華創證券發佈投資研究報告，評級: 強推。
萬華化學(600309)
事項：
公司發佈2019年三季報：公司2019年前三季度實現營業收入485.39億元，同比-12.48%；實現歸母淨利潤78.99億元，同比-41.75%；實現扣非歸母淨利潤72.47億元，同比-43.52%。第3季度實現營業收入170.00億元，同比-6.62%，環比+9.07%；實現歸母淨利潤22.78億元，同比-25.45%，環比-19.36%。
經營數據：（1）聚氨酯：營業收入75.72億元，產量63.60萬噸，銷量64.51萬噸，均價1.17萬元/噸。（2）石化：營業收入51.26億元，產量53.79萬噸，銷量118.88萬噸，均價0.43萬元/噸。（3）新材料：營業收入18.00億元，產量10.70萬噸，銷量10.76萬噸，均價1.67萬元/噸。
評論：
MDI價格回落、石化產品反彈，業績符合預期。2019Q3華東地區聚合MDI/純MDI均價分別為1.15/1.61萬元/噸（不含稅），同比-29.2%/-33.4%；價差分別為0.69/1.15萬元/噸，同比-30.9%/-35.8%。石化產品較二季度出現明顯反彈，華東丙烯均價7746.85元/噸，環比+7.36%；環氧丙烷均價10143.48元/噸，環比+2.50%。期間費用率、毛利率環比下降，經營活動回款良好。2019Q3期間費用率9.38%，環比-2.25pct；公司毛利率/淨利率分別為26.86%/14.15%，環比-5.49pct/-4.73pct。2019Q3經營性現金流淨額48.37億元，收現率145%。
週期壓力下的適當調整合情合理。目前的經濟形勢對週期行業的壓力顯而易見，萬華核心產品MDI的價格與去年同期相比呈現相對回落的態勢。但萬華通過適當增加寧波MDI裝置的檢修週期等手段，維持產品的供需平衡狀態。我們認為聚合MDI的價格在12000左右將是供需雙方均能接受的平衡點，也有利於行業上下游整體健康發展。中長期來看，全球MDI的需求仍然在平穩增長，而萬華作為行業內極具影響力的企業，未來將通過平穩的產能投放，滿足全球的增量需求，行業整體供需格局依然良好。
萬華依然是最值得投資的化工白馬標的之一。通過短期的產品價格波動和業績的波動來選擇投資時點的週期股投資方法論並不一定完全適用於對萬華的投資。我們認為，萬華公司價值最可靠的支撐來源於萬華的技術創新基因、優秀的管理團隊、勤奮踏實的優秀員工。長期的創業奮鬥也不斷證明和強化了萬華的競爭優勢。在這些核心價值支撐下，萬華的企業價值也不斷鞏固和提升，並不會因為外界的週期變化受到損害，這也是萬華股價和MDI價格關聯度越來越弱的根本原因。
盈利預測、估值及投資評級。考慮到MDI價格變動情況，調整盈利預測，預計2019-2021年公司歸母淨利潤104.62/119.87/144.28億元（原值為118.3/135.0/150.7億元），對應EPS3.33/3.82/4.60元，對應PE13/11/9倍。公司是中國優秀化工企業的標杆，給予一定估值溢價，結合行業估值水平，給予2019年16倍PE，調整目標價至54元，維持“強推”評級。
風險提示：MDI價格大幅波動，項目進展不及預期。
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