作者李湛為中山證券首席經濟學家、研究所所長、中國首席經濟學家論壇理事，陽建輝、張雪傑為中山證券研究員
若按中央是否介入、疫情是否得到有效控制作為分析疫情對A股市場影響的關鍵節點，目前新冠疫情處於已進入中央介入但疫情尚未完全控制或解除的第2階段。參照非典疫情中央介入後至疫情解除期（2003年4月17日至2003年7月2日）期間的市場表現，以及當前A股市場走勢的動態特徵，我們認為，A股市場大概率將出現短期震盪反彈，中期維持箱體震盪。政策層面的融券業務限制賣出、五部委聯合發聲、市場流動性不斷充實，以及股市運行週期中2700點為中期底部等論斷，支持後續A股市場在短期內可能迎來反彈的觀點。
正文
一、非典疫情進程剖析及其對中國A股市場的影響分析
（一）非典疫情進程與階段性劃分
非典疫情從發現至正式結束持續約7個半月，從確定病毒至疫情結束僅花約2.5個月。具體而言，2002年12月16日廣東發現第1例SARS病例，2003年5月18日無新增非典病例，2003年6月6日連續20日無新增非典病例，經歷約5個月後，即2003年4月16日，世界衛生組織確定非典型肺炎為SARS病毒。2003年7月2日廣東最後3名非典患者治癒出院，全國已無非典型病例，非典型肺炎先後持續了接近7個月（SARS疫情關鍵節點如表1所示）。但需說明的是，若以中央政治局常務委員會宣佈全力以赴應對疫情為時間節點，中央介入至非典疫情完全解除僅持續約2.5個月的時間。
總結非典疫情從產生中央表態疫情解除所需的時間長短，我們發現如下現象：其一，若以結果為導向，SARS病毒由潛伏到個別病例出現，期間SARS病毒潛伏了多長時間，這個是個未知數；其二，SARS病毒引起的個別病例出現至中央表態重視，疫情已持續了近5個月；其三，有效控制疫情花費時間僅約為2.5個月。這說明政府，特別是中央政府的態度對疫情控制起決定性作用。其內在原因是：中國特色社會主義的制度優勢以及其在疫情控制方面所顯示出來的絕對效力與效率。
鑑於此，若基於政府特別是中央政府是否明確表態為疫情轉折的關鍵時點，市場根據疫情爆發的不同時間階段，將2003年的“非典”疫情分三個階段，即疫情擴散期（2002年11月-2003年2月）、疫情爆發期（2003年3月-2003年5月）及疫情衰退期（2003年6月-2003年7月2日）的劃分思路存在偏頗性。
市場主流劃分方式存偏頗性的根源在於忽略瞭如下客觀事實：在人口高度密集以及SARS病毒傳染性強等主、客觀環境下，疫情能否得到有效控制，中央政府的態度與具體實施舉措，對疫情防護與有效控制起著決定性作用。其原因是：其一，相對於疫情進展而言，受制於信息非對稱性與避免民眾恐慌等原因，省市級以下的有關部門存在避重就輕、刻意隱瞞等嫌疑，往往導致中央後知後覺；其二，中央召開會議，針對疫情做出具體表態，這本身就意味著疫情已經存在局部擴散，且醫療等資源已大概率步入局部區域 “擁擠期”；其三，中央表態具有督促效應與資源配置效應，可有效防止疫情進一步惡化。
據此，我們以中央是否介入、疫情是否得到有效控制作為分析疫情對A股市場影響的關鍵節點，將2003年SARS引致的疫情分為三個階段：介入前期（2002月12月16日至2003年4月16日）、介入後至疫情解除期（2003年4月17日至2003年7月2日）以及後疫情市場影響期（2003年7月3日至2003年11月14日）等三個階段，剖析SARS疫情對A股市場的具體影響，特別是中央介入後到疫情解除期間，A股市場的動態特徵，以期為當下新型冠狀病毒對A股市場走勢判斷提供決策參考。
（二）非典疫情間期A股市場走勢分析
兼顧數據的完整性與代表性，我們以上證綜指為衡量市場走勢的衡量指數，經分析發現：非典疫情期間（2002年12月16日至2003年7月2日期間），上證綜指漲幅約為7.36%，且中央介入是市場逆向調整的拐點（詳情如表2與圖1所示），2003年4月7日前的非典疫情期間，上證綜指漲14.99%，2003年4月17日至2003年7月2日期間，上證綜指跌約6.63%。市場拐點出現在2003年4月7日這一時點。其原因在於：首先，疫情由省市級上升至中央層面，市場關注度與重點度首次出現拐點；其二，在高度的市場關注下，前期積累的一系列與疫情有關的問題在短期內集中爆發，引發市場恐慌，這是市場拋壓拐點出現的根本；其三，投資者恐慌本身存在慣性效應，在短期內對A股市場形成持續打壓。
A股市場的動態表明，中央介入至疫情解除期間（2003年4月17日至2003年7月2日），上證綜指在短期內出現量縮價跌，下跌後的市場出現穩量震盪反彈與穩量回調等階段，整體構成箱體震盪，幅度僅約為-0.26%。從結構上看，非典疫情在此期間對上證綜指、深圳成指以及滬深300的影響基本趨同，這說明非典疫情對市場的影響是全面性衝擊而非結構衝擊。
