比重約三成。而2016年－2018年間投入的研發費用僅為1380萬元(佔總營收比例0.37%)、1470萬元（佔總營收比例0.25%）和1.089億元（佔總營收比例1.05%）。
在營銷和銷售費用猛增的背後是飛鶴深深的焦慮。在招股書中飛鶴表示，如果產品的價值與競爭對手的差異縮小或被認為縮小，消費者可能選擇不購買。
飛鶴還表示，產品能否成功在很大程度上取決於營銷活動的有效性。這一點在飛鶴的財報中表現得非常明顯。收益的增長與銷售及經銷開支的增長保持同步。但另一方面卻是，一旦這種靠銷售端重人力投入的銷售方式減弱，收益是否也會隨之下降？
國產奶粉在2008年經歷重創之後，消費者的信心尚在恢復中，飛鶴走到今天這一步實屬不易，但是從產品的可持續發展而言，消費者需要的是真正具有性價的國貨，名符其實，物有所值，這才是國貨發展下去的希望。
但是目前階段的飛鶴以高端之名的營銷真的名符其實嗎？
一問：飛鶴獲得的是怎樣的食品界“諾貝爾”獎？
在一些企業慣常的操作中，“高端”的背後要有一堆證書來做加持。由於中國食安和信用的問題，中國企業開始將目標投向國際證書市場。
自2015年起，飛鶴開始宣傳其奶粉獲得世界食品品質評鑑大會Monde Selection的金獎，且該大獎被譽為食品界的“諾貝爾”獎。
2015年，《飛鶴乳業摘取食品界“諾貝爾獎” 世界食品品質評鑑大會金獎》的新聞宣傳稿中稱“世界食品品質評鑑大會(Monde Selection) 由歐洲共同體（EC）和比利時經貿部共同創立”。
飛鶴公關在回覆《商學院》記者關於Monde Selection獎項的問題時，確認“諾貝爾獎”一說，稱是“世界上歷史最悠久、最權威的國際質量研究所，其金獎榮譽素有食品業‘諾貝爾獎’之稱，代表著歐洲乃至世界最高的行業標準……業內人士公認，如果獲得Monde Selection世界品質嘉獎，就相當於達到國際食品評價基準的要求，意味著該食品已經獲得了世界各國包括食品發達國家的認可與推崇。”
在天貓旗艦店用戶評價中，客服也以食品界諾貝爾金獎作為說辭。
MONDE SELECTION究竟是一個怎樣的組織呢？
MONDE SELECTION官網顯示，這是一家創立於1961年位於比利時布魯塞爾的公司，舉辦年度性的非競爭性獎項，向食品、飲料以及化妝品等產品開放。
《商學院》記者給位於比利時的MONDE SELECTION公司發去採訪函，MONDE SELECTION的董事總經理Dimitri Delloye的回覆是：
“Monde Selection是一家位於比利時的私營公司。這項評選活動是60年前與公共機構和實驗室密切合作創建的，這些機構和實驗室為世界各地的生產商進行產品分析。因為一些生產商在產品質量上取得了相當大的改進，他們希望得到認可，這就是一切的開始。”
回函中，Dimitri Delloye提到，“至於與‘諾貝爾獎’或‘奧斯卡獎’的比較，這並不準確，我們正試圖向公眾澄清這一點。2019年6月，我有機會在京東總部舉行的新聞發佈會上介紹Monde Selection。演講摘錄如下：‘我們的專家評審團傾注時間對產品逐一進行360度的質量評估，但這並不涉及與其他產品的比較。許多人認為我們是消費品領域的‘諾貝爾獎’，這種比較並不完全正確，因為這不是一個競爭性的評選。每件產品都按照國際標準進行評估，並獲得其應有的質量獎。’”
Monde Selection是如何評獎的
