并购优塾发布投资研究报告，。
分众传媒(002027)
2019年10月30日下午，这家公司，发布了三季报——根据2019年三季报，营业收入为89.06亿元，同比增长-18.12%；净利润为13.34亿元，同比增长-72.15%；经营活动现金流量净额为20.84亿元，同比增长33.52%；毛利率为44.05%，净利率为14.98%。
曾经，它风光借壳，从2.06元暴涨至17.37元，后又从17.37元下挫至低位4.71元，跌幅达到惊人的72.88%。然而，就在退无可退的时候，其开启了一轮“绝地求生”，自2019年7月至今，从4.71元的低位上涨到近期的6.82元，涨幅达到44%。
作为细分行业的龙头，独角兽般的存在，市占率高达90%以上，它，就是分众传媒。在它的十大股东名单中，阿里巴巴、港资排名前三，此外，中国香港中央结算还有增持。此外，机构投资者持仓方面，也不乏华夏基金、东方红、易方达、南方、广发基金等持股。三季报发布后，易方达基金、广发基金、南方基金、华夏基金等仓位均有所减少。如果不出预料，年报发布后，机构持仓应该会有所增加。
本报告，将根据三季报，对其财务模型Excel表格进行更新，并梳理半年报的核心要点：需要解决的问题在于，在这次大涨之后，其基本面到底有没有好转？
从增长质量来看，三季度业绩降幅收窄。营业收入增速从中报的-19.6%略微下降至-18.12%，净利润从中报的-76.76%降至-72.15%。应收账款同比增长-16.59%，应收账款周转率从1.09上升至1.26，占营业收入的比例为49.78%，大幅减少。不过，其账龄和坏账仍未好转，前三季度坏账计提同比增长超300%以上。客户结构趋于传统日用消费品类，点位逐步优化。
从盈利能力来看——2019Q3，毛利率为44.05%，较中报增加2.04个百分点；净利率为14.98%，较中报增长1.68个百分点。
从营运资本来看——应收账款金额收窄，占比较少，周转率提升，对应收的管控和催收力度有一定效果；应付账款占比从8%左右上升至10.11%，其对上游话语权有所加强。简单总结这份三季报：整体广告行业景气度仍然低迷，但分众通过点位优化、客户结构转移、管控应收等方面，业绩下滑幅度收窄。这样的操作，对未来刊挂率的提升有一定积极作用。本案，是市场情绪反转、牛熊转换的典型缩影，其实数据并没有翻天覆地的电话，但文化传媒领域市场的热情和预期变了，导致背后的大涨。
这样的数据之下，今天，在对建模报告更新之前，我们必须思考几个问题：
1）分众三季报，哪些是值得分析的因子？从财务建模角度，这些变动的因子，将如何影响财务建模？
2）2019年三季报业绩，与之前的预估相差多少？其中，有哪些数据假设需要更新？
3）此次，根据2019年三季报更新后的估值，在什么样的区间，是贵了，还是便宜了？
4）本案，未来的刊挂率有望回升吗？
今天，我们就通过分众传媒这个案例，来看一看广告行业的估值逻辑，以及产业特征。对消费类公司，之前我们还建模过贵州茅台、五粮液、洋河股份、伊利股份、维他奶国际等案例，购买优塾团队的专业版报告库，查询相关报告，以及部分重点案例Excel财务建模表格。
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