山東上市公司2019財報解讀 NO.6
新浪山東原創編輯/澍野
近日，金城醫藥（300233.SZ）發佈2019年財報，金城醫藥營收和利潤雙降。受輔助用藥政策限制、業內質疑等因素影響，子公司金城泰爾業績下滑，存在減值跡象，拖累了金城醫藥的整體業績。而回想收購之時，金城醫藥對其信心滿滿，不惜出重金高溢價收購。
2015--2017年，金城泰爾的業績連續三年“精準達標”，而近兩年業績來卻一再下滑。那麼，它與金城醫藥之間到底有怎樣的利益牽扯，金城泰爾內部又到底發生了什麼？
金城醫藥可謂是“後院起火”，令金城醫藥“憂心”的不只子公司，其大股東即將“易主”也成為市場一大“看點”，然而事情並不一帆風順。
今年年初，德展健康（000813.SZ）擬受讓金城醫藥25.05%股份之事宣佈“告吹”。金城醫藥的現任大股東依然在積極地為其尋找下一個買家，在未來一段時間，此事也將深刻影響公司著的經營發展和股票走向，那麼，金城醫藥又該如何穩定公司發展？
01 子公司拖累業績
根據公司財報，2019年，金城醫藥實現營業收入27.95億元，同比減少7.09%；歸母淨利潤2.03億元，同比下滑22.96%。2017年--2019年，金城醫藥扣非歸母淨利潤變動分別為96.64%、-10.38%、-74.25%，持續大幅下降。
2019年，金城醫藥的營業收入同比減少7.09%，期間費用率為41.1%，較上年升高9.7%，期間費用大增，與營業收入的變動相背離，對公司業績形成拖累。其中銷售費用同比增長28.28%，管理費用同比增長8.06%，財務費用更是同比增長255.09%。
（圖片來源：東方財富choice）
而值得欣慰的是，金城醫藥近年來毛利率逐年上升，2019年上升了8.4%至58.5%。主要是公司的“製劑產品”毛利率較高，達到88.8%，其營收為9.8億，營收佔比為35%，是公司的主要收入來源之一。
而對於此次業績下滑的原因，金城醫藥則表示，子公司金城泰爾2019 年受行業政策、市場環境等因素影響業績下滑，盈利未達預期，對金城泰爾形成的商譽計提減值準備約2.89億元，從而影響了公司整體業績。
事實上，這不是第一次公司業績受金城泰爾拖累。2018年，金城醫藥歸母淨利潤同比下滑7.84%至2.64億元，也是計提金城泰爾商譽減值準備所致。那麼，兩者之間到底有怎樣的利益牽扯，金城泰爾這兩年又到底發生了什麼？
2015年，金城醫藥就開始著手向錦聖基金和達孜創投收購金城泰爾（原“北京朗依製藥有限公司”）。2017 年，金城醫藥以發行股份方式完成收購，交易作價為18.8億元。當年並表後，金城醫藥營業收入大增。
（圖片來源：東方財富choice）
但是，彼時金城泰爾的淨資產僅3億多元，評估增值率達到400%以上，高溢價收購也給金城醫藥帶來了11.44億元的高額商譽，為業績“變臉”埋下隱患。
此外，本次交易還簽訂了對賭協議，交易對手承諾金城泰爾2015-2018年度扣非淨利潤分別不低於1.56億元、7100萬元、1.87億元、2.25億元。而金城泰爾對應年份的完成率分別為100.66%、105.54%、100.68%、48.08%。可見，金城泰爾前三年剛剛達到業績承諾，2018年則連承諾的一半都未完成。
都說“事出反常必有妖”。金城泰爾利潤“腰折”，問題出在金城泰爾的核心產品——“匹多莫德”身上。要知道，“匹多莫德”可為其貢獻了銷售收入的“半壁江山”。
據瞭解，“匹多莫德”是免疫調節劑，意大利進口藥，適用於機體免疫功能低下的人群，可治療呼吸道反覆感染、耳鼻喉科反覆感染、泌尿系統感染、婦科感染等，並可用於預防急性感染等。而2017年底，“匹多莫德”卻跌落“神壇”，連帶著其生產廠家們“遭殃”。
彼時，北京和睦家醫院藥師冀連梅發表了一篇文章，指出“匹多莫德”在國外醫學臨床試驗尚處於小白鼠階段，療效尚不明確，但在我國卻搖身一變成了價格昂貴的“神藥”，在各大醫院兒科濫用，銷售額預計達到40億元，建議相關部門對“匹多莫德”的臨床療效進行再評價。
2018年3月，藥監局發佈公告，明確規定3歲以下兒童禁用。同時，也對該藥可能會產生的不良反應進行了更細緻闡明。表現在消化系統損害、皮膚及其附件損害、神經系統損害以及其他等不良反應。
不久後，藥監局又發佈通知，要求匹多莫德製劑生產企業儘快啟動臨床有效性試驗，並於3年內將評價結果報國家食品藥品監督管理總局藥品審評中心。
