中泰證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
上海家化(600315)
公司披露2019三季報：2019Q1-3收入、歸母、扣非淨利57.4億、5.4億、3.8億，同比+5.8%、+19.1%、+2.0%；對應2019Q3：收入、歸母、扣非18.1億、0.96億、1.19億，同比+3.3%、-29.6%、-11.3%。
一、收入分析：
從品類看：美容護膚類單Q3實現收入5.52億，同比+1.3%，增速有所放緩；個人護理類單Q3實現收入11.95億，同比+3.1%；家居護理類單Q3實現收入0.65億，同比+27.1%。從品牌看：前三季度營收10億+以上的三大品牌中：六神受渠道價格管控問題及涼夏影響，實現小個位數增長、佰草集維持持平、湯美星高個位數增長；5-10億品牌中：高夫受轉型期影響同比微跌、美加淨同比微跌但Q3止跌；3-5億品牌中：啟初、玉澤家安等啟初、玉澤家安等啟初、玉澤家安等均實現30-50%高增長。
從渠道看：前三季度電商全網GMV同比增長27%；特渠增長60%以上；線上收入佔比最新達到23%；線下CS、商超、母嬰均個位數增長；百貨受客流量及國際大牌影響有兩位數下跌，但9月底太極精華上市後跌勢收窄。公司堅持多渠道並舉，下半年起線上在抖音、小紅書、微博等社交媒體不斷突破，線下在機場、地鐵等核心場景亦有新的嘗試。
二、盈利分析：
毛利率方面，前三季度整體毛利率61.63%，同比-1.2pct，Q3單季毛利率有所提升，主因品類結構優化，高毛利產品佔比提升。
費用率方面，前三季度期間費用率56.18%，同比-0.22pct。銷售費用率42.13%同比+0.27pct，源於佰草集等加大廣宣投入，預計Q4仍維持高營銷投入；管理費用率11.40%同比-0.42pct，源於費用管控增強；研發費用率同比+0.21pct，源於加強新品開發與投放。
淨利率方面，前三季度淨利率9.42%，同比+1.05pct。
三、現金流分析：
公司前三季度經營現金流量淨額7.25億，同比+1%。存貨9.59億，同比-8.28%，存貨週轉天數112天，同比下降8天，存貨管理水平維持提升狀態；應收賬款12.61億，同比+8.6%。
四、投資展望：
展望Q4，核心品牌佰草集將延續爆品策略繼續主打太極系列，從目前已開啟的從目前已開啟的從目前已開啟的從目前已開啟的從目前已開啟的雙十一預售來看，佰草集太極精華表現靚麗；2020年產品方面太極系列公司計劃加推眼霜、升級面霜和化妝水等新品；營銷方面公司計劃與敦煌研究院深度合作推出限量禮盒產品；得益於佰草集在產品、渠道、營銷的多重努力，公司有望迎來佰草集銷售的“拐點之年”!六神品牌價格政策理順、發力香氛沐浴新品，全年收入有望達20億；美加淨推出大師輕香氛手霜系列；啟初新推聚焦潤膚品類的三大新產品系列；玉澤拓展祛痘產品系列；家安重點酵素織物清潔系列。從全年看，我們預計家化的收入端增長有望維持。
本文認為，公司近年品牌不斷煥新，渠道建設持續推進，經營邊際改善，未來向上邏輯不變。預計19-21年淨利潤為6.51億、7.41億、8.61億，EPS為0.97元、1.10元、1.28元，當前股價對應PE34x、30x、26x；維持“買入”評級。
風險提示：經濟增速放緩、行業競爭加劇、品牌建設不及預期
閱讀更多 Dword 的文章