在業界，《米其林指南》的威望很高，其評選過程匿名，由自己支付一應的評選費用，因此與被評選對象無利益牽扯。但Monde Selection的評獎，每個產品需要支付1200歐元的報名費（如果遞交三款產品，第三款可以有150歐元的優惠）。
2018年約有3000個產品參選，企業自行在網上下載表格、支付報名費後參與評選，單報名費一項，Monde Selection的收入約為360萬歐元。
Monde Selection為《商學院》記者提供了一份歷年來自中國企業參評的產品數量統計。中國企業最早參評時間為1977年，至今，有來自中國的347家公司的2500個產品參評。
表：Monde Selection中國產品歷年參評數量統計，由Monde Selection提供
Dimitri Delloye對《商學院》記者特別說明，該獎項不像奧林匹克體育競賽，一個項目只有一個金銀銅牌得主，每個品類的獲獎數量並無限制。
根據維基百科顯示，2015年，參評產品總數為2952個，其中2595個獲獎，獲獎率是87.9%，半數以上的產品獲得金獎及特別金獎。
中國臺灣的維基百科的介紹是，“每年度約有超過兩千個產品獲獎，以2016年為例，共有1261個產品獲得金獎（Gold Award），777個產品獲得銀獎（Silver Award），獲獎的產品以來自亞洲的產品最多，而來自北美洲與中美洲的產品最少。”
對於如此高的獲獎率，Monde Selection給《商學院》的回覆是，
“針對您有關參評獲獎比例的問題，本年度我們決定不再向公眾公佈統計數字，因為去年這些數字給我們帶來了太多的誤解。公眾，特別是媒體誤讀了這些數字，並且以此與其他的質量大賽做比較，但是 Monde Selection並不是競爭性的大賽(competition)。”
Dimitri Delloye繼續回覆道，“人們讀到這些獲獎的統計數據時，並不知道我們評選的方式——我們給予那些未獲獎，或是得分低的公司不出現在統計數字中的選擇權。這些公司參評的主要目的是確認他們的產品品質與國際標準之間的距離，希望得到評審團的反饋，以此改進品質。”
2019年，參與Monde Selection評選的國家中，日本企業的產品數量居第一、中國第二、葡萄牙第三。
二問：飛鶴“高定價”背後是“高成本”？
飛鶴官網稱，其牧場每頭牛每天的餵養成本高達140元。
為了核實這一數據，在飛鶴財報中，記者發現原生態集團（以下簡稱原生態）是其最大的供應商，佔飛鶴鮮奶採購總成本的80%以上。飛鶴乳業不再擁有自己的牧場，2011年9月，黑龍江甘南瑞信達原生態牧業有限公司（前稱為黑龍江飛鶴甘南歐美養殖牧場有限公司）將其全部股權出售予原生態集團。
那麼，飛鶴宣稱其140元一天一牛的養殖成本，高於業界專家估算的業界平均值50－70元的區間，那麼飛鶴的牧場真的如此捨得下本嗎？
飛鶴回覆《商學院》記者稱，“奶牛的飼養成本除飼料成本外，還包括奶牛費、疫苗費、設備費、人工費、折舊費、等等，奶牛飼養成本是根據以上費用項綜合計算得出，詳細還需要諮詢原生態牧業。”
根據原生態2018年的財報顯示，在六個泌乳週期內，每頭母牛每天的平均產奶量介乎24.25千克至26.21千克。
按上限每天產奶26.21千克計算，每公斤牛奶的收購價按3.461計算（根據飛鶴2018財報每噸鮮奶平均市價3461元），原生態母牛一天的產奶量的收益約為90.71元，飛鶴卻宣稱140元一天的成本餵養，收益和成本明顯倒掛。
那麼原生態真實的餵養成本是多少呢？
