把握好去槓桿的力度和節奏
盤古智庫高級研究員 吳琦
今年以來隨著去槓桿的深化，廣義流動性收縮，企業再融資壓力和經營困難加大，所以貨幣政策趨於穩健，政策口徑也從“保持流動性合理穩定”轉變為 “保持流動性合理充裕”。今年以來，央行陸續進行了三次定向降準，分別是1月25日的普惠金融定向降準、4月17日定向降準置換MLF、7月5日定向降準，都代表了貨幣政策邊際放鬆的考慮。特別是7月23日的國務院常務會議提出“保持適度的社會融資規模和流動性合理充裕，疏通貨幣信貸政策傳導機制”，同日央行大額超預期新作MLF進一步確認貨幣政策寬鬆，使部分人產生貨幣政策轉向和去槓桿進程暫停的錯覺。
本次政治局會議提出“堅定做好去槓桿工作”，表明去槓桿仍是當前的重點工作，做好去槓桿工作必須而且必要，貨幣政策將更注重去槓桿進程與實體經濟對流動性的合理需求之間的平衡。下一步要調整思路，形成共識，遵循“結構性去槓桿”的原則，把握好去槓桿的力度和節奏，協調好財政、金融等各項政策出臺時機，控制好各項政策疊加效應和處置風險的風險。
不可否認，在過去的去槓桿中，我們存在兩種誤區：
第一個是槓桿率要降到很低甚至零。適度負債是優化資本結構、提高利潤率的良好財務工具，但過高的槓桿率會加重企業的財務負擔,在企業經營環境沒有明顯改善的情況下,導致企業償債成本不斷增加，利潤不斷縮減，進而引發一系列經濟和社會問題。從這個意義上來說，槓桿率不是越低越好，而是要將槓桿率保持在合理適度的水平上，“去槓桿”應是“降槓桿”。
第二個是所有的市場主體都要去槓桿。2016年下半年以來，我國總體槓桿率保持基本穩定，非金融企業槓桿率有所回落。但國有企業槓桿率和地方政府債務依然是當前我國最突出的債務問題和去槓桿工作的重點領域。從國企債務率看，根據財政部發布的數據，2018年1-2月，國有企業負債總額已超過106億元，同比增長9.3%。從國企槓桿率水平及佔比看，根據國家金融與發展實驗室、國家資產負債表研究中心的數據，2017年，國企資產負債率為65.7%，較上一年下降了0.4個百分點；國企債務佔全部非金融企業部門62%，較2016年增加3個百分點。雖然地方政府槓桿率由2016年的20.6%下降到19.9%，下降了0.6個百分點，但深層次的問題日益凸顯，可能引發的系統性風險也不容忽視：比如部分地區的地方債務餘額快速增長，地方政府還本付息壓力較大；部分地方政府通過PPP項目、政府投資基金、專項建設基金等方式變相舉債，違法違規進行擔保融資；隱性債務排查難度較大，政府將面臨較高的“兜底”風險。在國有企業和地方政府債務率高企的同時，大量民營企業和中小微企業卻無法從我國以間接融資為主的金融體系中獲得足夠的融資支持，不得不通過影子銀行、民間借貸等方式背上了沉重的債務包袱。而且，去槓桿的政策制定上缺少對於政策疊加效果的綜合評估，政策執行上缺少清晰的邊界指引，弱信用資質主體的民營企業和中小微企業受緊縮壓力不對稱的影響，更容易受到衝擊。所以，去槓桿不能“一刀切”，而應致力於優化槓桿結構，積極穩妥降低國有企業和地方政府債務槓桿，緩解民營企業和中小微企業的融資難、融資貴，優化融資結構，這也是“結構性去槓桿”的本質要求。
在去槓桿的進程中，還要切實做好兩方面的工作：一是正視而不是扼殺影子銀行的信用創造功能，以及由此產生的對實體經濟的支撐作用。政策制定和執行應著眼於促進影子銀行的規範，使其更有效地服務實體經濟特別是“三農”、民營企業和中小微企業、綠色發展等領域。重點防範和打擊資金在金融體系內的自循環，以及資金流向地方政府平臺、房地產甚至是過剩產能行業等國家限制的領域和市場主體。二是進一步完善政策的反饋評價和動態調整機制，明確各種政策執行的邊界指引和統籌協調，特別是要對各種政策的疊加效應進行更準確更及時的評估。
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