金牌年報十六
愛爾眼科(300015)
內生延續強勁增長
消費升級動力不竭
買入
光大證券 林小偉
愛爾眼科發佈年報和一季報，18年實現營收80.1億元(+34.3%)，歸母淨利潤10.1億元(+35.9%);19年第一季實現營收22.4億元(+28.5%)，歸母淨利潤3.0億元(+37.8%)。業績符合我們和市場預期。
一、內生保持強勁增長
內生保持強勁增長，消費升級持續進行。公司18年營收增長達34.3%，其中外延貢獻( 併購+併購次新)約10.1pp，內生貢獻收入增速24.2pp;18年歸母淨利潤增長35.9%，其中外延貢獻約3.3pp(計入歐洲併購貸款的費用和利息影響)，內生貢獻利潤增速32.6pp。公司繼續保持強勁的內生增長，消費升級持續進行。公司18年門診量和手術量分別同比增長13.0%和9.1%，增速有所放緩，但客單價明顯提升。
二、消費醫療快速增長
消費醫療快速增長，醫保相關業務仍處調整過渡期。公司18年屈光收入同比增46%，主要是歐洲CB並表和高端術式佔比提升驅動;視光收入同比增 26%，表現符合預期;白內障收入同比增9%，其中手術量下滑2%，主要是受兩保合一過渡調整以及醫保控費趨嚴影響，而客單價提升11%主要是多焦晶體和飛秒術式佔比提升所致。預計一季報白內障業務已出現轉暖，而視光業務則隨青少年防控政策推行而快速增長。
三、銷售費用率下滑明顯
銷售費用率下滑明顯，但被資產減值損失衝抵。公司18年銷售費用率為10.3%，同比下滑2.7pp，主要是公司相比17年減少了廣告宣傳費用投放(特別是央視品牌宣傳)，同時公司口碑效應越發明顯，銷售費用投放減少並未明顯影響營收增長。其他費用基本保持穩定。出於謹慎考慮，公司18年進行了應收賬款和商譽減值計提，資產減值損失同比增1.45億元，基本衝抵了銷售費用節約帶來的利潤貢獻。
四、投資建議
內生延續強勁增長，消費升級動力不竭。維持公司19-20年預測EPS為0.59、0.78元，新增21年預測EPS為1.02元，現價對應19-21年PE為61、46、35倍。 公司內生增長強勁，消費升級動力不竭，預計19年視光業務增長將明顯提速。維持“買入”評級。
風險提示。併購項目整合不達預期;白內障篩查政策繼續收嚴的風險。
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