在受到廣泛質疑後，金城泰爾、海辰藥業、江蘇吳中等藥企的“匹多莫德”銷售額均出現了大幅下滑。
截至2019年年末，金城醫藥收到了達孜創投的全額業績承諾補償款1.66億元。至此，達孜創投已履行完畢業績承諾補償義務，此後將不再對金城泰爾的業績負責。也就是說，2019年及以後，金城醫藥業績再被子公司拖累，就只能由公司自身承受。
所幸，金城醫藥並沒有“在一棵樹上吊死”。2019年，金城醫藥完成藥品一致性評價申報4項，其中金城泰爾的“蒙脫石散”為公司首個通過仿製藥一致性評價的產品。
據悉，“蒙脫石散”由 IPSEN PHARMA（益普生藥業）研發，於 1980 年 3 月在法國上市。目前“蒙脫石散”在國內主要用於成人及兒童急、慢性腹瀉；食道、胃、十二指腸疾病引起的相關疼痛症狀的輔助治療。
“蒙脫石散”通過一致性評價，彷彿為金城醫藥打開了新的“大門”，不僅有利於提高公司的市場競爭力，也為後續產品開展仿製藥一致性評價工作積累經驗。不過，由於藥品銷售受國家政策，市場環境等因素的影響，所以後續依然存在不確定。
02 大股東即將“易主”
金城醫藥成立於2004年，總部位於淄博市淄川區，2011年在創業板上市。公司以醫藥中間體起家，通過多次併購，打通醫藥產業鏈，逐步構建起從醫藥中間體、特色原料藥到終端製劑的全產業鏈。
目前，金城醫藥通過“實業+資本”雙輪驅動發展模式，業務範圍涉及生物製藥、頭孢類醫藥中間體、特色原料藥、終端製劑、保健品、新材料、新興高端醫療器械等產業領域。
2019年以來，金城醫藥大股東“易主”之事，成為市場一大“看點”。特別是在其新任“接盤者”尚未浮出水面之前，外界對此頗為關注，這也會深刻影響著公司後續經營發展及股價。
2019年9月，金城醫藥收到大股東錦聖投資《關於股份意向轉讓的告知函》，錦聖投資與德展健康就其持有公司25.05%股權轉讓事宜進行了初步協商，達成了框架性條款，並於2019年9月25日簽訂了相關《框架協議》。
彼時，受讓方德展健康是深市主板上市公司，致力於人類生命科學的研究和發展，主營業務專注於心腦血管藥物、抗癌腫瘤藥物等大健康領域。看上去是一個有實力又靠譜的買家。
但後來，事情一再拖延後。2020年初，金城醫藥公告稱，因大股東錦聖投資與德展健康就具體合作事項未能達成一致意見，德展健康終止收購金城醫藥25.05%的股份。
對此，金城醫藥表示，本次終止《框架協議》及《補充協議》是錦聖投資與德展健康協商一致的結果，且《告知函》中錦聖投資承諾未來6個月內不通過集中競價方式減持公司股份，不會對公司的日常經營產生重大影響。
即便如此，進入清算期的錦聖投資，仍在積極尋找金城醫藥25.05%股份的受讓方。這也會成為今年下半年或未來更長一段時間內，金城醫藥內部所面臨的重大調整。倘若處理不當，則有可能引爆“雷區”。
當然，為了公司的穩定性，金城醫藥也採取了一定的策略。 2019 年 6 月，金城醫藥開始回購公司股份。以自有資金或自籌資金，通過深圳證券交易所交易系統，以集中競價交易的方式進行操作，用於依法註銷並減少公司註冊資本。
根據回購方案，此次回購資金總額不低於人民幣 6,000 萬元，不超過人民幣 12,000 萬元，回購股份的價格不超過人民幣 24 元/股。回購股份期限為自公司股東大會審議通過回購股份方案之日起 12 個月內。
從時間來看，金城醫藥回購公司股份，發生在大股東簽署股份意向轉讓的前3個月。彼時，金城醫藥或許早就嗅到了一絲危機，從而通過為期一年的股票回購來向市場傳遞信心。
一方面，股票回購能夠有效維護上市公司的投資價值不被過分低估，提高公司每股淨資產和盈利能力等財務指標，扭轉股價過分低迷的現狀。另一方面，股票回購還是一種重要的反收購措施，能夠減少公司在外流通的股份，防止浮動股票落入進攻的“野蠻人”手中。
與德展健康的合作計劃擱淺，下一個接盤者是否是“良人”還是未知。不過，可以確定的是，大股東的“秉性”的確會對金城醫藥未來經營發展有著重大影響。
目前，金城醫藥估值低於同行業上市公司，財通證券研報指出，主要原因有兩個：第一，對商譽持續減值的擔憂。本次預計計提商譽減值準備 29,000 萬元，商譽減值的靴子落地，風險得到充分釋放。第二，對錦聖基金 25.05%股權退出路徑的擔憂。德展健康終止收購錦聖基金時，錦聖基金繼續鎖定半年，並承諾不通過二級市場減持退出，邏輯上判斷尋找金城醫藥新的戰略投資者是退出路徑的必然選擇。
