平安證券發佈投資研究報告，評級: 推薦。
海天味業(603288)
事項：公司公佈19年報，19年營收198.0億元，同比+16.2%，歸母淨利53.5億元，同比+22.6%；4Q19營收47.2億元，同比+15.0%，歸母淨利15.2億元，同比+23.1%。公司擬每10股派發現金紅利10.8元(含稅)，每10股轉增2股。2020年的公司計劃營業總收入目標為227.8億元，利潤目標為63.2億元，分別同比+15%、+18%。
平安觀點：
收入增長繼續穩健，各品類均有較好表現：公司19年營收同比+16.2%，增速較往年繼續平穩，4Q19收入同比+15.0%，環比略慢於前三季度，或因全年目標順利完成，相應放緩產品發貨。分品類看，醬油收入同比+13.6%，增速放緩2.2pcts，銷量、均價分別同比+15.6%、-1.7%，銷量增速略好於上年；蠔油收入同比+22.2%，繼續延續高速增長勢頭，銷量、均價分別同比+24.4%、-1.8%；醬類收入同比+9.5%，實現恢復性增長，銷量、均價分別同比+12.3%、-2.5%，銷量經歷3年低速後重回雙位數增長。綜合看，考慮部分經銷商自提貨物及更多采取買贈作為促銷的形式對均價的影響，公司19年收入增長質量較好，20年新冠疫情衝擊餐飲消費，行業環境有所惡化，但公司延續收入增長目標15%不變，彰顯公司強大信心，預計公司有望憑藉強渠道管控力順利達成預定目標。
19年毛利率、銷費率雙降，20年費用投放有望繼續優化：公司19年毛利率45.4%，同比下降1.0pcts，或因採購成本上升、買贈力度加大、部分經銷商自提給予優惠出廠價及非醬油佔比提升等因素，醬油、醬類略有下滑，蠔油降幅較大，同比-3.0pcts。19年銷售費用率為10.9%，同比下降2.2pcts，運費、促銷費、廣告費、人工成本費率分別同比-1.0、-0.9、-0.6、+0.6pcts，運費佔比因部分經銷商自提貨物及江蘇產能穩步釋放減少部分區域配送成本而有所降低，廣告費、促銷費佔比因提升投放效率而有所下降。4Q19公司毛利率、銷售費用率分別+1.8、-1.1pcts至48.2%、9.0%。往20年展望，雖有大宗原材料上漲導致採購成本上升的可能，但公司毛利率仍有望整體穩定，銷售費用繼續精準投放，銷費率或繼續回落。
巨人砥礪前行，維持“推薦”評級：雖20年行業遭遇新冠疫情負面影響，但公司坐擁廣、深、密的大流通餐飲渠道網絡及強勁品牌力，享集中度提升、下線城市擴容、消費升級紅利，仍有望實現穩健業績增長，高經營目標彰顯公司信心。複雜外部環境下，20年產品提價概率降低，我們將公司20-21年EPS預測從2.41、2.91元下調至2.35、2.84元，對應PE分別為47.6X、39.4X，考慮公司業績仍具較好確定性，維持“推薦”評級。
風險提示：1、宏觀經濟疲軟的風險：經濟增速下滑，消費升級不達預期，導致消費端增速放緩；2、重大食品安全事件的風險：消費者對食品安全問題尤為敏感，若發生重大食品安全事故，短期內消費者對品牌信心降至冰點且信心重塑需要很長一段時間；3、原料價格上漲風險：產品主要原料大豆和白糖的價格波動性較大，價格大幅上漲或導致業績不及預期。
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