全球經濟的進一步疲軟對中美兩國都不利，尤其是在美國2020年大選日益臨近之時，這不僅將損害中國出口，也會加劇美國企業資本支出計劃的不確定性
經年回望，世易時移。
市場行情和投資者心理在過去一年都發生了罕見的顯著變化。就在一年前，不僅是在普通股票投資上，市場特別是投機者們幾乎頭腦發熱到令人難以置信。更大膽的賭注是，加密貨幣會繼續猛漲以及波動性將被一直壓制。受減稅措施將會提振企業收益的影響，股市也被推高至約20倍預期市盈率的高位。
然而，那些日子已是明日黃花。
2018：流動性撤出大考資產市場
從那時起，比特幣——其誕生是為了對沖央行對法定貨幣價值的不斷稀釋——已經從19000美元的最高點暴跌了80%以上。本週，比特幣迎來了“價格觸頂”的一週年紀念日（編者注：12月17日），但這很可能會被加密貨幣看漲者們無視。其擁躉可能會辯稱，比特幣的價格至少已經增至2016年底不到1000美元的三倍，遠遠好於股票市場。然而，這隻能說明比特幣的價值仍然是被高估的。
人之妄念導致了經濟泡沫及其不可避免的破裂，這一人類行為週而復始，可以追溯到17世紀的荷蘭鬱金香熱(tulip craze)，後來的日本股市(目前仍然只有1989年峰值水平的一半多一點),以及世紀之交時互聯網公司的繁榮與蕭條。更重要的是，比特幣讓人想起了1980年初黃金和白銀泡沫破裂的場景，當時市場終於意識到由保羅•沃爾克(Paul Volcker)領導的美聯儲對遏制通脹是認真的。
一種更高深的投機行為是押注VIX（“波動率指數”，也稱“恐慌指數”）會保持平穩而非飆升。VIX用於衡量標準普爾500指數期權的波動性。此前股市直線上漲代表著波動率低。押注低波動率，可能相當於在乾旱期間賣出洪水保險，在收取保費的同時需要承擔的風險似乎很小。但是一旦不可避免的雨季來臨，損失將會遠超保費。做空VIX的工具即是如此光景，特別是做空VIX的交易所交易基金爆倉擊垮了曾自認為穩操勝券的投資者。
這些對股票市場而言還不算大場面。美股在1月中旬之前一路狂飆，直到遭遇超過10%的大幅回調。罪魁禍首我們並不陌生，那就是美聯儲可能調高短期利率，特別是在工薪階層薪資增長，以及美聯儲定下的2%的年度目標通脹率可能要被打破的背景下。低息資金曾推高了從房地產到加密貨幣、從高風險債券到股票等各類資產的價格，同時也令各類市場得以維持異常的表面平穩，而低息時代結束的可能給金融體系注入了不同尋常的風險。
2018年大部分時間的主旋律集中在一個問題上: 自2008年金融危機爆發以來，流動性在過去十年裡大量增加，而資產市場將如何應對流動性撤出？近幾個月，關於這個問題的爭論變得更加激烈。
股債雙殺的暴風驟雨
與此同時，美國和中國之間持續的貿易爭端使得全球市場在2018年的大部分時間裡處於失衡狀態。懲罰性關稅的威脅導致市場下滑，只有當人們明白這完全是一種談判策略時，市場才會出現逆轉。隨著華盛頓和北京之間的談判繼續進行，年底美國對從中國進口商品加徵25%關稅的計劃將暫停。作為“禮尚往來”，中國12月中旬同意購買美國大豆，同時將美國製造的汽車進口稅率從40%降低到15%。這兩項舉措都有效地扭轉了此前實施的貿易保護措施，但也僅僅是恢復原狀而已。
至於市場方面，一年前的樂觀情緒準確地預示了過去一年來美國經濟和企業盈利的強勁增長。那當前的情緒又預示著什麼？從投資者的言行判斷，他們現在相當悲觀。美國個人投資者協會（AAII）的最新調查數據顯示，散戶投資者已經卻步不前。看漲的受訪者（比此前一週調查中）下跌了17個百分點至20.9％，為2016年5月以來的最低點。
美國個人投資者協會成員的情緒可能相當反覆無常，但共同基金投資者正在用腳投票，或者更恰當地說，是用他們的投資組合投票。根據路透社援引的研究機構理柏（Lipper）的數據顯示，截至12月12日的一週內，投資者從包括交易所交易品種在內的美國共同基金中撤出了創紀錄的460億美元。投資者還對134億美元的債券基金進行了清算，這是2015年12月以來最多的一次。在這個過程中，為了現金的安全，他們向貨幣市場基金注入了810億美元，創下1992年以來的最高紀錄。
