外匯天眼APP訊 : 想知道一種醬油好不好，專業人士會通過觀其色、聞其香、品其味來鑑別。色褐光澤、晶瑩剔透，豆香飄溢、氣韻芳華、醇厚甘美、口齒留香，乃是佳釀之作。
要想知道一家醬油企業究竟好不好，又該如何去“觀其色、聞其香、品其味”？
調味品巨頭海天味業3月26日披露年報後，股價持續攀升。其背後是有真材實料還是泡沫泛起，需得回到年報品其“原汁原味”。為此，上證報記者採訪了多位行業資深分析師，聆聽他們的品鑑之道。
兩維度測“品”
“解讀調味品公司年報之前，需要先明白年報的構成和解讀順序。”天風證券食品飲料團隊首席分析師劉暢告訴記者，年報通常由財務報表和管理層經營討論構成，同時一些公司會連帶披露本報告期的主要經營數據。
據海天味業2019年財報，去年公司實現營收197.97億元，同比增長16.22%；實現歸母淨利潤53.53億元，同比增長22.64%。
除了認為業績略超預期外，劉暢還對公司的營收和利潤構成進行了分析：對於消費品來說，營收的構成可以從兩個維度進行分析，一是分品類，二是分渠道。
分品類看，2019年，海天味業的醬油、蠔油和醬料分別實現營收116.29億元、34.90億元、22.91億元，同比分別增長13.60%、22.21%、9.52%；分渠道看，公司渠道下沉和裂變成效顯著，2019年經銷商淨增加999家，共5806家。
“醬油結構升級顯著，高端醬油增速持續高於中低端；蠔油保持較快增長，用戶群體不斷滲透和培育；黃豆醬則通過調整網絡結構和優化產品規格，實現恢復性增長。”劉暢說，去年公司加大渠道網絡建設力度，提高網絡覆蓋的深度和廣度，同時加快弱勢區域的建設，實現市佔率的提升。
申萬宏源策略首席分析師呂昌認為，公司三大品類表現穩定，渠道精細化驅動銷量增長。
在呂昌看來，海天味業的醬油增長主要來自精細化帶來的渠道下沉和大單品、中高端產品的拉動；蠔油增長主要來自品類豐富、規格多樣化和渠道下沉。不過，與醬油相比，蠔油渠道層級還未充分下沉到低線市場。
三張表觀“質”
分析師們緊接著將焦點轉移到公司在費用端的管控上。“利潤端主要分析其費用結構，通常從毛利率和期間費用率的角度進行分析。”劉暢說。
2019年，海天味業毛利率為45.44%，同比下降1.03個百分點，而公司淨利率卻提升至歷史新高的27.06%。
劉暢分析稱，2019年，公司毛利率下降主要是因成本上升、噸價下降和非醬油佔比提升所致。公司銷售費用率下降2.20個百分點，為10.93%，說明費用投入產出比不斷提升；財務淨收益大幅提升91.81%至2.92億元，說明公司資金管理能力不斷提升。通過成本和費用端的分析，可以看出公司費用結構不斷優化，經營效率不斷提升。
呂昌也認為，儘管公司毛利率同比下降，但在經營效率和費用管控方面表現出色。去年，公司廣告費用為4.65億元，同比下降8.1%；運費為5億元，同比下降18%；促銷費為3.9億元，同比下降19%。受益於廣告、運費和促銷費用管控，公司去年的淨利率同比提升了1.43個百分點。
值得一提的是，2019年，海天味業的研發費用達5.87億元，同比增長19.15%，主要是因加大產品創新投入所致。
分析完利潤表之後，劉暢關注了公司的資產負債表和現金流量表。“三者之間是有勾稽關係的，通過利潤表看公司的增長和盈利情況，而藉助資產負債表和現金流量表則看公司增長的質量。”
