目前為止，人們普遍認為美國資產市場（從衍生品到房地產）的“非理性繁榮”是由鉅額貿易逆差和相應的大規模資本流入助長的。學界認為，危機始於私人債務：證券化的抵押貸款、銀行貸款、和各種形式的企業債務。政府被迫通過救助、紓困計劃和徹底的國有化來進行干預，這些措施得到了中央銀行特殊便利工具和大規模流動性注入的支持。因此，私人債務被公共債務所取代。
政府被迫干預的原因是，這些表面上的私人債務從一開始就具有公共性質。這在從政府隱性擔保中獲益的證券化抵押貸款案例中表現得十分明顯。對於那些被認為太大或金融聯繫太多而不能倒的機構的債務來說，這一點雖不那麼明顯，但並不妨礙其實質。正是由於它們的系統性關聯，才需要當局干預，以維護國家利益。信貸市場的流動性本身就具有一種公共利益的性質，對於這種公共利益，任何私人機構都無法承擔責任，所以最終都需要貨幣當局不惜一切代價來支持。私人債務之所以成為公共債務，是因為在某種意義上，它們從一開始就是公共債務。
當前的問題似乎是一些國家可能無力償還其主權債務。然而，從根本上看，這一點是相當含糊的。自公共債務出現伊始，它就不是用來被償付的，而是作為在二級市場上流通的短期和長期國債。因此，問題不在於償付能力，而在於可持續性。與償付能力不同，可持續性不是會計問題，而是預期問題。只要有投資者願意在市場上購買，任何水平的公共債務都是可持續的。現在，一國可以用穩定或固定匯率在高流動性的國際市場上融資，與在國內融資所形成的債務相比，這些國家可以累積多到難以想象的債務。美國和希臘都是如此。因此，這些債務的可持續性已不再是國內的公共債務問題，而是國際外債問題。
全球失衡往往具有永久性特徵：債權和債務是累積的，與實際投資沒有任何聯繫，而且也無法償還。國際儲備被貯存起來而從來沒有被花掉，國際債務被髮放而沒有任何可能用實際投資收益來償還。
中國的外匯儲備，尤其是美元儲備，超過了任何基於經濟動機的合理貨幣需求。他們不是為交易目的而持有的，因為美國對華貿易差額已經連續幾十年為負值；它們也不是為了預防性措施而持有的，因為它們的數量大於它們應該提供保護的任何可想象的資本外流；它們甚至不是為了投機而持有的，因為很難想象如此多的美元頭寸就是為了預期未來的美元升值而準備的。因此，只能假設中國的美元積累只是為了應對潛在的美元貶值，這意味著因為過去中國購買了美元，它就得繼續購買美元，相當於循環重複。
另一方面，想以在美國投資有更高盈利，來解釋大量流向美國的儲蓄也是很難的。因為在過去的十年裡，外國資產在美國的收益率系統性低於美國資產在海外的收益率。但這並沒有阻止大量資本尋求在美國投資。吸引他們的顯然不是美國資產的回報率，而是它們的流動性，這一點也很有些循環自證的意味。
那麼，為什麼會出現永久性失衡呢？
一種流行的解釋是，全球失衡的原因是匯率失調（譬如美元和人民幣之間），而失調的原因在於匯率的自由浮動受到了阻礙（政府幹預）。根據一種至少可以追溯到大衛休謨的國際貿易理論，任何失衡都註定要被自動調整機制重新吸收。在匯率自由浮動的體系中，貿易順差會使順差國家的貨幣升值，從而降低其競爭力，最終有助於實現對外貿易的再平衡。如果一個國家在這一機制中摻了沙子，比如為了維持低匯率而開始累積外匯儲備，這顯然會阻礙這種調整，使失衡長期存在。
