国金证券发布投资研究报告，评级: 买入。
华友钴业(603799)
投资逻辑
行业供需格局大幅改善。 供给端，嘉能可旗下 KCC 采矿量不及此前预期，并被动关停旗下全球最大钴矿 Mutanda 导致产量锐减，而部分中小矿山及手抓矿因跌破现金成本停止生产；需求端，新能源汽车有望因海外高增、国内回暖而增速大幅上行。根据我们测算， 2019/2020 年钴行业分别过剩 1.3/0.9万吨，较此前预期的 2.1/4.0 万吨大幅减少，供需格局优化。 行业已切换至主动去库存阶段，板块整体处于周期底部，景气度持续回升。
积极增加钴镍资源，充分保障原料供应。 公司深耕刚果原料市场，自有矿山+参股锁定钴资源储量 10 万吨， 目前钴资源自给率达 50%。同时，公司拟通过合资方式建设年产能 6 万镍金属吨的红土镍矿湿法冶炼项目，并取得59%的包销权，为公司下游三元材料的稳定生产提供充足的原材料。
深度布局三元材料领域，进入高端供应链彰显实力。 1） 公司拥有 3.9 万吨精炼钴产能， 2018 年钴产品产量达 2.4 万吨，位列全球第一。 2）公司 2018年三元前驱体销量为 1.3 万吨，在全国市场份额达 6%，位列第三。 随着一系列新项目投产，预计至 2020 年公司前驱体产能将达 12.5 万吨，三元材料产能达 7 万吨，行业地位料将进一步上升； 3）公司部分产品已进入三星、CATL、比亚迪等国际主流电池企业供应链，新开发的 Ni65 系列产品正处于大众等世界知名车企的认证中，彰显公司产品在全球范围强大的竞争力。
一体化垂直产业链版图显现，盈利周期波动有望减小。 公司过去几年超过80%的利润来源于钴产品，受钴价影响波动较大。 当前时点， 公司通过布局镍资源、加码三元材料等方式打造垂直产业链，不但可以增强不同业务板块的协同效应， 还有望降低钴价涨跌对公司盈利造成的周期波动。
投资建议与估值
由于今年钴产品下跌幅度超预期，我们对公司 2019 年盈利预测下调 46%至1.5 亿元，同比下降 90%；因公司 2020 年起三元及镍矿等产品逐渐放量，我们对公司 2020/2021 年盈利预测上调 21%/35%至 6.2/11.1 亿元，同比+307%/+80%； 2019-21 年 EPS 为 0.14/0.57/1.03 元。当前股价对应 2020年 EPS 估值为 69 倍，但考虑钴行业供需格局大幅改善，景气度持续回升，且公司有望充分受益于新能源汽车行业的高增长，维持“ 买入”评级。
风险提示
供给收缩不及预期风险；库存大量抛售导致钴价承压风险；新能源汽车销量不及预期风险；刚果（金）政权及政策风险；产能投放不及预期风险； 资产减值损失风险； 解禁股减持风险。
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