誰又能責怪他們對風險資產投下如此巨大的不信任票呢? 股市的過山車讓他們感到恐慌和不安。根據基金追蹤機構晨星(Morningstar)的數據顯示，截至12月13日的一年中，SPDR S&P 500 ETF（SPY）這支基金的總回報率僅為0.74%。
債券沒有提供緩衝——這是2018年早些時候該領域首次顯現的根本性變化——iShares Core U.S. Aggregate Bond ETF (AGG)這支基金的總回報率為-1%。相比之下，零價格變動風險、回報率2%的貨幣市場基金似乎是一個避風港，投資者可以停泊在那裡，躲過股市、債市的暴風驟雨。
2019美聯儲加息猜想
經歷了這些，就不能怪投資者寄希望於2019年了，哪怕只是基於歷史經驗。在過去80年裡，美國總統任期的第三個年頭對道瓊斯工業股票平均指數總體來說都是利好的，除了一次例外——《股票交易商年鑑》顯示，1939年第二次世界大戰開始時，道瓊斯指數下跌了2.9%。再往前看，1931年，也就是大蕭條最嚴重的時候，道瓊斯指數暴跌了52.7%，而在1923年 “茶壺山醜聞”（編者注：美國內政部長亞伯特·富爾未用公開招標方式處理茶壺山以及另外兩處的美國海軍油礦，以低價方式讓石油公司承租）爆發時，道瓊斯指數下跌了3.3%。這些先例的相關性可能有待商榷。
對於投資者而言，2019年實際上可能是從聯邦公開市場委員會(FOMC)12月19日的政策會議開始的。委員會對2019年的預測是關鍵，這體現在對經濟的預測和對年底聯邦基金利率的“點陣圖”預期中。美聯儲主席傑羅姆·鮑威爾(Jerome Powell)的會後新聞發佈會也是經濟觀察人士和投資者等必看的電視節目。
接受《華爾街日報》採訪的經濟學家預測2019年還會有兩次加息，第一次是在2019年3月或6月。聯邦公開市場委員會（FOMC）的觀點很可能與經濟學家的想法一致（編者注：12月19日，美聯儲宣佈將聯邦基金利率目標區間上調25個基點至2.25%-2.5%，對2019年底的聯邦基金利率預期中值為2.9%，這意味著到2019年年底，聯邦基金利率還將以25個基點的幅度再加息至少兩次。美聯儲還調低了對2019年經濟增長預期，至2.3%）。
然而，芝加哥商品交易所(CME)網站的數據顯示，聯邦基金期貨市場(事實證明，該市場比點陣圖或大多數經濟學家都更有預見性)目前預計2019年只有一次加息，而且時間不早於2019年9月17日至18日的政策會議的可能性大於50%。正如《巴倫》此前所分析的，通脹放緩進一步支持了期貨市場的預測。
所有這些都表明，或許拿2016年與2019年類比更恰當，而不是簡單地與總統週期的第三年進行比較。事實上，Strategas研究公司經濟學家唐·里斯邁勒(Don Rissmiller)和埃裡卡·哈莉(Erica Halie Comp)認為，“上海協議2.0”很可能達成。
2016年初，在大宗商品(尤其是原油)價格下跌、重創全球信貸和股市之際，20國集團(G20)在上海舉行了會議。在接下來的幾周裡，有猜測稱，為了削弱強勢美元的通貨緊縮影響，各方達成了一項壓低美元匯率的協議。外界原本期待美聯儲會在2015年12月加息終結零利率時代後會繼續加碼，但在2016年大部分時間，美聯儲都按兵不動，包括在當年6月英國脫歐公投之前。直到特朗普贏得大選、市場在12月出現反彈後，美聯儲才再次加息。
現在，中國和歐洲的經濟明顯放緩，歐洲央行(ECB)即將結束其債券購買計劃，美國企業資本支出也因貿易不確定性而放緩。Strategas公司認為，一個類似的協議可能會達成，以防止全球最大的兩個經濟體陷入困境。
市場和全球經濟的進一步疲軟對中國和美國都不利，尤其是在美國2020年大選日益臨近之時，這不僅將損害中國的出口，同時也會加劇美國企業資本支出計劃的不確定性。畢竟，也許歷史可以教會我們中一些東西。
作者：Randall W. Forsyth
翻譯：Connie，李成章
審校：康娟
本文首發於12月17日《巴倫》雜誌，文章有刪節。《財經》獲道瓊斯旗下《巴倫》（Barron's）在中國大陸獨家授權，原創文章未經許可，不得轉載。
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