久期財經訊，12月17日，惠譽維持龍湖集團控股有限公司(Longfor Group Holdings Ltd.，00960.HK，以下簡稱“龍湖集團”)“BBB”長期發行人違約評級(IDR)，評級展望“穩定”。惠譽還維持龍湖集團外幣高級無抵押評級以及其擔保的高級無抵押票據均為“BBB”評級。
龍湖集團的評級受到其持續改善的業務狀況的支持。該公司鞏固了其在房地產開發和投資物業領域的領先地位，同時保持著較高的財務穩定性。龍湖集團的項目遍佈中國且針對購房者的產品細分清晰，按2019年合同銷售額計該公司仍為中國前十大房企之一。
惠譽預計，龍湖集團將在不造成槓桿壓力的情況下持續投資，將令其源自投資物業組合(包括購物中心和長租公寓)的經常性租金收入繼續增加。惠譽預計，龍湖集團的經常性EBITDA利息保障倍數將從2017-2018年的0.6-0.65倍升至2019年的0.71倍，2020年將達到0.85倍，這支持了龍湖集團的信用狀況。
關鍵評級驅動因素
銷售強勁：2019年前11個月，龍湖集團的合同銷售額從去年同期的1820億元人民幣增長至2220億元人民幣，該增長得益於每平方米16934元人民幣的平均銷售價格(ASP)。環渤海區域、華西及長三角區域是銷量的主要貢獻者，其中每個地區分別佔2019年上半年銷售額的23%-33%。惠譽預計，龍湖集團的總建築面積(GFA)銷售額在2020-2021年將以低個位數的速度增長，平均銷售價格將增長0%-1%，因為惠譽認為中國房地產市場在2020年將保持穩定。
投資物業業務擴張：龍湖集團有望擴大其投資物業組合，以促進經常性收入長期增長。截至2019年6月底，龍湖集團共有29家商場，總樓面面積296萬平方米，其中超過半數位於華西的成都和重慶，另外26%位於北京和上海。龍湖集團還有超過300萬平方米的總樓面面積正在開發或規劃中。
龍湖集團的長租公寓業務從2017年開始快速增長，收入從4000萬元人民幣增長到2018年的4.16億元人民幣，2019年上半年增長到4.26億元人民幣。龍湖集團計劃在2019年底前運營8萬間客房供出租，惠譽預計公司在2019年和2020年將產生10億-17億元的租金收入。龍湖集團的大部分長租公寓將向第三方承租，這將最大程度地削減資本支出，但會增加租賃債務。惠譽估計，龍湖長租公寓業務進入全面運營階段後的毛利率將達30%。
經常性EBITDA利息保障倍數不斷提高：惠譽預計，2019年和2020年龍湖集團的經常性租金總收入將分別升至56億元人民幣和76億元人民幣，2019-2020年間投資物業業務的毛利率可能保持在64%-65%(2017-2018年為65%-73%)。惠譽預計，2019年，龍湖集團的經常性EBITDA與毛利息之比將從2017-2018年的0.64-0.65倍升至0.7倍。高於同業的經常性EBITDA利息保障倍數為龍湖的評級提供了有力支持。
土地儲備多元：龍湖集團的房地產開發業務覆蓋一、二、三線城市，在華西地區紮根穩固，在重慶和成都的品牌知名度高。2019年上半年龍湖集團的權益土地儲備為4910萬平方米，環渤海區域和華西分別佔32%和29%，從樓面面積來看，高線城市佔88%。惠譽估計龍湖集團的可售資源超過3,000萬平方米，可支持其三到四年的銷售需求。
持續補充土地儲備：惠譽預計，2019年，龍湖集團將支出800億人民幣拿地，佔其銷售收入的54%，主要用於房地產開發，而2017-2018年拿地支出佔其銷售收入之比為55%-65%。由於2019年上半年的土地成本較高，2019年的平均新土地成本可能從2018年的5300元/平方米上升至6400元/平方米。惠譽預計，2020年至2021年間龍湖集團每年將繼續支出800億元人民幣左右拿地，以維持其2000億元以上的合同銷售額。
