贵州省位于西南腹地，经济财政基础较薄弱，GDP总量排名居后，财政实力薄弱，但近年来GDP增速领跑全国。同时，贵州也是基建大省，YY口径统计（剔除了无存续债平台）贵州城投平台数量93个，是平均YY隐含级别最低（隐含越大，级别越低）的省份之一。另外，相对债务压力高企，非标违约大省等诸多因素，使得贵州具有很多“网红”要素。
本文以描述性统计为主，浮光掠影，似乎茅台的光环并未完全扫除债务的阴影。后续我们会沿着贵州的地形，来一个区域的深度之旅。本文先初步的一探究竟，站在省级视角做个概览。
总体来看，贵州省经济财政基础较薄弱，政府债务压力较高，属于欠发达高负债区域。贵州平台数量较多，且以低评级居多；城投非标违约事件频发，再融资风险较高。贵州城投平台整体较弱，但当地对融资形象有明显改善的意愿，结合期限、区域等特征，有较好工业化条件的区域，如贵阳、遵义等地一些平台仍有一定挖掘潜力，但仍需防范较弱财力、高负债区域的传染风险，不宜过度下沉。金融资源的匮乏，或是短期难以解除的压力源之一，市场信心提振很可能仍依赖于类似茅台股权划转的举措（或是类似硬通货的茅台代理权，就是不知道这个可否质押？），但是茅台之光尚在，对地方治理能力有所考验，但是结构化产品，非标产品等短期的负面和压力暂时很难解除，警报仍在，谨慎乐观。
一、省级视角概览
贵州省，简称“黔”或“贵”，省会贵阳。地处我国西南腹地，东毗湖南省、南临广西省、西连云南省、北接四川省和重庆市。 2011年以来贵州成为全国经济发展最快省份，连续4年名义GDP增速位居全国第1，固定资产投资增长迅速。典型的“债务-投资”驱动的发展路径，但是是否有较强后劲仍有待观察。
1、经济财政
从GDP和增速来看，2018年贵州省GDP总量排名靠后，为14806.45亿元，GDP增速9.1%，全国领先。图1：2018年全国GDP规模及增速
资料来源：Wind，YY评级整理财政方面，2018年贵州省一般公共预算收入1,726.8亿元，其中税收收入1,266.0亿元；政府性基金收入1249.89亿元。全国来看，贵州省财政实力较弱。
图2：2018年全国财政收入情况
资料来源：Wind金融方面，截至2018年末，从银行机构来看，贵州全省共有法人银行机构（含分支，下同）171家、政策性银行3家、国有大型商业银行6家、股份制银行9家、其他省城商行分支机构2家、外资银行分支机构1家。此外贵州法人非银行机构5家，法人证券公司2家、证券分公司26家。从上市公司来看，全省共有A股上市企业29家，H股上市企业3家，新三板挂牌企业54家，区域性股权市场挂牌企业1554家。银行而言，本地金融资源较为匮乏，除贵阳银行和贵州银行过千亿，其他均规模极小，金融禀赋较弱，较高依赖外部对贵州的金融支持。（结合很多定点扶贫，走进贵州，确实可以感受到贵州的外部依赖度较高）
表1：贵州省银行分布
表2：贵州省内银行资产一览
2、债务情况
2.1债务率债务率方面，从显性/隐性债务率来看，贵州省二者均高于全国平均。
图3：显隐性债务率
从YY –Ratio来看，贵州省为401.54%，全国排名第四，仅次于天津、江苏和重庆。
图4：全国各省YY-Ratio分布
2.2发债情况
我们结合Wind终端发债情况和YY评级定义的城投主体（剔除无存续债主体），统计了2018年至2019年12月27日贵州省城投平台发债情况，发债平台共51个，发债109只。2018年贵州省共23个平台发债30只，发行规模281.14亿元；2019年贵州省共41个平台发债79只，发行规模690.33亿元。从发债平台的行政级别来看，私募债和企业债发债最多的为区县级平台，发行短期融资券的只有省级平台。整体融资品类仍较为集中于流动性较差的私募债。
图5：2018-2019贵州省不同行政级别发债分布
从发债类型来看，私募债占比超过一半，其次为企业债和公司债。
图6：2018-2019贵州省城投平台发债类型分布
2.3存续债情况按照YY评级对贵州省城投平台的统计口径，截至2019年12月27日，贵州省93家城投平台存续债券233只，债券余额2175.54亿元，贵州省城投平台有息债务合计10916.82亿元。
图7：贵州省城投平台存续债情况
资料来源：Wind，YY评级整理（注：有息债务=短期借款+一年内到期的非流动负债+短期应付债券+长期借款+应付债券+长期应付款）
3、平台分布
从行政区划来看，按照YY评级的城投口径，剔除无存续债主体，贵州省共93个平台，地市级和区县级平台数量相当，其中地市级平台共45个，包括直接归属地级市（38个）、归属地级市开发区（5个）、归属地级市新区（2个）三类。区县级平台44个，省级平台4个。
图8：贵州省各行政层级主体分布
从主体评级来看，贵州省主体低评级居多，YY评级以7、8为主，主体隐含也多处于大于7的区间，整体资质低于全国平均水平。