首先看資產負債表，應收、預收和存貨的情況能反映公司收入增長的質量。究竟是通過壓貨、賒銷，還是真正的由終端需求反饋呢？2019年，海天味業的應收賬款為246.33萬元，基本無賒銷情況；預收賬款為40.98億元，連年增長，意味著公司對下游有較強的話語權；存貨週轉率為7.19次，略有下降，基本保持良性，表明終端動銷良好。
接著再看現金流量表，主要是關注其經營性淨現金流量。2019年，海天味業的經營性淨現金流為65.68億元，超過淨利潤53.56億元，說明公司現金流情況良好，公司經營質量高。
長短期驗“壓”
數字誠然重要，但畢竟代表的是過去的業績。未來如何發展，還要看管理的規劃和措施，投資者也要重視預期的重要性。
劉暢說，分析完報表之後，最後要關注公司未來的規劃和業績，這一部分需要輔以財報內的管理層討論部分的內容，這裡面釋放了一些重要信息。
海天味業在年報中披露，2020年公司計劃實現營業收入227.8億元、淨利潤63.2億元，同比將分別增長15%、18%。
至於2020年的重點工作，海天味業表示，公司將繼續加快網絡承載力構建，提高網絡覆蓋的深度和廣度，強化在醬油、蠔油和黃豆醬市場的領先優勢，不斷提高產品的結構力，滿足高中低多層次的多樣化需求。公司還將繼續加快業務裂變和新業務發展，進一步加快人力、財務等板塊業務裂變，加快線上業務、出口業務、潛力品類等業務的發展，構建更多新的增長極。
“長期來看，行業市場集中度仍有較大提升空間，海天味業擁有品牌和渠道雙護城河，一方面藉助強大的品牌力實現品類的多元發展和結構優化，另一方面通過渠道的裂變和下沉提高市場份額，進而實現公司價值的不斷提升。”劉暢稱。
海天味業在年報中對今年的發展給出了明確的預期，但短期不得不面對疫情衝擊的風險。
一位不願具名的行業分析師告訴記者，疫情對於餐飲行業影響明顯，行業景氣度下滑，門店關店率提升。
“因為公司下游60%左右是餐飲消費，受疫情衝擊較大，預計其一季度收入、利潤壓力均較大。”該分析師稱，據瞭解，海天採取了向經銷商渠道壓貨等方式來對沖疫情對一季度業績的影響，而渠道庫存增加會給二季度帶來一定壓力。此外，預計大豆等原材料價格或整體呈現上漲態勢，給公司成本端帶來一定壓力。
呂昌也提醒，疫情對餐飲行業影響明顯，使得公司餐飲渠道庫存增加，進而影響全年收入目標的達成。
自2014年上市以來，海天味業的市值由400多億元攀升至3000多億元，高估與否，也是市場關注的焦點。
劉暢認為，公司未來的發展，還需要關注兩個風險點：一是公司業績增長的空間，二是目前較高的估值。
“雖然公司能夠通過渠道的擴張支撐業績增長，但仍需注意人們的用餐習慣和公司在渠道、產品上的創新能力。”劉暢說，一旦人們的消費習慣改變，將根本性影響到公司的估值體系，需要特別注意行業的發展趨勢，以及公司對趨勢的反應速度。
稍早前，海天味業董秘張欣在接受上證報報記者採訪時表示，疫情給公司帶來了一定影響，但總體影響在可控範圍內。公司將想盡一切辦法減少影響，全力爭取實現目標。無論在生產供給端還是在銷售端，公司都積極採取一些措施，出臺了較多幫助經銷商、銷售端的營銷政策。長期來看，餐飲行業依然會欣欣向榮，將帶動調味品行業繼續保持穩定增長。
在提示風險的基礎上，上述分析師均認為，調味品行業未來將持續保持高景氣，行業分化洗牌將會加速，有利於份額向大品牌集中。海天作為行業龍頭，能夠逆勢提升份額，大概率能實現全年目標。
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