後疫情影響期（2003年7月3日至2003年11月14日）A股指數出現趨勢性下滑，跌幅超12%。我們認為，除了非典疫情的慣性影響外，宏觀調控週期轉向所產生的影響也不容忽視。其中，最為典型的是：2003年下半年經濟出現過熱，中國人民銀行於2003年8月23日宣佈，從2003年9月21日起，將存款準備金率由6%調高至7%，貨幣政策開始逐步收緊，宏觀調控政策由寬鬆週期向收緊週期過渡。
我們還需關注一個重要時間節點，SARS病毒引起的首例患者出現在2002年12月16日，2003年4月17日中央宣佈全面應對，2003年2月1日為春節，中央介入的時點是在2003年春節過後約2個半月，非典疫情不存在春節剔除效應。
二、新冠病毒最新進程及其對中國A股市場的可能影響
（一）新冠病毒進程與目前所處的階段
自2019年12月8日發現首例不明肺炎患者以來，截至2020年2月4日，新冠病毒已持續約2個月，目前國務院成立專家組與督查組，展開了一系列的關鍵舉措，以防控與阻擊疫情。典型進展有（具體詳情請見表3）：其一，首例病例出現不到1個月完成新型冠狀病毒全基因組序列。其二，距首例新冠患者僅43個正常日（2020年1月20日），國務院派專家組考察武漢疫情，並下達重視疫情與人民生命健康的指示。其三，僅46個正常日，武漢宣佈封城，各省市接連宣佈啟動突發公共衛生事件；同時，各省醫療救治隊（包括但不限於陸海空醫療隊）陸續馳援武漢。其四，啟動雷神山與火神山醫院建設（火神山於2020年2月2日交付，由軍方接手；雷神山計劃於2020年2月5日交付使用），以緩解日前醫療資源緊張所帶來的治療壓力。其五，國務院宣佈延長春節假期，各省市接連宣佈延長復工日期，等等。
毋庸置疑，相對於非典疫情而言，新冠疫情的應對措施具有如下特點：中央介入時間早，距離首例新冠患者僅43個正常日，遠早於SARS疫情的5個月；新冠疫情實時公開（公眾在媒體上可實時觀看全國乃至全世界疫情情況）；相關機構接受社會監督，做到完全透明與公開。這在國際上尚屬首次。
疫情防控與階段性成果方面，根據我們按中央是否採取舉措、疫情是否得到有效控制作為各階段的劃分標準，目前新冠疫情已進入第2階段，即市場悲觀情緒集中爆發階段。其中，中央介入前期時間範圍：2019年12月8日至2020年1月19日與介入後至目前（疫情尚未完全控制或解除階段）：2020年1月20日至2020年2月3日。截至2020年2月4日，全國累計治癒人數超700。另據《長江日報》報道，根據初步測試，在體外細胞實驗中顯示，李蘭娟團隊發現阿比朵爾在10～30微摩爾濃度下，能有效抑制冠狀病毒，且顯著抑制病毒對細胞的病變效應；達蘆那韋在300微摩爾濃度下，能顯著抑制病毒複製。這對抑制市場恐慌、防控新冠疫情有著重大的作用，有利於緩解或逆轉春節後首個交易日尚未完全體現的悲觀情緒，極大地提振A股市場信心。
（二）新冠疫情對A股市場走勢可能的影響路徑
與SARS疫情介入前期相似，中央介入前期，即自新冠疫情首例患者發現至國務院下達重要重指示期間，滬深主要指都表現出不同程度的上漲，其中，中小板指、中證1000與創業板指的漲幅相對較高。中央介入日至2020年2月3日，市場情緒在短期內出現急驟惡化。受新冠疫情及其引至的悲觀情緒集中爆發等因素的影響，上證綜指在2020年春節前後1個交易日累計下跌超10%，在2020年2月3日出現3209只票跌停，產生了真正的踩踏式系統性風險；截2020年2月4日，上證綜指近3個交易日的跌幅收窄至約9%，已釋放新冠疫情前期積累的大部分悲觀情緒。特別地，2020年2月4日滬深指數出現明顯的放量上漲，其中創業板指漲4.84%，中小板指漲3.67%，滬深300漲2.65%，上證綜指與深證成指分別上漲1.38%與3.17%，市場情緒相對前期有明顯改善。
正如前所言，SARS疫情在中央介入至疫情解除期間（2003年4月17日至2003年7月2日），上證綜指在短期內出現量縮價跌穩量震盪反彈穩量回調等階段，量縮價跌後箱體震盪的幅度僅約為-0.26%。按照我們的劃分標準，新冠疫情目前已步入中央介入但疫情尚未完全控制或解除階段，參照相似SARS疫情期間上證綜指的市場表現，新冠疫情已經歷A股市場縮量下跌，後期大概率將出現短期震盪反彈，中期維持箱體震盪。
政策層面，融券業務限制賣出、五部委聯合發聲、市場流動性不斷充實已對沖疫情前期積累的大部分風險，若機構資金與北上資金未出現顯著的邊際縮量，後續A股市場在短期內可能迎來反彈。
從股市的運行週期看，上證綜指目前基本接近或已然達到市場中期2700點左右的底，近期最低點達到2685.27（2020年2月4日），創2019年4月以來新低。建議投資者堅持價值投資，以中等倉位等候後期市場反彈機會。
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