图9：贵州省城投平台YY评级与YY隐含分布
从平台重要性来看，贵州省平台大多为所属区域主要平台，共57个。结合评级来看，主要、次要平台均以评级7为主，一般平台评级6、7、8分布较为平均。
图10：贵州省平台重要性分布
二、省内区域分析
1、经济财政
从GDP来看，贵阳、遵义两市GDP达3,000亿，其余各市、州GDP均在2,000亿以下，规模最小的安顺市GDP不足1,000亿元。GDP增速方面，贵州省整体GDP增速较高。
图11：贵州市、州GDP及增速
财政来看，以一般预算收入为标尺，同样是贵阳市首位，增长率来看，黔东南州是唯一增长率为负的地市。结合财政和GDP来看，贵阳市和遵义市经济保障性最强。
图12：贵州省各市/州一般预算收入及增长率（2018）
2、债务情况
2.1债务规模与YY-Ratio从债务规模来看，贵阳和遵义显隐性债务规模都显著高于其他市/州。
图13：贵州省各市/州债务（2018）
从YY-Ratio来看，贵州全省债务率偏高，遵义市YY-Ratio高达679.19%，另外安顺、贵阳、六盘水、黔东南均处于较高水平。
图14：贵州区域YY Ratio分布
2.2发债情况
结合Wind债券发行情况和YY评级的城投分类，统计2018年至2019年12月28日贵州城投债发行情况。其中贵州省级平台发债6只，规模合计54亿。贵阳和遵义发债数量和规模均在前列，黔东南州发债较少，其余各市发债数量与规模都较为相似。
图15：2018-2019年贵州省城投平台发债情况
2.3存续债情况
按照YY评级城投口径，截至19年12月27日，贵州省级平台存续债券12只，规模合计153.9亿元，有息债务1503.95亿元。贵阳和遵义存续债只数均超过40只，债券余额超过400亿元；有息债务规模较大，超过2000亿。
图16：贵州省城投平台存息债与有息债务情况
3、平台分布
按照YY评级城投口径，贵州全省共93个城投平台。从数量上看，省级平台4个；贵阳和遵义平台最多，都为17个；六盘水和毕节分别为14个和11个，其他区域平台数都在10个以下。从平台重要性来看，除了铜仁市，各地级市均以重要平台为主（唯一或较少的举债主体）。
图17：贵州省各地区城投平台重要性分布
三、风险分析
1、非标违约
从数量来看，在全国已知的非标违约48案例中（截至2019年11月底公开统计），仅贵州一省就占据了近50%，共21例，涉及19个公司，其中7个发债主体。
图18：非标违约省市分布
资料来源：YY评级整理（注：数据截至2019年11月）从区域分布来看，黔东南州和黔南州是非标违约高发地区，分别有7个、6个违约案例。其次是铜仁市和遵义市。
图19：贵州省非标违约市/州分布
资料来源：YY评级整理（注：数据截至2019年11月）
2、对外担保
贵州省级平台对外担保规模和占比均较小，各市/州城投平台对外担保余额排名前三的为遵义、贵阳、六盘水。
图20：贵州各城投平台对外担保余额与占比
四、贵州省级平台分析
按照YY评级城投口径，剔除无存续债主体后，贵州省级平台共4个，分别为贵州省水利投资(集团)有限责任公司、贵州交通建设集团有限公司、贵州铁路投资有限责任公司和贵阳市城市发展投资(集团)股份有限公司，其基本情况如下表所示。
图21：贵州省级平台关系图
表3：贵州省级平台一览
下表对贵州4个省级平台进行了详述，列示了平台重要性和信用分析。
表4：贵州省级平台详述
从YY信用利差来看，以16贵州交通MTN001为例，其估值自19年6月份以来略高于城投评级5的曲线值，但利差较为平稳，成交偏离幅度不大，说明贵阳交通整体资质稳较为定。
图21：贵州交通建设集团有限公司 16贵州交通MTN001利差走势图
贵州4个省级平台，所处区域债务率较高，市场认可度相对较差，且存在一定资金压力，但作为省级平台，定位较高，整体资质尚可，实质风险不高。
贵州省各市/州中，贵阳、遵义经济财政实力较强，同时债务、对外担保情况也较严重。黔东南州非标违约数为全国之首，同时债务压力较大，财政收入供给不足，总体情况不太乐观。另外，安顺一例非标违约，经济财政较弱、债务率高；六盘水市债务较高，经济财政一般，区域内平台对外担保较大，需要关注。
总体来看，贵州省经济财政基础较薄弱，政府债务压力较高，属于欠发达高负债区域。贵州平台数量较多，且以低评级居多；城投非标违约事件频发，再融资风险较高。贵州城投平台整体较弱，但当地对融资形象有明显改善的意愿，结合期限、区域等特征，贵阳、遵义等地一些平台有一定挖掘潜力，但仍需防范较弱财力、高负债区域的传染风险，债务的阴影仍需要不断的去化解。后续我们将分区块的分析，贵州也并非是一个特征，仍是有较大的层次差异。
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