（原文發表於2018年2月24日）
導言：
作為大宗商品之王，原油對於宏觀經濟有著重要影響，是抗通脹資產配置的重要選擇。伴隨著世界經濟復甦，近期美國薪資和CPI增長明顯提速，通脹預期升溫（詳見圖表 1）。作為國際基準油價之一的WTI原油期貨，是高風險偏好投資者，比如對沖基金偏愛的品種。但是原油期貨本身的槓桿交易屬性[1]，使得其對於進出場策略以及倉位控制有著嚴格的要求。對於低風險偏好投資者或是代客理財型配置機構而言，其實也有非常多的原油投資工具可以選擇。從操作便利性以及風險角度衡量，ETF或許是首要考慮。不過原油類ETF又分為原油期貨ETF和油企股票ETF兩類，究竟哪種才是更好的選擇？
此外，我國原油期貨將於2018年3月26日上市，國內的原油ETF產品也將更加豐富。目前很多基金公司都有申請原油ETF的意願，在此時借鑑一下成熟市場已有的操作經驗，對於我國原油ETF的發展有所助益。
基於此，我們將在本專題中對於全球原油類ETF做一詳細介紹，並對比我國已有的原油類ETF情況。上篇是全球原油類ETF概覽，包括ETF簡介、類型以及投資者結構等。下篇從定性以及定量的角度衡量不同油價週期下，各主要類型原油ETF收益情況。測算原油期貨ETF以及油企股票ETF收益表現的主導因素，提示投資者需要注意的風險，進而給出投資建議。
一、什麼是原油ETF
原油ETF，是指以原油為基礎資產，追蹤原油價格波動的金融衍生產品。主要分為以原油期貨為投資標的ETF和以油企股票為投資標的ETF兩個大類。相較於原油期貨以及期權類投資產品，原油ETF槓桿率低，成為低風險偏好投資者們更容易的選擇。
全球第一隻原油類ETF 1998年誕生於美國，2004年後各類原油ETF加快了推出進程。當時世界經濟強勁復甦，全球原油需求增長明顯，國際原油價格首次突破60美元/桶。之後原油價格步入一個全新的快速上升通道，全球經濟始終處在高油價壓力下。投資者希望能有一種便捷、成本低廉的方式投資原油資產。就是在這樣的背景下，各類原油ETF應運而生。
二、原油ETF類型
按投資標的劃分，目前彭博上投資標的為WTI/Brent原油期貨[2]的ETF以及全球能源股票類ETF共104支[3]。其中以原油類期貨為投資標的的ETF共有27只。
能源類股票（原油、天然氣和煤炭等）為投資標的有77支。這77支中包含100%投資原油股票的ETF24支，原油類股票持倉比例超過80%的ETF16支，以及37只投資標的比較多樣化的ETF——其原油股票佔比較小（詳見圖表 2）。股票類ETF市值較期貨類ETF大，追蹤標的主要是各類股票指數。目前全球規模最大的原油相關類ETF是State Street Global Advisors發行的Energy Select Sector SPDRFund——XLE基金，投資標的是美國的大型油企、頁岩油企業和油服公司。截止2018年2月21日，其資產價值達171.8億美元，是唯一一支超過百億美元規模的原油類ETF。資產規模最大的原油商品期貨類ETF是US Commodity Funds發行的United States Oil FundLP——USO，資產規模達19.67億美元（詳見圖表 3）。整體來看，美國上市的原油類ETF市值規模最大（詳見圖表 4）。
按照槓桿率來劃分，104支原油類ETF中只有13支是槓桿類ETF，最高槓杆率為3倍。而市值排名前25的ETF中，只有UCO、ERX和SCO三支是槓桿類ETF。可見，作為低風險投資產品，ETF產品設計者以及投資者都對無槓桿產品更加熱衷。
具體到國內而言，我國目前有6支原油類ETF，不過只有兩支可以歸類在我們上文所述的分類中，因為其餘四支投資標的是原油ETF，而不是直接投資原油期貨或者油企股票。這6支產品全部為無槓桿ETF，其中華寶油氣市值最高，在我們統計的全球ETF產品中排名第34位（詳見圖表 5）。
三、原油ETF持有者結構
從主要原油類ETF[4]持有者結構來看，幾乎全是專業機構，其中投資銀行是原油類ETF最大的客戶。由於沒有進一步細分的持倉用途，較難分辨其投資標的具體去向，可能主要是服務於投行的自營業務和代客業務。傳統商業銀行也會將原油類ETF作為其資產配置中的一環。對於追求絕對收益的對沖基金，原油類ETF的吸引力較小（詳見圖表 6）。
與國外原油ETF投資者結構存在較大差別，我國幾支原油ETF持有者基本為個人投資者（詳見圖表 7）。隨著國內原油期貨的上市，未來我國原油ETF投資者結構也有望向機構化轉變。
注：
[1]按交易所的初始保證金要求槓桿率達30至50倍不等。
[2]未檢索到投資WTI和Brent以外原油期貨的ETF，但實際中也許存在。
[3]不少ETF在彭博上並沒有公佈具體的持倉，所以此數字與真實情況肯定存在偏差。如果改變篩選標準得出的數字也會與本文數字有差異。除我國外，持有原油類ETF的ETF不在本文介紹範圍。
[4]我們選取市值前25中持有者結構數據可得的幾支ETF進行說明，股票類選取3支，期貨類選取2支。
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