「凱恩斯」獲取行業策略！
過去的兩年當中，所有CRO行業的個股都取得了不錯的漲幅，當然這與行業的高增長有關，也與市場的偏好有關，隨著三季報的發佈，CRO這個行業是幾家歡喜幾家愁，我們來看看動物實驗龍頭昭衍新藥的數據情況。
1公司財報概況
2019 三季報顯示：2019 年前三季度實現營業收入 3.48 億元，同比增長 42.95%；實現歸母淨利潤 7648.31 萬元，同比增長 33.66%；實現扣非歸母淨利潤 6036.11 萬元，同比增長 38.95%；實現 EPS 0.47 元。其中，2019Q3 單季度實現營業收入 1.48 億元，同比增長 35.86%；實現歸母淨利潤 3634.69 萬元，同比增長 4.50%；實現扣非歸母淨利潤 3172.79 萬元，同比增長 12.73%；實現 EPS 0.23 元。
其他財務指標方面：銷售費用 805.60 萬元，同比增長 90.44%；管理費用 6437.25 萬元，同比增長 20.83%；財務費用-219.84 萬元，同比增長 26.96%；研發費用 2674.44 萬元，同比增長 47.04%。應收賬款 6757.88 萬元，較上期期末增長 74.44%，主要系報告期內提供勞務增長所致。經營性現金流淨額 9725.64 萬元，同比下降 20.11%。
從公司的經營指數來說，第三季度還是有所下降，這也是最近股價表現不好的一個重要原因，首先是第三季度收入增速下降，實現的歸母淨利潤則增長速度更低，現金流方面也不是非常給力，總體上是呈現下降的趨勢，這導致市場對於公司的總體發展前景有所看淡，導致了公司股價的持續震盪下行。
2財報分析與判斷
人力成本增加、動物價格上漲，
Q3 利潤端增速低於收入端，增速放緩
2019 前三季度公司實現營收 3.48 億元 （+42.95%），實現歸母淨利 7648.31 萬元（+33.66%），扣非歸母淨利 6036.11 萬元（+38.95%）。其中，Q3 單季度實現收入 1.48 億元 （+35.86%），實現歸母淨利 3634.69 萬元（+4.50%），扣非歸母淨利 3172.79 萬元（+12.73%）。
Q3 利潤端增速低於收入端，我們認為主要原因系：
（1）人力成本增加，Q3 單季度公司增加近 200 名員工；
（2） 動物價格上漲帶來毛利率同比下滑；
（3）股權激勵費用攤銷；
（4）新業務（藥物警戒、臨床業務、梧州猴場等）尚處投入期，存在虧損情況；
（5）新動物房折舊影響。
期間費用控制良好，經營性現金流有所下滑。前三季度期間費用率 27.83%，同比下降 1.99pp，期間費用控制良好。細分來看，銷售費用率2.31%（+0.58pp），管理費用率 18.47%（-3.38pp），研發費用率7.68%（+0.21pp），財務費用率 -0.63%（+0.60pp）。
現金流方面，前三季度經營性現金流9725.64 萬元，同比下降 20.11%，我們認為原因主要系人力成本增加與動物價格上漲所致。
業績高增長可期，
產能擴張+人員擴充+在手訂單充足
公司作為國內臨床前研發外包龍頭，持續擴張產能，不斷加強人員隊伍建設，在手訂單充足，全年業績高增長可期。
1、產能方面：
蘇州昭衍新增 1.08 萬平米動物房已投入使用，極大提升服務通量與容量。北京昭衍動物房已完成翻新建設，於 6 月份投入使用，緩解產能緊張情況。此外，公司選址廣西梧州，規劃建設國際性生物醫學研究、疫苗、效果評價技術平臺和國際合作平臺，目前已完成場地規劃設計，於 4 月 1 日正式開工。
2、人員隊伍方面：
公司繼續擴充人員隊伍，報告期內公司員工總數接近千人。公司優化組織結構，提高管理效率，完善薪酬體系，推行股權激勵；積極開拓國外人才市場，打造國際化和專業化的人才隊伍。此外，公司組織系統的內部培訓與考核，提升員工的專業技術能力和質量意識。
3、訂單方面：
公司在手訂單充足，後期業績得到保障。同時，未結題訂單明顯增加，報告期末公司存貨 2.19 億元，相較期初增長 90.75%，公司存在大量未結題訂單，預計將於 Q4 或明年初確認收入，未來業績高增長可期。
從公司長遠發展的角度來考慮，一方面是人才的儲備，另一方面就是實驗動物的飼養，這是公司發展的兩個必不可少的條件，目前公司正在做這兩方面的準備工作，這也是為了長遠發展而必須要做的事情。
產業鏈延伸穩步推進，
收購 Biomere 加快佈局國際化
公司積極拓展業務領域，早期臨床與藥物警戒業務穩步推進。
早期臨床業務方面：
目前已有太倉、通化、海南腫瘤醫院三個基地，用以開展臨床項目，把握項目質量。同 時，北京已有臨床樣本分析部門，太倉已招募海歸專家，目前處於組建臨床樣本分析團 隊的階段。預計年底三個醫院基地和太倉臨床樣本分析中心能夠完成並投入使用。
藥物警戒業務方面：
昭衍鳴訊先後與不同規模類型企業，包括央企、合資企業、研發企業、上市公司等建立了藥物警戒合作關係。公司臨床Ⅰ期和藥物警戒業務穩步推進，目前處於早期投入階段，收入體量較小，預計全年處於盈虧平衡。
收購美國 CRO 公司，加快佈局國際化。公司擬以 2728 萬美元收購美國 Biomere 公 司 100%股權，預計年底完成交割事項。Biomere 是美國一家成熟的臨床前 CRO 公司，擁有成熟的管理模式和優質的客戶資源。我們認為，公司收購 Biomere，將在美國地區擁有實驗設施，一方面有助於國際訂單在當地消化，另一方面有助於公司完善美國市場佈局， 擴大公司在美國市場的影響力，未來進一步提升業績。
總體評價：
公司是國內醫藥外包臨床前安全性評價領域絕對龍頭企業，是國內唯一擁有兩個 GLP 機構的專業化臨床前 CRO 企業。
一方面，公司持續擴充產能，不斷加強人員隊伍建設，在手訂單充足，確保業績可持續增長。
另一方面，公司積極拓展業務領域，增強整體競爭力，早期臨床與藥物警戒業務穩步推進，收購 Biomere 加速佈局國際化，未來有望帶來新的業績增量。
此外，醫藥外包行業景氣度高，市場需求不斷擴大。我們看好公司作為臨床前安評外包龍頭保持高速增長，儘管三季度數據有所放緩，但對於未來的發展影響有限。
估值評價：目前公司的總體估值水平處於相對較為合理的區域。
風險提示：行業競爭加劇風險；核心技術人員流失風險；產能擴張不及預期。
【以上內容僅代表個人投資建議，股市有風險，投資需謹慎！】
凱恩斯
好人好股高端操盤手商學院名譽院長，對外經貿大學客座教授，中國人民大學操盤學高級講師、清華大學操盤學特訓講師，中央電視臺CCTV2《交易時間》特聘專家， 《操盤大講堂》特聘教授。
2013年曾經在北京電視臺公開講解如何選擇三年十倍大牛股，所舉的案例最終在2015年底實現了十倍的盈利。 凱恩斯是目前國內唯一在價值投資領域做到可量化的實戰型學者。
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