圖：取自飛鶴官網，圖片顯示：每頭牛每天餵養成本高達140元。
表：飛鶴從原生態集團採購鮮奶金額及佔比
對照原生態集團2018年財報發現，2018年原生態的成母牛為32,425頭，成母牛飼料成本為人民幣5.94億元，若將每天的飼料成本加上薪金、折舊等成本折算下來，一天的飼養成本僅71元，如果僅算飼料成本，則為50元，離飛鶴聲稱的140元相差甚遠。
注：原生態集團財報
原生態財報同時顯示，每頭犢牛及青年牛每天的平均飼養成本介乎人民幣30.00元至人民幣33.76元之間。
記者對比了市場上排名前十的嬰兒1段奶粉的價格（以天貓官方旗艦店為準），在前十的奶粉中，飛鶴每500克的售價排名第二。
三問：“更適合中國寶寶”是營銷噱頭？
何為“更適合中國寶寶”？“更適合”三個字背後有多大樣本的科學實證研究？飛鶴公關給到《商學院》記者的回覆中未見任何數據證據。
問：飛鶴在宣傳中強調“更適合中國寶寶體質的奶粉”，請問中國寶寶的體質需要哪些特殊的營養成分？中國幅員遼闊，也看到你們做了相應的母嬰數據庫，請問在南方和北方，東部和西部的母乳各有怎樣的特點，你們為此做了哪些改進？
答：憑藉在嬰幼兒配方奶粉業務方面擁有豐富的專業知識，我們的品牌具有獨特的價值主張，即“更適合中國寶寶體質”。我們的產品設計，旨在通過內部研發配方，密切模擬中國媽媽的母乳成分，從而根據中國寶寶的生物體質，實現關鍵成分的最佳平衡的目標。
我們建立了一個全面的中國母乳數據庫，從不同地區收集來自中國不同各種體質和飲食習慣的母親1,500多種中國母乳樣本。我們持續參與並付出努力，持續對各個地區的中國媽媽的飲食及母乳成分進行廣泛研究，以期改善嬰幼兒奶粉配方，滿足中國嬰幼兒在最為關鍵的發育階段所需的營養，並儘可能地接近母乳。
此外，我們已對中國媽媽及若干其他人口的母乳成分進行對比研究，以識別中國嬰幼兒成長及發育所需成份的主要差異及主要成份的佔比。對所採集的母乳樣本進行分析及基於對不同人口母乳的比較性研究，我們已調整我們嬰幼兒配方奶粉中主要營養成份（如脂肪酸及其他營養）的比例，通過添加OPO結構脂、水解乳清蛋白、益生元及乳鐵蛋白等多種優質營養，以期更接近母乳及滿足中國寶寶的營養需求及促進其消化吸收。
從飛鶴的回覆來看，未對“更適合中國寶寶”做出明確的說明，中國各地區營養結構的不同，也勢必會導致母乳成份有差異，而飛鶴也未見有針對不同地區母乳進行專門的配方。
對於“更適合”這個問題，見仁見智。
一位來自武漢的媽媽說，“純進口奶粉配方完全是按當地嬰兒需要調配，不一定適合中國寶寶。”這位媽媽提到，老大之前吃過多美滋、諾優能等奶粉，老上火、眼屎多、大便也不是很好，偶爾換了飛鶴後，吸收很好。
另有新手媽媽反饋孩子吃了飛鶴奶粉後上火，立刻更換為愛他美。還有一些媽媽的反饋是，“只要孩子吃了不上火，不便秘，奶粉基本是差不多的，幾個國外大品牌的價格還比飛鶴便宜。醫生不會對奶粉做推薦，他們會根據孩子的發育情況和體質適當地補充一些營養素。”
奶粉之間的差異究竟有多大？高級乳業分析師宋亮說，世界各國的配方奶粉都是依據國際食品法典委員會（CAC）的 Codex標準，各國在此基礎上根據需要進行增減。
比如歐盟奶粉生產標準共有36項，中國覆蓋了其中的32項，這32項指標的要求和限定也是非常接近。例如蛋白質，在中國奶粉標準中的限量是每100千卡1.88-2.93g，歐盟標準是每100千卡1.8-3.0g；維生素A中國奶粉標準限量每100千卡59-180微克，歐盟是100千卡60-180微克。