造成匯率失調的另一個原因，倒不是由於違反了浮動匯率制內的遊戲規則，而是由於採用了固定匯率制內的遊戲規則。也許正是出於這個原因，在過去的幾十年裡，固定匯率在理論和實踐上的受歡迎程度都在下降。然而，有兩種具有重大實際意義的情形恰好與穩定匯率相關。這兩種情形是，當國際貨幣被用作國家貨幣，以及當國家貨幣被用作國際貨幣。實際上，當名義匯率固定，或者當兩個地區使用同一種貨幣時，唯一可能調整的就是實際匯率。這可能是非常痛苦的過程，尤其是對那些被迫緊縮的赤字國家來說。因此，同時具有國家和國際貨幣雙重身份是造成結構性全球失衡的另一個、甚至可能是更重要的因素，正如特里芬難題就美元作為全球貨幣的角色做出的範式化描述那樣。
持續失衡的第三個原因有著完全不同的性質，這與國際資本市場作為市場所具有的功能有關。事實上，失衡是由盈餘國家以有成本的信貸形式提供融資從而形成的，並將調整的全部負擔推到可赤字國家的肩上；而在大多數情況下，赤字國家往往是最弱的一方，也最無力承擔這一重擔。債權國與債務國之間的關係極不對稱：債務國為其債務支付利息，債權國從其投資獲得回報；債務國可能被迫借款，債權國永遠不會被迫出借；債務國面臨債務可持續性的限制，債權國可以無限期地積累儲備和資產；而調整對於被迫執行限制性貨幣和財政政策的債務國來說，比被要求採取擴張性政策的債權國更痛苦。顯然，所有這些非對稱都不利於國際頭寸的轉變，並助長了失衡的持續存在。
時至今日，儘管佈雷頓森林體系早已解體，但該框架下的IMF及美元角色仍舊成為國際間失衡的主要原因。
首先，IMF對債權國和債務國的待遇極不對稱。赤字國家面臨著對IMF債務的嚴格限制、收費和利息支付。相反，盈餘國家無需支付任何費用，且可以無限期地積累盈餘。事實上，一個國家系統性的盈餘將意味著：由於其他國家將從IMF購買該國貨幣，以便為其赤字提供融資，盈餘國家的貨幣最終將被IMF宣佈為稀缺貨幣。這種情況下，稀缺貨幣條款將生效。面對持續的盈餘，該條款所聲明的只是，IMF可以從盈餘國借入或購買這種稀缺貨幣。盈餘國家和赤字國家遠沒有被放在平等的基礎上，因此，1944年的協定實際上給盈餘國家帶來了好處。不僅赤字國家存在劣勢，而且就IMF本身而言也是如此，因為後者可能被迫付息借入盈餘國家的貨幣。
第二，IMF規約並沒有提出適當的措施來糾正匯率失調。原則上，佈雷頓森林體系建立了一種可調整的錨定製度，正如凱恩斯計劃所設想的那樣。然而，調整匯率的條件並不清晰無疑。協議條款規定，除非為了糾正一種根本性失衡，否則成員國不得提議改變其貨幣平價。然而，在整個文件中，找不到任何一個有關根本性失衡的定義。在沒有既定標準來調整匯率的情況下，任何調整都不會發生。佈雷頓森林體系被視為是一個固定匯率制度，隨之而來的失衡也將持續存在。
第三，也是最重要的一點，佈雷頓森林體系採用國家貨幣作為國際貨幣。發行國際貨幣國家的系統性國際收支赤字是這種安排的必然結果。這些赤字成為世界其他地區貨幣供應的重要來源，併成為為擴大國際貿易和投資提供資金的手段。正如特里芬在闡述以他名字命名的難題時所指出的那樣，為了經濟增長而出現赤字只會危及穩定。
上世紀四十年代凱恩斯為戰後貨幣體系制定的計劃，旨在明確針對國與國之間永久性國際收支失衡的形成。可以肯定的是，它與懷特所代表的美國財政部的計劃，以及最終在佈雷頓森林成立的機構有著相同的目標。
