國金證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
珀萊雅(603605)
業績簡評
2020 年 4 月 1 日，公司發佈 2019 年報，業績符合預期：2019 實現收入31.24 億元，同比+32.28%；歸母淨利潤 3.93 億元，同比+36.73%；扣非歸母淨利潤 3.86 億元，同比+39.07%。其中 2019Q4 實現收入 10.43 億元，同比+30.20%；扣非歸母淨利潤 1.48 億元，同比+35.34%。Q4 集中了國慶、雙十一、雙十二等銷售高峰期，因此營收和淨利潤均高於其他季度。
經營分析
主品牌持續年輕化升級，多品牌佈局效果漸顯，彩妝佔比提升顯著：2019主品牌珀萊雅營收 26.56 億元，佔比 85.21%，同比+26.81%。其他品牌 19年營收達 4.61 億元，佔比 14.79%，同比+73.95%，多品牌佈局效果漸顯。護膚類營收 26.76 億元，佔比 5.86%，同比+25.62%；潔膚類營收2.35 億元，佔比 7.55%，同比+17.10%；彩妝類營收 1.65 億元，佔比5.29%，同比+482.43%；公司還拓展了除護膚、彩妝、潔膚外的新品類。
自營電商表現強勢，線下渠道穩健增長：2019 公司電商渠道營收 16.55 億元，同比+60.97%，佔比 53.09%，其中電商自營收入 8.86 億元，同比+88%，佔整體電商比重 54%；電商經銷收入 7.69 億元，同比+38%，佔整體電商比 重 46% 。線下 渠道營 收 14.62 億元，同比 +9.82% ，佔比46.91%，其中 CS 渠道營收 10.47 億元，同比+ 4.42%；其他線下渠道營收4.15 億元，同比+26.33%。
營銷 &研發投放有所加大，整體盈利能力保持穩定： 2019 毛利率同比-0.07pct 至 63.96%（主要受潔膚品類毛利率下滑影響），銷售費用率同比+1.64pct 至 39.16%（2019 年為配合公司新品推廣、爆品打造，加大了線上線下聯動推廣等的廣告傳播力度），管理費用率同比-1.01pct 至 6.25%，研發費用率同比+0.22pct 至 2.39%，整體淨利率穩定在 12%左右。
淨營業週期仍為負，反映出較好的上下游議價能力：2019 公司的存貨週轉天數為 87 天，較去年同期減少 2 天；應收賬款週轉天數為 16.56 天，較去年同期增加 6.57 天，主要系跨境品牌代理等業務新增應收賬款 7041 萬元以及京東應收賬款增加 1950 萬元；應付賬款週轉天數為 115 天，較去年同期減少 11 天，整體淨營業週期仍為負，反映出較好的上下游議價能力。
投資建議：公司是化妝品行業中戰略、研發、營銷、激勵機制整體實力較為突出的上市公司。預計新冠疫情會對 2020 年業績造成 5%-10%影響，我們下調公司 20 年歸母淨利潤至 4.82 億元（下調幅度 3%），上調 21 年歸母淨利潤至 6.37 億元（上調幅度 7%），新增 22 年歸母淨利潤預測 8.03 億元，20-22 年歸母淨利潤分別同比+23%、32%、26%，當前市值對應 PE分別為 48、36、29 倍，維持買入評級。
風險提示：新冠疫情影響消費、新品牌或品類發展不及預期、市場競爭加劇、渠道結構變革
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