光大證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
保利地產(600048)
事件：
公司發佈業績快報，2019年實現營業總收入2355億元，同比增長21%；實現營業利潤503億元，同比增長41%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤266億元，同比增長41%；實現基本每股收益2.23元，同比增長40%。
點評：
2019Q4結轉較為積極，利潤增速大幅提升
2019年Q1-3，公司營業總收入、營業利潤、歸母淨利潤分別同比增長18%、29%、34%，其中Q2表現最為靚眼，三項指標增速分別為23%、43%、66%。Q4迎來年末交付高峰期，公司利潤釋放再度提速，單季度三項指標增速分別達到24%、54%、48%。
首先結轉層面來看，我們在《可售豐沛，結轉積極，物管規模擴張可期——保利地產（600048.SH）動態跟蹤報告》中明確提示，公司竣工節奏前置（2019年Q1-3竣工面積同比增長47%），展現了較為積極的結轉意向，2019Q4營業總收入增速如期回升至24%。
其次利潤表現來看，2019Q4營業利潤增速（+54%）大幅高於總收入增速（+24%），一方面來自於2018Q4計提了約24億元資產價值損失，導致基數較低，若剔除這一因素，則2019Q4營業利潤對應的調整後同比增速約33%。另一方面，我們推測2019Q4公司表內高均價項目入賬帶動結算毛利率同比提升，以及表外項目迎交付高峰，貢獻利潤佔比增加。2019Q4歸母淨利潤增速（+48%）略低於營業利潤增速，或顯示少數股東損益佔比較2018Q4水平（26%）有所增長。
全年業績增長超市場預期，盈利水平回升至2014年以來最高水平
2019年全年來看，公司收入平穩增長，同比增速（+21%）與全年竣工目標增速（+24%）基本吻合。全年實現歸母淨利潤266億元，同比增長41%，超市場預期（2019年歸母淨利潤超過業績快報公告日WIND一致預測值8%）。調整後的營業利潤率、歸母淨利潤率分別同比提升3.1pc、1.6pc至21.4%、11.3%，加權平均淨資產收益率同比提升2.2pc至18.8%，盈利水平回升至2014年以來最高水平。
截止2019年三季度，公司表內預收賬款約3829億元，計入Q4估算表內銷售及結轉金額後，保守估算至年末預收賬款約3250-3350億元，相當於2019年營業總收入的140%，可完全覆蓋我們預測公司2020年營業收入，後續結算保障力度較高。
12月拿地策略轉向積極，全年新增土儲權益比例回升至7成
2019年12月，公司投資策略轉向積極，單月新增28個項目，總地價款達382億元，對比9-11三個月合計地價款約307億元；12月單月新增土儲規劃建面694萬方，對比9-11月三個月新增建面約705萬方。
由於1-11月公司拿地保持謹慎，2019年全年新增土儲建面約2675萬方，同比下降14%；新增土儲總地價約1555億元，同比下降15%；拿地金額/銷售金額的比例約34%，對比2018年為48%；拿地面積/銷售面積的比例約86%，補貨規模小於去化規模；拿地均價/銷售均價的比例約39%，與2018基本持平。按面積計算，公司新增土儲權益比例約71%，較2018年提升3pc；按金額計算，公司新增土儲權益比例約70%，較2018年提升7pc。
2019年銷售額同比+14%，規模穩居行業TOP5，央企地產TOP1
2019年公司實現銷售金額4618億元，同比增長14%；實現銷售面積3213萬方，同比增長13%；銷售均價約14788元/平方米，同比增長4%。根據CRIC數據，公司銷售規模繼續保持在行業TOP5，央企地產公司TOP1。考慮到公司土地儲備充足，且主要位於一二線城市，我們預計2020年供貨規模及去化水平仍具備支撐，銷售金額或繼續維持雙位數增長。
估值與評級
考慮到12月公司銷售增速回升，拿地意願轉向積極，並參考2019年業績快報數據，我們上調公司2019-2021年預測淨利潤至266、318、362億元（原為246、294、324億元），對應預測EPS上調至2.23、2.67、3.04元（原為2.07、2.47、2.73元）。當前股價對應公司2019-2021年預測PE分別約7.0、5.8、5.1倍，預測股息率分別約4.3%、5.2%、5.9%，估值水平較萬科A、招商蛇口均值折讓超過2成，具較強吸引力。
公司資源儲備深厚，信用能力優秀，中期內銷售市佔率提升前景較為明朗，業績保持平穩增長的確定性較高。兩翼業務發展提速，物業分拆上市，後續規模擴張可期。我們維持公司2020年7.5倍預測PE估值，對應目標價上調至20.00元，維持“買入”評級。
風險提示：
房地產持續調控，公司推盤去化、銷售毛利率不及預期；公司竣工、結算進度不及預期。
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