財務狀況穩健：2019年，龍湖集團保持著嚴格的財務政策。惠譽預計，由於貿易應付款增多和投資物業估值上升，2019-2020年，龍湖集團的槓桿率(按淨債務與調整後庫存的比率衡量)將約為30%(2018年:29.2%，2019年上半年：29.3%)。惠譽預計，2019-2020年，龍湖集團的EBITDA利潤率(包括資本化利息)將保持在27%至28%的水平(2018年：26.9%，2019年上半年：24.3%)。2018年龍湖的財務政策仍屬穩健。
評級推導摘要
龍湖集團的經營業績繼續強勁——合同銷售達到相當大的規模，源自投資物業業務的經常性收入不斷增長，且財務狀況穩健。惠譽在對龍湖集團進行評級時將其與“BBB-”和"BBB+"評級的大型房企進行了比較，例如：世茂房地產控股有限公司(Shimao Property Holdings Limited，BBB- 穩定)和碧桂園控股有限公司(Country Garden Holdings Co. Ltd. ，BBB- 穩定)，以及萬科企業股份有限公司(China Vanke Co., Ltd. ，BBB+ 穩定)和華潤置地有限公司(China Resources Land Ltd ，BBB+ 穩定)。
龍湖集團的評級比世茂和碧桂園高一個子級，其原因在於，與這兩家同業公司相比，龍湖集團的"經常性EBITDA與毛利息的比率"指標表現更強勁，且槓桿率(按淨債務與調整後庫存的比率衡量)更低;龍湖集團的EBITDA利潤率比碧桂園高，與世茂的水平相當。
與龍湖集團相比，萬科企業的業務規模更大且槓桿率更低、更穩定;華潤置地投資物業組合的規模更大且知名度更高，槓桿率水平更低。鑑於龍湖集團與萬科企業和華潤置業之間的上述差距，其評級低於這兩家同業公司當屬合理。如果龍湖集團能在不影響槓桿率的情況下，從高度地域多元化的投資物業組合中獲得更高的經常性收入，惠譽將考慮對該公司採取正面評級行動。
關鍵評級假設
本發行人評級研究中惠譽的關鍵評級假設包括：
-合同銷售總額2019年超過2250億元人民幣，2020年超過2400億元人民幣，2021年超過2470億元人民幣。
-源自購物中心的投資物業收入2019年達到46億元，2020-2021年達到60-73億元人民幣。
-源自長租公寓的投資物業收入2019年達到10億元人民幣，2020-2021年達到17-22億元人民幣。
-2019-2021年，總EBITDA利潤率(不包括資本化利息)為27%-28%。
評級敏感性因素
可能單獨或共同導致惠譽採取正面評級行動的未來發展因素包括：
- 淨債務與調整後庫存的比率(取成本和5%收益率二者中的較高者對投資物業進行估值)持續低於30%
-經常性EBITDA利息保障倍數提高至0.9倍以上
可能單獨或共同導致惠譽採取負面評級行動的未來發展因素包括：
- 淨債務與調整後庫存的比率(取成本和5%收益率二者中的較高者對投資物業進行估值)持續高於40%
- EBITDA利潤率持續低於22%
- 營運現金流持續走弱
流動性
流動性充足，融資成本低：截至2019年6月底，龍湖集團持有現金580億元人民幣，足以覆蓋其140億元人民幣的短期債務。龍湖集團繼續活躍於國內外債券市場，2019年已發行境內債券42億元，境外債券8.5億美元。截至2019年6月底，龍湖集團融資成本率繼續保持在4.5%-4.6%的低位——在中國非國有房企中處於最低行列。
閱讀更多 久期財經 的文章