中國相對其他國家，在嬰兒配方奶粉的標準上更為嚴格些，Codex標準之外的礦物質有些國家只規定下限，中國上限和下限都加以強制限定。
那麼，飛鶴的“更適合”究竟差異在哪裡？“高端”是高價還是真的具有高品質？
飛鶴招股書顯示，嬰幼兒配方奶粉可基於定價以及配方成份或營養、原材料及製造工藝等其他因素分為超高端、高端及普通嬰幼兒配方奶粉。
表：飛鶴定義的超高端、高端和普通奶粉
飛鶴財報中提到，旨在通過內部研發配方更接近中國媽媽的母乳成份。通過添加OPO結構脂、水解乳清蛋白、益生菌及α－乳清蛋白等優質成分調整脂肪酸及其他營養等基本營養水平，以滿足特定的生長和發育需求，並促進中國嬰兒的消化健康。
至於什麼是“更適合中國寶寶”的奶粉，一位不願具名的業內專家告訴記者，奶粉成份的調整都是基於母乳研究和嬰幼兒營養攝入研究。至於哪些添加物更符合中國寶寶，需要有一個研究的過程。過去中國配方照搬海外，現在開始搞研發，但是從研發到找到合適的營養成份，乃至於成為添加物，都是需要科學論證的，要轉化為產品更是艱難，並沒有那麼快。該專家還指出，“飛鶴所強調的OPO結構脂成分最早添加的是惠氏，DHA的添加最早是美贊臣，兩者都是研發型的企業。”
記者為此對比在中國暢銷的奶粉品牌愛他美、美素佳爾和飛鶴的配方成份，數值各有上下，但差異並不是很大。在標準添加部分，美素佳兒添加物的量值更大，達17項，愛他美5項，飛鶴8項。
因愛他美的產品標識以每百克來標註，為統一對比，故第一張表格以三種產品每百克的含量來標註做對比。
表：美素佳兒、愛他美、飛鶴星飛帆一段產品成份對比
因國標以每100KJ來標示，在此將美素佳爾與飛鶴及國標按每100KJ的標準進行對比。
表：美素佳爾、飛鶴與中國國標對比
飛鶴的製造工藝也是高價的理由？
飛鶴在財報中聲稱，主要有三種製造工藝被用於生產嬰幼兒配方奶粉，即溼混法結合噴霧乾燥法、幹混以及綜合工藝。飛鶴是中國少數嬰幼兒配方奶粉供應商之一，有能力滿足利用溼混法結合噴霧乾燥法工藝所需的嚴格條件及質量控制要求。
但據業內專家說，奶粉工藝的溼混和幹混在營養上並無太大的區別。所謂溼混法讓營養元素更好更均勻是立不住腳的，因為牛奶中有一些熱敏元素，加熱後易揮發。溼法最後都要有幹混工藝，以保證一些熱敏元素不流失。該專家還表示，“工藝上的差異對於奶粉的好壞是人為製造出來的，沒有差異哪有競爭實力，但太誇大就不合適了。但是從商業行為來說，決定奶粉好壞和高低端的並不是那99%，而是那1%的差異。”
另有業界專家分析，飛鶴的奶粉之貴，貴在銷售費用太高，在三四線市場做全網地推。目前，飛鶴的乳製品主要通過遍佈全國1800多名線下客戶組成的廣泛經銷網絡進行銷售，截至2019年6月30日，覆蓋超過109,000個零售銷售點。而國外品牌奶粉雖然相對便宜，但是銷售渠道主要集中在線上及一二級的大城市，市場下沉也同樣遇到銷售成本過高的問題。
但是隨著跨境購物、農村電商和物流體系的日漸完善，各個品牌進入三四線城市的難度會變小，飛鶴暫時擁有的渠道和心智優勢也會隨著消費人群相關知識和教育程度的提升而發生改變。
“也許飛鶴現在的高端化有虛的成分，第一桶金飽含著血和淚，但畢竟一改以往中國品牌打價格戰，只求廉價的做法。在長期市場作用下，最終的價格形成機制會是好產品好價格，大眾產品大眾價格，那是真正拼研發、拼實力的戰場。”該專家說。
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