佈雷頓森林會議上籤署的協定條款明確指出，國際貨幣基金組織IMF的主要目標之一就是“縮減成員國國際收支失衡的時間和程度”。但佈雷頓森林體系未能完成這一任務，這一點從其成立65年來持續擴大的失衡局勢就可以明顯看出。與佈雷頓森林體系不同，凱恩斯所設想的國際貨幣體系可以從根本上顛覆國際間結構性失衡。這是因為它是一種不同於所有國家貨幣的國際記賬單位，可以在債務國和債權國之間對稱地分配調整負擔，而且還可作為檢測長期失衡並據此修正匯率的標準。
在原本的“凱恩斯計劃”中，國際交易的清算將通過一個新設的國際清算銀行來進行。各國的中央銀行和國際清算銀行實際上都不持有原來本國貨幣。各國中央銀行將通過對國際清算銀行中各自的“清算賬戶”進行藉機和貸記的方式，在彼此之間買賣各國自己的貨幣，而記賬的單位則是新創造的BANCOR（直譯為“銀行黃金”）。BANCOR將與所有成員的貨幣和黃金保持固定的匯率。除了通過貿易途徑獲得BANCOR外，各國中央銀行可以通過繳納黃金來增加他們清算賬戶中的BANCOR信用。但是不可以用BANCOR來兌換黃金，只能用來對其他國家中央銀行的清算賬戶做轉移。
一成員國美出口一個物項，都將增加其在國際清算銀行賬戶中的BANCOR餘額；每進口一個物項，則會減少餘額。對一國的BANCOR儲備總額（通過出口超過進口的方式獲得）以及持有BANCOR債務總額（購買超過銷售而導致）設置上限，可以防止各國積累過高的盈餘或赤字。每個國家的限額將與其在世界貿易中所佔的份額成正比。
一旦超過了最初的上限，可以允許赤字國實施貨幣貶值，也可以允許盈餘國實施貨幣升值。這將是赤字國的貨物更加便宜，盈餘國的貨物更加昂貴，目的是刺激貿易的再平衡。如果進一步超出BANCOR借方餘額或貸方餘額的上限，將引發強制措施。對於長期債務國，有關措施包括強制性貨幣貶值、提高對國際清算銀行儲備基金的利息支付、強迫出售黃金以及資本出口限制。對於長期債權國，有關措施包括貨幣升值、針對超額信用部分向國際清算銀行儲備基金支付最低5%的利息、對於更大規模的超額信用支付的利息提高至10%。
那麼，為什麼凱恩斯的計劃沒有被採納呢？最直接的答案似乎是，它未能反映當時的權力關係。
到第二次世界大戰結束時，美國已是世界上遙遙領先的工業強國，它向歐洲盟國積累了大量債權，且幾乎擁有全世界所有的官方黃金儲備。為什麼他們要與其他所有國家達成對等的協議呢？很明顯，沒有任何理由可以誘使美國加入清算聯盟。但是，經過仔細思考會發現，其實確實有很好的理由。首先，凱恩斯並不天真地認為，戰後世界經濟可以從零開始。他設想，之前以黃金形式積累的財富可以支付給清算聯盟，並記入所有者的賬戶。但是，凱恩斯認為這是單向可兌換的：黃金可以兌換成BANCOR，但BANCOR不能兌換回黃金。按照凱恩斯提議的邏輯，這一條款的基本原理是顯而易見的：從清算聯盟中抽出正餘額的可能性，會讓債權國得以逃脫繳費，並避免降低自己的地位。凱恩斯相信，這種行為是可以避免的，甚至是為了債權國自身的利益，因為它會對世界貿易施加收縮主義的壓力，並最終損害它們自己。
此外，更準確的答案是，美國政府的真正目的不僅是要保留現有權力和貨幣的分配權，還要通過建立以美元作為國際支付手段的國際貨幣體系，來控制的貨幣和權力的來源。實際上，這就是美國“無痛赤字的秘密”所在。
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